白酒行业Q3总结：报表质量仍在，分化程度加大

白酒Ⅱ 行业研究/行业专题 白酒Q3总结：报表质量仍在，分化程度加大 报告日期：2023-11-06 行业评级：增持 行业指数与沪深300走势比较 29% 17% 5% -6%11/22 18% 2/23 5/238/2311/23 40% - 白酒Ⅱ沪深300 分析师：刘略天 执业证书号：S0010522100001邮箱：liult@hazq.com 分析师：万鹏程 执业证书号：S0010523040002邮箱：wanpengcheng@hazq.com 相关报告 1.白酒三季报展望：关注宴席支撑下的区域酒2023-10-18 2.白酒中秋展望：预期平稳，徽酒有望向上突破2023-09-25 3.江苏白酒巡游系列报告之一:探秘苏南、苏北龙头白酒格局与升级路径 主要观点： Q3白酒业绩与行情：业绩相对韧性突出 对比申万一级行业，白酒板块基本面表现十分稳健，单三季度收入增速14.8%位列第二、前三季度归母净利润增速18.9%位列第七；从板块股价走势上来看，白酒三季度整体走势十分强劲，申万白酒指数累计上涨4.23%，超过食品饮料板块（+0.55%）涨幅，在申万一级行业中仅次于非银、煤炭、石油石化名列第四。整体来看，白酒基本面季度间稳定，相比其他行业韧性更强。 三季度业绩表现 业绩表现：收入端白酒板块三季度实现营收951亿元，同比+14.8%， 受基数原因影响Q3较Q2小幅降速。从实际表现来看，Q3较Q2动销环比有所改善，子板块苏徽酒（+16.6%）和高端酒（+16.2%）领先，次高端酒在基数影响下边际下滑较大（+21.9%→+9.6%），整体而言，白酒三季度在宴席刺激、旺季备货、C端红包投放等共同作用下，实现了营收端的稳定增长，结构上苏徽酒龙头表现最为亮眼，次 高端整体波动较大。利润端白酒板块整体三季度实现归母净利润353 亿元，同比提升17.8%，季度间边际下滑幅度较收入端更小，同时维持了弹性更强的表现走势。 盈利能力：毛利率分化加大，消费升级与结构下移并存。高端酒整体 稳中有升，以徽酒为代表的地产酒有较大提升，原因包括次高端以上产品占比提升、高毛利新品导入等，次高端酒企毛利率下滑趋势有所 扩大，产品结构的整体性下移是主因。费用方面，销售费用表现分化 程度加大，管理费用延续行业优化趋势。坚持管理费用的更高效使用是行业趋势，而在销售费用上则根据公司所处环境不同，体现为旺季加大投放、享受β势能、改革型收缩几种类型。 经营质量：合同负债环比改善明显，渠道信心依然稳固。预收款环比 23Q2末大幅提升12.4%。推测系：�二季度�一端午表现较淡，春 节强需求的快速回落导致经销商打款更加谨慎②三季度动销边际改善，叠加经销商库存部分去化打款意愿有所改善。行业现金流改善明显，销售收现多数表现亮眼。 投资建议 从报表端表现来看，分化是三季度的基本面关键，因此确定性仍旧重要。当前板块位于24年估值切换的关键时点，此时对于基本面缺乏较为稳定的一致预期，但我们认为茅台提价本身具备行业性利好，业绩层面有望再次打开名酒价格的成长通路，叠加估值处在合理偏低位置，当前更宜乐观看待白酒板块的配置机会。标的选择方面，建议首选确定性及成长性兼备的古井贡酒，同时积极布局强基本面与具备向 上弹性的泸州老窖、贵州茅台，同时推荐业绩稳定、性价比较高的�粮液。建议关注复苏逻辑下的次高端弹性标的以及区域成长龙头，包括舍得酒业、迎驾贡酒。 风险提示 消费复苏斜率放缓，CPI长期不及预期，食品安全事件 正文目录 1Q3白酒业绩与行情：业绩相对韧性突出5 2白酒行业三季报总结：基本面分化加大6 2.1业绩表现6 2.2盈利能力8 2.3经营质量11 3投资建议13 风险提示：13 图表目录 图表1白酒三季度收入利润表现位居前列（%）5 图表2申万各板块涨跌幅，白酒三季度涨幅居前（%）6 图表3白酒板块Q3营业收入7 图表4白酒板块Q3归母净利润8 图表5白酒板块Q3毛利率与毛销差9 图表6白酒板块Q3销售费用率与管理费用率10 图表7白酒板块Q3期间费用率与归母净利率11 图表8白酒板块Q3合同负债12 图表9白酒板块Q3经营活动净现金流及销售收现13 1Q3白酒业绩与行情：业绩相对韧性突出 基本面季度间稳定，相比其他行业韧性更强。