社服板块2023年三季报总结暨11月投资策略：渐进复苏，优选龙头

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2023年11月09日社服板块2023年三季报总结暨11月投资策略：渐进复苏 优选龙头行业研究 · 行业专题 社会服务投资评级：超配（维持评级）证券分析师：曾光证券分析师：钟潇证券分析师：张鲁联系人：杨玉莹0755-821508090755-82132098010-880053770755-81982942zengguang@guosen.com.cnzhongxiao@guosen.com.cnzhanglu5@guosen.com.cnyangyuying@guosen.com.cnS0980511040003S0980513100003S0980521120002证券研究报告 | 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容社服板块三季报总结及11月投资策略：渐进复苏，优选龙头n今年以来社服行业特点：消费渐进复苏下优先补偿性需求释放，整体“量增价减”。1）线下服务消费恢复相对好于实物类消费；2）出行消费整体“量增、价减”：补偿消费支撑“量”+消费渐进复苏制约“价”，但十一起“量”驱动略放缓；同时休闲>商旅；中长途>周边游；散客>团队;旅游线上渗透率提升；出境游暑期和十一逐步提速；3）部分线下教育培训行业阶段出清，需求回补带来业绩改善或反转机遇；4）性价比为王，倒逼品牌&渠道提升效率。n社服板块回顾与复盘：今年以来归母净利润恢复超2019年同期，但板块整体显著跑输大盘。2023Q3，A股餐饮旅游板块净利润和扣非净利润恢复110%/109%，均超2019年同期。季度来看，板块Q1收入恢复最高（低基数），Q2与Q3恢复大致相当；扣非净利润Q3略弱于Q2，主要系免税龙头租金承压，但A股餐饮、酒店、景区、演艺、出境游等Q3旺季扣非业绩恢复均环比提速；前三季度，板块扣非净利润已超2019年水平。但A股社服板块今年整体显著跑输大盘，居市场末位，主要系消费渐进复苏影响部分龙头经营表现，且去年底今年初出行链预期相对不低，A股免税、酒店等权重股明显回调；但部分业绩反转或经营靓丽等中小市值个股如学大教育、行动教育、长白山等涨幅居前。n子板块分析：受益于线下回补性需求，中长途出行和部分线下教育培训龙头业绩表现相对突出。今年一是补偿性需求释放下，中长途客源为主的景区公司表现突出，Q3多数业绩创历史新高，演艺龙头Q3恢复亦有提速，但周边游较平稳；二是酒店龙头有所分化，华住、亚朵等表现相对良好（产品较新，经营良好），但A股酒店龙头表现有一定差异；三是部分教育培训龙头因行业出清，回补需求释放带来业绩反转（学大教育及新东方等）；四是咖啡赛道虽竞争激烈，但平价+效率提升下，咖啡龙头Q3经营表现仍较突出。但消费渐进复苏下免税等板块表现则相对平平。n投资建议：维持板块“超配”评级。消费渐进复苏和短期出游淡季背景下，出行链整体贝塔趋势仍待跟踪，但板块整体估值也已逐渐反映悲观预期。我们中线建议三条主线选股：1、产品迭代领先且经营效能提升的公司；2、国企改革背景下有业绩释放能力的公司；3、顺势而为静待经济企稳β属性强的公司。短期综合考虑资金风格、估值和业绩确定性，我们建议配置海底捞、学大教育、九毛九、华住集团-s、携程集团-s等，中线优选中国中免、海底捞、北京人力、东方甄选、同庆楼、学大教育、携程集团-S、百胜中国、华住集团-S、行动教育、海南机场、同程旅行、王府井、峨眉山 A、中教控股、宋城演艺、米奥会展、三特索道、君亭酒店、黄山旅游、广州酒家、海伦司、天目湖、九毛九、锦江酒店、首旅酒店、科锐国际、BOSS 直聘、传智教育、中青旅、奈雪的茶等。n风险提示：宏观、疫情等系统性风险；政策风险；收购低于预期、股东减持风险、市场资金风格变化等。