10月外贸数据解读：出口为何没有如期回升？

分析师陈兴 SAC证书编号：S0160523030002 chenxing@ctsec.com 分析师马骏 SAC证书编号：S0160523080004 majun@ctsec.com 相关报告 1.《地产略有改善——实体经济图谱2023年第35期【财通宏观陈兴团队】》2023-11-04 2.《美国就业为何显著回落？——10月美国非农数据解读》2023-11-04 3.《宽财政对资金面冲击几何？——11月流动性展望【财通宏观陈兴团队】》2023-11-04 证券研究报告 宏观月报/2023.11.07 出口为何没有如期回升？ ——10月外贸数据解读 核心观点 10月出口增速在低基数下较上月仍有回落。代表性商品的出口增速贡献中，价格拖累继续收窄，数量小幅增长。一方面，对欧盟和东盟出口在较强的低基数效应下并未显著回升，这也是本月出口未如期上行的主要原因，主要出口国别中，从两年年均增速来看，仅对美国和俄罗斯出口表现较好。另一方面，从出口品类来看，汽车和手机表现较强，即便剔除基数影响后，表现仍旧亮眼。我们认为，下月出口增速或仍将上行。首先，由于去年下半年出口增速持续回落，低基数效应将继续助力出口上行，而去年11月出口增速较10月再度回落8.5个百分点。其次，考虑到美国商业库存周期正由去库切换至主动补库阶段，而近来美国房地产市场也有所回暖，其对我国相应品类出口的需求也将继续改善。最后，我国制造业对发展中经济体出口仍有韧性，下月我国出口或仍将上行。 低基数下，出口增速较上月仍有回落。2023年10月我国出口同比增速录得-6.4%，在低基数下仍较上月小幅回落。本月出口在低基数下并未如期上行， 主因欧盟与东盟需求回落超预期，但下月出口增速或仍将上行。 价格拖累收窄，数量小幅增长。按数量和价格因素拆解十余种代表性商品的出口增速，我们发现，10月代表性商品出口增速中，价格拖累继续收窄， 数量小幅增长。分品类来看，劳动密集型产品价格拖累有所扩大，数量增长也有回落，机电产品价格由负转正，其数量增长有所上升。 出口在国别层面呈现广泛回落。其中，对欧盟和东盟出口增速在较强的低基数效应下并未显著回升，是本月出口未如期上行的主要原因。考虑到近月基 数波动较大，从两年年均增速来看，仅对美国和俄罗斯出口略有改善，除美俄外，对主要经济体和发展中经济体出口呈现广泛回落趋势。 汽车与手机表现较强。从商品类别上来看，机电设备中机械和电子仍呈分化 态势，机械对我国出口增速贡献仍为正值，而电子产品则继续拖累出口。从产业链视角来看，交运设备表现分化，劳动密集型产品整体回落，芯片产业链持续分化。从两年年均增速来看，仅汽车与手机表现较好。 进口增速大幅上行。10月我国进口同比增速提升至3.0%，较9月大幅上行，表现亮眼，主因近月以来国内稳增长政策不断加码，推动内需进一步修复 从量价拆分来看，代表性商品的进口增速中，价格因素降幅继续收窄，数量因素增速由负转正。 风险提示：国内经济复苏不及预期，欧美需求回落超预期，发展中国家需求不及预期，进出口政策变动。 请阅读最后一页的重要声明！ 图表目录 图1.我国出口和进口同比增速（%）3 图2.代表性出口商品量价拆分情况（%）4 图3.主要经济体对我国出口增速的拉动（%）4 图4.代表性出口商品出口金额同比增速（%）5 图5.重点进口商品量价拆分情况（%）6 图6.贸易差额（亿美元）6 10月出口增速在低基数下较上月仍有回落。代表性商品的出口增速贡献中，价格拖累继续收窄，数量小幅增长。一方面，对欧盟和东盟出口在较强的低基数效应下并未显著回升，这也是本月出口未如期上行的主要原因。从两年年均增速来看，主要出口国别中，仅对美国和俄罗斯出口表现较好。另一方面，从出口品类来看， 汽车和手机表现较强，即便剔除基数影响后，表现仍旧亮眼。我们认为，下月出口增速或仍将上行。首先，由于去年下半年出口增速持续回落，低基数效应将继续助力出口上行，而去年11月出口增速较10月再度回落8.5个百分点。其次， 考虑到美国商业库存周期正由去库切换至主动补库阶段，而近来美国房地产市场也有所回暖，其对我国相应品类出口的需求也将继续改善。最后，我国制造业对发展中经济体出口仍有韧性，下月我国出口或仍将上行。 低基数下，出口增速较上月仍有回落。根据海关总署统计，按美元计价，2023年10月我国出口同比增速录得-6.4%，在低基数下仍较上月小幅回落。本月出口在低基数下并未如期上行，主因欧盟与东盟需求回落超预期，但下月出口增速或仍将上行。一方面，由于去年下半年出口增速持续回落，低基数效应将继续助力出口上行，而去年11月出口增速较10月再度回落8.5个百分点。另一方面，考虑 到美国库存周期正逐步切换至主动补库阶段，而近来美国房地产市场也持续回暖，叠加我国制造业对发展中经济体出口韧性，下月我国出口或仍将上行。 图1.我国出口和进口同比增速（%） 出口 进口 60 50 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 -40 16/1017/1018/1019/1020/1021/1022/1023/10 数据来源：WIND，财通证券研究所 价格拖累收窄，数量小幅增长。按数量和价格因素拆解十余种代表性商品的出口增速，我们发现，10月代表性商品出口增速中，价格拖累继续收窄，数量小幅增长。分品类来看，劳动密集型产品价格拖累有所扩大，数量增长也有回落，机电 产品价格由负转正，其数量增长有所上升。 图2.代表性出口商品量价拆分情况（%） 价格同比数量同比交叉项 30 20 10 0 -10 -20 -30 22/822/1022/1223/223/423/623/823/10 数据来源：WIND，财通证券研究所 出口在国别层面呈现广泛回落。其中，对欧盟和东盟出口增速在较强的低基数效应下并未显著回升，是本月出口未如期上行的主要原因。考虑到近月基数波动较大，从两年年均增速来看，仅对美国（-10.4%）和俄罗斯（25.6%）出口略有改善，对美出口韧性源于美国库存周期切换进程，对俄出口好转源于受制裁后中国份额替代。除美俄外，对主要经济体和发展中经济体出口呈现广泛回落趋势，或因多数经济体景气程度有所回落。从出口增速拉动值来看，主要贸易伙伴中仅俄罗斯对我国出口增速拉动为正，而东盟和欧盟仍是主要拖累。