功能性护肤品业务或持续承压，静待公司战略调整结果

公司点评 华熙生物(688363.SH) 证券研究报告 美容护理｜医疗美容功能性护肤品业务或持续承压，静待公司战略调整结果 2023年11月08日 预测指标 2021A2022A 2023E 2024E 2025E 评级买入 主营收入(百万元) 4,947.776,359.19 6,335.94 7,625.70 8,673.61 评级变动维持 归母净利润(百万元) 782.33970.92 867.51 1,105.01 1,255.89 交易数据 每股收益（元） 1.622.02 1.80 2.29 2.61 当前价格（元）77.93 每股净资产（元） 11.8313.77 15.03 16.63 18.44 52周价格区间（元）74.45-137.99 P/E 47.9838.66 43.27 33.97 29.89 总市值（百万）37537.19 P/B 6.595.66 5.19 4.69 4.23 涨跌幅比较 49% 29% 9% -11% 2022-11 2023-02 2023-05 2023-08 2023-11 % 1M 3M 12M 华熙生物 -10.16 -19.51 -32.22 美容护理 -7.03 -16.33 -20.65 -31% 华熙生物美容护理 业绩概览：2023年前三季度，公司实现营业收入42.21亿元/-2.29%，实现归母净利润5.14亿元/-24.07%，扣非归母净利润4.33亿元/ 流通市值（百万） 15444.04 资料来源：iFinD，财信证券 总股本（万股） 48167.90 流通股（万股） 19817.90 投资要点： -27.97%；单Q3季度，公司实现营业收入11.46亿元/-17.26%，归母净利润0.9亿元/-56.03%，扣非归母净利润0.72亿元/-61.53%。 营收及盈利情况：1）收入端，功能性护肤品业务持续承压。2023年 Q3季度，公司营业收入、归母净利润同比增速均出现两位数下滑，猜测主要还是功能性护肤品业务收入持续下滑所造成。据2023年半年报披露，功能性护肤品业务收入已经占到公司营业收入的六成以上。此外，报告期内造成公司功能性护肤品业务下滑的因素未看到明显改善。一方面，受消费疲软影响，消费者购买意愿愈发趋于保守，定位中高端的华熙生物护肤产品受到一定冲击。另外，消费降级趋势显著，护肤品板块客单价有所下行，再叠加流量红利趋缓，流量成本 张曦月分析师 执业证书编号:S0530522020001 zhangxiyue@hnchasing.com 相关报告 1华熙生物（688363.SH）2023年半年报点评：原料、医疗终端业务稳步向上，功能性护肤品业务暂时承压2023-09-08 高企，公司功能性护肤品的利润空间进一步被压缩。另一方面，公司经过3-4年的高速增长，收入初具规模的品牌进入发展瓶颈期，之前粗放的内部组织结构和运营管理模式需要进一步升级，公司主动进行 的战略调整一定程度上拖累了业绩增长。2）利润端，毛利率下滑趋 势延续。2023年前三季度，公司整体毛利率73.07%，同比下滑4.15pct； 单Q3季度，公司整体毛利率为71.13%，同比下滑5.67pct，环比下滑2.68pct。3）费用端，销售费用率有所下行。单Q3季度，公司整体费 用率为63.21%，同比增长3.55pct。其中，销售、管理、研发和财务费用率为45.58%、9.97%、7.89%和-0.23%，分别较去年同期变动-0.82pct、2.9pct、0.83pct和0.64pct。 未来看点：功能性护肤品板块，我们认为公司在梳理内部管理机制并调整完战略部署后，暂时性承压的功能性护肤品业务或将重归增长曲 线。此外，四大品牌持续更新迭代，进一步加深了品牌认知和客户黏性。第三季度，润百颜、夸迪、米蓓尔和BM肌活分别推出了“白纱 布次抛2.0”、“蓝次抛2.0”、“换颜修护霜”和“蕴能焕颜精华水”等产品，进一步丰富了产品矩阵。医疗终端板块，公司医美业务板块量价齐升逻辑仍在演绎。一方面，公司提升终端机构的覆盖率和复购率 此报告考请务必阅读正文之后的免责条款部分 策略效果显著，市场渗透率大概率还处于上行通道。另一方面，微交联赛道，润致娃娃针以合规大单品逻辑持续发力；填充领域，公司从之前推广流量单品思路调整为提供面部整体解决方案思路，产品组合 战略或将为整体销量带来进一步提升。原料业务板块，公司在深耕透 明质酸钠基础上，不但实现了大分子的重组胶原蛋白制备，并于今年8月份完成了重组Ⅲ型人源胶原蛋白原料产品的上市，后续有望带来新的增长点。 投资建议和盈利预测：我们预计公司2023-2025年营业收入分别为63.36/76.26/86.74亿元（增速分别为-0.37%/20.36%/13.74%），归母净利润分别为8.68/11.05/12.56亿元（增速分别为 -10.65%/27.38%/13.65%），EPS分别为1.8/2.29/2.61元，当前市值对应PE分别为43x/34x/30x，维持公司“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动风险，行业政策变化风险，市场竞争度加剧，产品质量风险，产品研发和注册风险等。 