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容今年以来社服行业运行特点：整体“量增价减”01社服板块回顾与复盘：归母业绩超2019年同期，但板块整体显著跑输大盘02子板块分析：受益补偿性需求支撑的板块表现相对突出03投资建议：渐进复苏，优选龙头04目录 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容社服板块三季报总结及11月投资策略：渐进复苏，优选龙头n今年以来社服行业特点：消费渐进复苏下优先补偿性需求释放，整体“量增价减”。1）线下服务消费恢复相对好于实物类消费；2）出行消费整体“量增、价减”：补偿消费支撑“量”+消费渐进复苏制约“价”，但十一起“量”驱动略放缓；同时休闲>商旅；中长途>周边游；散客>团队;旅游线上渗透率提升；出境游暑期和十一逐步提速；3）部分线下教育培训行业阶段出清，需求回补带来业绩改善或反转机遇；4）性价比为王，倒逼品牌&渠道提升效率。n社服板块回顾与复盘：今年以来归母净利润恢复超2019年同期，但板块整体显著跑输大盘。2023Q3，A股餐饮旅游板块净利润和扣非净利润恢复110%/109%，均超2019年同期。季度来看，板块Q1收入恢复最高（低基数），Q2与Q3恢复大致相当；扣非净利润Q3略弱于Q2，主要系免税龙头租金承压，但A股餐饮、酒店、景区、演艺、出境游等Q3旺季扣非业绩恢复均环比提速；前三季度，板块扣非净利润已超2019年水平。但A股社服板块今年整体显著跑输大盘，居市场末位，主要系消费渐进复苏影响部分龙头经营表现，且去年底今年初出行链预期相对不低，A股免税、酒店等权重股明显回调；但部分业绩反转或经营靓丽等中小市值个股如学大教育、行动教育、长白山等涨幅居前。n子板块分析：受益于线下回补性需求，中长途出行和部分线下教育培训龙头业绩表现相对突出。今年一是补偿性需求释放下，中长途客源为主的景区公司表现突出，Q3多数业绩创历史新高，演艺龙头Q3恢复亦有提速，但周边游较平稳；二是酒店龙头有所分化，华住、亚朵等表现相对良好（产品较新，经营良好），但A股酒店龙头表现有一定差异；三是部分教育培训龙头因行业出清，回补需求释放带来业绩反转（学大教育及新东方等）；四是咖啡赛道虽竞争激烈，但平价+效率提升下，咖啡龙头Q3经营表现仍较突出。但消费渐进复苏下免税等板块表现则相对平平。n投资建议：维持板块“超配”评级。消费渐进复苏和短期出游淡季背景下，出行链整体贝塔趋势仍待跟踪，但板块整体估值也已逐渐反映悲观预期。我们中线建议三条主线选股：1、产品迭代领先且经营效能提升的公司；2、国企改革背景下有业绩释放能力的公司；3、顺势而为静待经济企稳β属性强的公司。短期综合考虑资金风格、估值和业绩确定性，我们建议配置海底捞、学大教育、九毛九、华住集团-s、携程集团-s等，中线优选中国中免、海底捞、北京人力、东方甄选、同庆楼、学大教育、携程集团-S、百胜中国、华住集团-S、行动教育、海南机场、同程旅行、王府井、峨眉山 A、中教控股、宋城演艺、米奥会展、三特索道、君亭酒店、黄山旅游、广州酒家、海伦司、天目湖、九毛九、锦江酒店、首旅酒店、科锐国际、BOSS 直聘、传智教育、中青旅、奈雪的茶等。n风险提示：宏观、疫情等系统性风险；政策风险；收购低于预期、股东减持风险、市场资金风格变化等。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容今年以来社会服务行业总体趋势特点一览n今年以来线下服务体验类消费恢复明显好于实物类消费，核心在于补偿性需求差异。如下图，今年1月起，以餐饮为代表的线下服务同比增速超过商品零售收入增速，3-5月基数差异下表现最突出，此后差距有所缩小，但整体餐饮恢复仍好于实物零售。但如果与2019年同期相比，则今年以来餐饮、商品零售恢复程度基本接近，二者均好于疫前。n今年以来出行消费整体呈现“量增、价减”特点：补偿性需求驱动“量” +消费渐进复苏制约“价” 。但酒店、航空等略差异，由于过去几年行业供给有所出清+龙头收益管理强化，其“价”恢复较领先，多数超疫前，“量”恢复则相对更低。n休闲出游恢复好于商旅出行，且以疫后亲子为特征的家庭消费，导致节假日景气更高，淡季更平；n散客化趋势明显，团客游恢复更慢，线上渗透率加速提升；n中长途出行恢复好于周边游，导致周边游部分分流；出境游暑期和十一逐步开始有所提速。n十一开始，补偿性需求带来的“量”驱动有所放缓。