对比申万一级行业，白酒板块基本面表现十分稳健，单三季度收入增速位列第二、前三季度归母净利润位列第七。我们认为：�白酒收入/归母净利润单三季度与Q1-Q3累计之间增速差距较小，说明行业虽然经历周期向下阶段，白酒板块依旧能够实现较为稳定的业绩表现②考虑到全行业Q3收入增速较Q1Q2有所下滑，白酒收入表现反而更加靠前，说明板块基本面相对其他行业具备更强的韧性。 图表1白酒三季度收入利润表现位居前列（%） 指数代码 板块名称 Q3营业收入同比增速 板块名称 Q1-Q3营业收入同比增速 板块名称 Q3归母净利润同比增速 板块名称 Q1-Q3归母净利润同比增速 801790.SI 社会服务 28.60 社会服务 30.07 钢铁 345.33 社会服务 746.69 801950.SI 白酒 14.85 汽车 16.70 美容护理 134.38 美容护理 62.83 801960.SI 汽车 12.40 白酒 16.28 社会服务 123.94 交通运输 50.27 801125.SI 传媒 8.00 电力设备 13.99 交通运输 109.92 公用事业 47.91 801040.SI 食品饮料 7.03 食品饮料 8.96 公用事业 77.25 汽车 30.43 801780.SI 家用电器 7.00 国防军工 7.08 传媒 40.36 传媒 21.35 801710.SI 建筑装饰 6.34 农林牧渔 6.66 汽车 32.70 白酒 18.92 801120.SI 计算机 6.21 建筑装饰 6.54 商贸零售 24.95 商贸零售 17.55 801180.SI 有色金属 5.77 家用电器 6.02 纺织服饰 22.33 食品饮料 15.82 801130.SI 环保 4.36 传媒 5.84 石油石化 19.18 家用电器 12.25 801140.SI 电力设备 3.70 通信 5.41 食品饮料 17.86 计算机 10.87 801200.SI通信3.69美容护理4.03 白酒 17.77 纺织服饰 10.54 801880.SI 美容护理 3.68 有色金属 2.97 计算机 15.81 电力设备 8.84 801150.SI 石油石化 2.60 医药生物 2.90 轻工制造 14.02 通信 6.83 801970.SI 交通运输 1.99 纺织服饰 2.89 家用电器 10.01 国防军工 4.51 801030.SI 农林牧渔 1.68 公用事业 2.73 电子 5.57 银行 2.59 801170.SI 机械设备 1.67 环保 2.65 国防军工 1.35 建筑装饰 1.39 801230.SI 国防军工 0.65 机械设备 2.27 通信 1.22 机械设备 0.26 801050.SI 公用事业 -0.68 非银金融 1.80 机械设备 0.94 轻工制造 -1.54 801110.SI 纺织服饰 -0.72 计算机 1.40 银行 0.94 环保 -3.80 801010.SI 商贸零售 -1.23 交通运输 1.29 建筑装饰 -5.43 石油石化 -4.42 801720.SI 轻工制造 -1.26 商贸零售 0.10 医药生物 -11.24 非银金融 -7.15 801890.SI 电子 -1.31 房地产 -0.01 环保 -13.92 医药生物 -12.98 801080.SI 基础化工 -1.53 银行 -0.81 电力设备 -15.73 综合 -15.35 801160.SI 建筑材料 -1.68 石油石化 -1.23 建筑材料 -19.00 电子 -27.94 