银锡龙头，重新出发

兴业银锡是一家专注于有色金属及贵金属采选与冶炼的企业，其业务涵盖多个子板块，包括采掘、冶炼、投资、贸易及研发。公司的主要产品涉及银、锡、铅、锌、铁、铜、锑、金、镍等多种金属。公司通过旗下13家子公司进行运营，分为五大板块，旨在整合资源、提升效率。

锡矿供需分析

• 供应端压力：锡矿供应主要受制于特定国家的产量，如印尼、缅甸等。2022年，我国锡矿进口量显著增长，尤其依赖缅甸的锡精矿进口。然而，缅甸锡矿产量大幅下滑，从2018年的5.46万吨降至2022年的3.1万吨，产量减少16%。此外，缅甸政府自2023年8月起暂停采矿业务，这可能对锡矿供应造成额外压力。

• 需求端回暖：电子行业对锡的需求稳步上升，尤其是锡焊料领域。中国集成电路产量的增加以及费城半导体指数的回升表明，锡焊料市场需求强劲。同时，光伏行业的发展为锡需求提供了新的增长点，2021年全球光伏行业用锡量超过1.4万吨，同比增长约40%。

主力矿山表现

• 银漫矿业：作为国内最大的白银生产矿山之一，银漫矿业在2023年6月进行了技术改造，以提高锡石浮选的回收率，并实施原矿石抛废项目，以降低成本和提高资源利用率。技改完成后，预计银铅精矿、锌精矿、硫精矿的产量将有显著提升。

• 乾金达矿业：具备年生产能力30万吨，专注于铜精矿、铅精矿、锌精矿的生产和回收银金属。其服务年限可达10年，年产能稳定。

盈利预测与估值

• 盈利预测：基于银漫矿业的技术改造计划和复产预期，预计公司2023-2025年的归母净利润分别为10.9亿元、17.4亿元、18.6亿元，年复合增长率分别为524.2%、60.5%、6.6%。

• 估值分析：考虑到公司控股股东的债务重整计划已经完成，以及银漫矿业等主力矿山的资源丰富，预计未来产量将持续释放利润。截至2023年11月8日，公司估值水平较低，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示

• 银漫矿业技改效果不及预期：银漫矿业的产量增长是公司未来盈利的关键，若技术改造效果未达预期，将直接影响公司业绩。

• 矿山安全事故风险：历史上的安全事故曾对公司的运营产生重大影响，未来仍需警惕安全风险。

• 集团债务重整计划不及预期：债务重整计划的执行情况可能影响公司的日常运营和财务状况。

综合上述分析，兴业银锡凭借其丰富的资源储备和稳定的业务板块，展现出了良好的成长潜力。然而，公司在未来发展中仍需关注市场供需变化、技术改造效果、安全管理和债务风险等因素。