报表预测(单位：百万元) 财务和估值数据摘要 利润表 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 主要指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 4,947.77 6,359.19 6,335.94 7,625.70 8,673.61 营业收入 4,947.77 6,359.19 6,335.94 7,625.70 8,673.61 减:营业成本 1,085.25 1,463.23 1,636.96 1,880.30 2,155.20 增长率(%) 87.93 28.53 -0.37 20.36 13.74 营业税金及附加 57.68 77.20 77.78 93.62 106.48 归属母公司股东净利润 782.33 970.92 867.51 1,105.01 1,255.89 营业费用 2,436.17 3,049.37 2,944.31 3,569.59 4,027.16 增长率(%) 21.13 24.11 -10.65 27.38 13.65 管理费用 302.99 392.87 420.07 473.56 546.44 每股收益(EPS) 1.62 2.02 1.80 2.29 2.61 研发费用 284.34 388.19 388.39 465.17 528.22 每股股利(DPS) 0.49 0.61 0.55 0.69 0.79 财务费用 -0.49 -48.66 -16.55 -21.90 -29.04 每股经营现金流 2.58 1.21 1.77 2.89 3.23 减值损失 -37.44 -34.16 0.00 0.00 0.00 销售毛利率 0.78 0.77 0.74 0.75 0.75 加:投资收益 20.65 11.92 -0.89 -2.89 -2.89 销售净利率 0.16 0.15 0.14 0.14 0.14 公允价值变动损益 7.39 -0.14 0.00 0.00 0.00 净资产收益率(ROE) 0.14 0.15 0.12 0.14 0.14 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 投入资本回报率(ROIC) 0.25 0.25 0.16 0.20 0.23 营业利润 905.55 1,136.31 1,011.58 1,287.26 1,462.41 市盈率(P/E) 47.98 38.66 43.27 33.97 29.89 加:其他非经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 市净率(P/B) 6.59 5.66 5.19 4.69 4.23 利润总额 890.20 1,136.11 1,007.01 1,282.69 1,457.84 股息率(分红/股价) 0.01 0.01 0.01 0.01 0.01 减:所得税 114.64 174.73 145.23 184.99 210.24 主要财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 净利润 775.56 961.38 861.78 1,097.71 1,247.59 收益率 减:少数股东损益 -6.78 -9.54 -5.73 -7.30 -8.29 毛利率 78.07% 76.99% 74.16% 75.34% 75.15% 归属母公司股东净利润 782.33 970.92 867.51 1,105.01 1,255.89 三费/销售收入 55.37% 54.90% 53.36% 53.31% 53.06% 资产负债表 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E EBIT/销售收入 17.98% 17.10% 15.63% 16.53% 16.47% 货币资金 1,806.64 1,606.13 1,991.35 2,992.20 4,117.72 EBITDA/销售收入 20.56% 19.90% 23.08% 23.01% 21.74% 交易性金融资产 846.89 530.72 530.72 530.72 530.72 销售净利率 15.67% 15.12% 13.60% 14.39% 14.38% 应收和预付款项 490.40 629.63 766.33 922.32 1,049.07 资产获利率 其他应收款（合计） 28.90 51.91 57.41 69.10 78.59 ROE 13.73% 14.64% 11.98% 13.80% 14.14% 存货 709.13 1,161.54 1,321.19 1,517.58 1,739.45 ROA 10.43% 11.18% 9.23% 10.65% 10.93% 其他流动资产 102.19 43.17 543.64 654.30 744.21 ROIC 24.53% 24.51% 15.73% 19.90% 23.20% 长期股权投资 19.00 68.23 65.34 62.45 59.56 资本结构 金融资产投资 0.00 62.14 62.14 62.14 62.14 资产负债率 24.01% 23.02% 22.70% 22.81% 22.90% 投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 投资资本/总资产 50.08% 62.42% 57.96% 51.00% 44.37% 固定资产和在建工程 2,242.75 2,828.43 2,493.73 2,137.34 1,759.28 带息债务/总负债 11.88% 14.99% 5.31% 2.88% 1.05% 无形资产和开发支出 534.41 722.28 643.11 563.93 484.75 流动比率 2.84 2.45 2.86 3.18 3.43 其他非流动资产 723.42 977.58 919.36 861.15 861.15 速动比率 2.20 1.61 1.76 2.07 2.32 资产总计 7,503.74 8,681.75 9,394.30 10,373.2 11,486.6 股利支付率 30.13% 30.26% 30.29% 30.29% 30.29% 短期借款 0.00 139.20 0.00 0.00 0.00 收益留存率 69.87% 69.74% 69.71% 69.71% 69.71% 交易性金融负债 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 资产管理效率 应付和预收款项 1,257.58 1,339.06 1,668.94 1,917.03 2,197.30 总资产周转率 0.66 0.73 0.67 0.74 0.76 长期借款 213.95 160.39 113.12