n消费渐进复苏：1）消费渐进复苏下性价比为王，餐饮等日常消费更趋平价化；2）线上线下渠道竞争加剧，倒逼品牌&渠道提升效率图：商品零售与餐饮收入变化同比趋势及与2019年同期对比趋势变化 资料来源：国家统计局，国信证券经济研究所整理 图：出行消费特点小结 资料来源：环球旅讯、文旅部等，国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容旅游行业回顾：补偿性需求驱动“量”的爆发，价格相对平稳n今年旅游行业恢复：补偿性需求支撑“量”+消费渐进复苏制约“价”，但十一开始量恢复更趋平稳。n五一国内游收入与人次均超2019年。据文旅部，2023年五一国内游出游人次2.74亿/+70.83%，按日均可比口径恢复至2019年同期的119%；实现国内旅游收入1480.56亿元/+128.90%，按日均可比口径恢复100.66%。“量”恢复明显优于“价”。n今年中秋国庆8天假期旅游收入与旅游人次略超2019年同期，创历史新高。根据文化旅游部，今年中秋、国庆假期，国内旅游出游人数8.26亿人次/+71.3%，按可比口径较2019年恢复104%；实现国内旅游收入7534.3亿元/+129.5%，可比恢复101.5%。n与五一/端午的恢复相比，今年中秋国庆客流“量”恢复更平稳，但8天长假客单价恢复明显提速。今年中秋国庆假期客流恢复更平稳（104%VS五一/端午119%/113%），而收入恢复则与五一基本相当。其中今年中秋国庆假期客单价912元，按可比口径估算恢复98%，较五一/端午时旅游客单价恢复85%/84%左右明显改善。总体来看，经历了五一\暑期等出游补偿性需求集中释放，今年中秋国庆假期客流恢复相对更平稳，但8天超长假期推动下，中出途出行占比提升和停留时间略有增加，故客单价的恢复相对此前节假日明显提速，基本恢复至疫前水平。图：2021年以来各节假日旅游人次、旅游收入和客单价恢复情况 资料来源：文旅部，国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容板块回顾：第三季度板块整体净利润恢复超2019年同期，旺季恢复良好n2023年第三季度A股餐饮旅游板块净利润和扣非净利润恢复均超2019年同期水平。2023Q3收入385亿元/+39%；较2019年同期恢复88%，尚未到疫前水平（新会计准则调整及旅行社行业收入未完全恢复等影响），但板块净利润和扣非净利润均恢复均超2019年同期水平，实现归母净利润42亿元/+172%；较2019年同期恢复113%；实现扣非净利润42亿元/+196%，较2019年同期恢复109%。主要系免税、酒店、景区及部分A股餐饮板块净利润恢复超疫前推动。n恢复节奏来看：收入恢复Q1最高，Q2与Q3大致相当；归母净利润恢复逐季度提升；扣非层面Q3略弱于Q2，主要系免税板块Q3因租金压力增加、新项目爬坡期压力等恢复节奏较Q2更平缓，但整体均超疫情前。n前三季度， A股餐饮旅游板块收入/归母净利润/扣非净利润分别恢复90%/97%/110%，扣非净利润已超恢复至2019年水平。图：今年以来逐季度板块收入和业绩恢复表现资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理图：近几年三季度表现对比资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理图：近几年前三季度块总体收入、净利润较2019年恢复情况资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容各子板块：除免税等外，多数出行子板块第三季度扣非业绩恢复环比提速2023Q3VS2019Q3，A股餐饮旅游各子板块收入、业绩、扣非业绩增减情况如下：n收入：A股餐饮（+44%）>景区（+12%）>演艺（+11%）>免税（+3%）>酒店（+0%）>综合（-36%）>出境游（-74%）n归母业绩：A股餐饮（+66%）>免税（+37%）>酒店（+32%）>景区（+14%）>演艺（0%）>综合（-55%）>出境游（-144%）； n扣非业绩：A股餐饮（+63