801980.SI 钢铁 -2.12 建筑材料 -2.45 有色金属 -23.95 煤炭 -28.69 801210.SI 医药生物 -2.72 轻工制造 -4.01 基础化工 -26.30 有色金属 -29.29 801740.SI 银行 -3.49 电子 -4.51 煤炭 -30.43 房地产 -33.64 801770.SI 非银金融 -6.61 钢铁 -6.43 非银金融 -31.18 建筑材料 -35.23 801750.SI 房地产 -7.63 综合 -6.46 综合 -44.56 钢铁 -35.57 801760.SI 煤炭 -16.54 基础化工 -7.87 农林牧渔 -88.68 基础化工 -47.08 801730.SI 综合 -33.00 煤炭 -11.23 房地产 -113.79 农林牧渔 -364.17 资料来源：wind，华安证券研究所 白酒三季度涨幅居前。从板块表现上来看，一定程度上反映了相对优异的基本面情况，白酒三季度整体走势十分强劲，申万白酒指数累计上涨4.23%，超过食品饮料板块（+0.55%）涨幅，在申万一级行业中仅次于非银、煤炭、石油石化名列第四。 图表2申万各板块涨跌幅，白酒三季度涨幅居前（%） 指数代码 板块名称 前三季度 Q3涨跌幅 Q2涨跌幅 Q1涨跌幅 801790.SI 非银金融 6.15 5.62 -1.83 2.37 801950.SI 煤炭 -0.06 5.26 -8.20 3.42 801960.SI 石油石化 11.95 4.37 -3.04 10.63 801125.SI 白酒 -4.07 4.23 -14.18 7.25 801040.SI 钢铁 -2.23 2.14 -7.79 3.81 801780.SI 银行 -1.38 1.50 -0.14 -2.70 801710.SI 建筑材料 -9.56 1.08 -12.21 1.92 801120.SI 食品饮料 -8.58 0.55 -12.91 4.41 801180.SI 房地产 -13.94 0.41 -8.71 -6.11 801130.SI 纺织服饰 2.69 -0.60 -0.41 3.73 801140.SI 轻工制造 -2.59 -0.78 -5.40 3.78 801200.SI 商贸零售 -24.25 -1.06 -19.32 -5.11 801880.SI 汽车 4.35 -1.45 1.88 3.93 801150.SI 医药生物 -7.04 -1.57 -7.29 1.86 801970.SI 环保 -2.15 -3.32 -2.51 3.81 801030.SI 基础化工 -11.16 -3.41 -10.60 2.87 801170.SI 交通运输 -11.21 -3.63 -8.48 0.67 801230.SI 综合 -12.93 -3.66 -8.61 -1.11 801050.SI 有色金属 -6.81 -3.88 -8.66 6.16 801110.SI 家用电器 8.45 -4.27 5.15 7.74 801010.SI 农林牧渔 -14.60 -5.51 -11.27 1.86 801720.SI 建筑装饰 3.48 -5.60 -1.42 11.19 801890.SI 机械设备 6.40 -6.20 3.04 10.09 801080.SI 电子 3.21 -7.02 -3.90 15.50 801160.SI 公用事业 -1.03 -7.29 5.14 1.54 801980.SI 美容护理 -20.46 -7.92 -12.18 -1.63 801210.SI 社会服务 -15.27 -8.12 -9.63 2.05 801740.SI 国防军工 -3.28 -9.40 2.79 3.86 801770.SI 通信 34.61 -10.65 16.33 29.51 801750.SI 计算机 12.64