近来美国经济表现 仍强，制造业投资火热，房地产也在持续回暖，库存周期也将由去库逐步切换至主动补库阶段，未来或将继续对我国出口形成一定支撑。我国近来对外合作持续加强，叠加“一带一路”、中非合作论坛等合作机制推动，长期来看，发展中国家对我国出口拉动仍有韧性。 图3.主要经济体对我国出口增速的拉动（%） 美国 俄罗斯日韩 欧盟 非洲其他 东盟 拉美 同比增速 25 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 22/822/1022/1223/223/423/623/823/10 数据来源：WIND，财通证券研究所 汽车与手机表现较强。从商品类别上来看，机电产品、劳动密集型产品和原材料产品对10月出口增速的拉动值分别为-4.0%、-2.0%和-0.7%。其中，机电产品对 出口的贡献较9月下行约0.4个百分点，机械和电子仍呈分化态势，机械对我国出口增速贡献仍为正值，而电子产品则继续拖累出口。从产业链视角来看，交运设备表现分化，船舶（34.2%）较上月大幅提升，而汽车零部件（3.4%）增速下行，汽车及底盘（45.0%）保持稳定。劳动密集型产品整体回落，箱包（-13.6%）、鞋靴（-22%）、服装（-10.2%）和家具（-9.1%）均呈下行趋势。芯片产业链持续分化，自动数据处理设备及其零部件（-20.2%）在低基数下大幅下行，同时手机 （21.8%）在低基数效应下大幅回升，集成电路（-16.6%）出口大幅下降。此外，从两年年均增速来看，仅汽车与手机表现较好，其中手机已连续4个月回升，其余商品广泛回落。 图4.代表性出口商品出口金额同比增速（%） 原材料 劳动密集 机械 电子 60 50 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 -40 22/822/1022/1223/223/423/623/823/10 数据来源：WIND，财通证券研究所 进口增速大幅上行。10月我国进口同比增速提升至3.0%，较9月大幅上行，表现亮眼，主因近月以来国内稳增长政策不断加码，推动内需进一步修复。从量价拆分来看，代表性商品的进口增速中，价格因素降幅继续收窄，数量因素增速由负转正。从金额来看，进口原油（8.4%）和铁矿石（22.1%）增速大幅回升，铜 （28.1%）和大豆（2.7%）增速因低基数效应大幅上涨。从数量来看，进口原油 （13.5%）基本保持稳定，铜（23.7%）与大豆（24.6%）因低基数效应大幅上行，铁矿石（4.6%）因低基数效应有所上升。 图5.重点进口商品量价拆分情况（%） 价格同比数量同比交叉项 30 20 10 0 -10 -20 -30 22/822/1022/1223/223/423/623/823/10 数据来源：WIND，财通证券研究所 贸易顺差回落。10月我国贸易顺差565.3亿美元，较9月有所下降。展望未来， 随着欧美等发达经济体库存周期逐步切换，出口前景继续好转。整体来看，出口上行趋势仍将继续，其中汽车和手机等行业韧性较强，但未来或将逐步让位于家居服装等消费品。 图6.贸易差额（亿美元） 1300 1100 900 700 500 300 100 -100 18/1019/1020/1021/1022/1023/10 数据来源：WIND，财通证券研究所 风险提示：国内经济复苏不及预期，欧美需求回落超预期，发展中国家需求不及预期，进出口政策变动 信息披露 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，并注册为证券分析师，具备专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解。本报告清晰地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者也不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 资质声明 财通证券股份有限公司具备中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 公司评级 以报告发布日后6个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准：买入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于10%； 增持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%～10%之间；中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间；减持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%； 无评级：由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。 A股市场代表性指数以沪深300指数为基准；香港市场代表性指数以恒生指数为基准；美国市场代表性指数以标普500指数为基准。 行业评级 以报告发布日后6个月内，行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准：看好：相对表现优于同期相关证券市场代表性指数； 中性：相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平；看淡：相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数。 A股市场代表性指数以沪深300指数为基准；香港市场代表性指数以恒生指数为基准；美国市场代表性指数以标普500指数为基准。 免责声明 。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司不保证该等信息的准确性、完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的邀请或向他人作出邀请。 本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本公司通过信息隔离墙对可能存在利益冲突的业务部门或关联机构之间