基本面量化系列研究之二十五：困境反转策略本年超额被动股基20%

量化分析报告 证券研究报告|金融工程研究 2023年11月06日 困境反转策略本年超额被动股基20%——基本面量化系列研究之二十� 本期话题：困境反转策略本年超额被动股基20%。根据我们的行业配置 框架（右侧景气趋势和左侧困境反转），当前的配置建议和前两个月的观点相比变化不大，继续保持“顺周期+医药+TMT”的哑铃型配置，例如钢铁、石油石化、机械、家电、汽车、食品饮料、医药、通信和电子等。此外，今年年初以来困境反转策略表现优异，落地到ETF配置的策略相对被动股基超额20%，10月下旬随着市场反弹超额收益有所回暖，当下市场从底部有反弹迹象，困境反转策略可以重视起来。 宏观层面：1)宏观景气指数：目前总体观点为经济弱、货币紧、信用宽松、去库存。2)宏观情景分析：预计沪深300盈利增速将会承压，PPI在未来几个月继续企稳向上，库存周期处于被动去库存阶段，由于经济指 数较弱，对待权益资产谨慎乐观。 中观层面：消费估值进入合理偏低区间，近期成长估值有所修复。 消费估值进入合理偏低区间：食品饮料、家电、医药。目前消费板块估值处于合理偏低水平，食品饮料、家电和医药的业绩透支年份分别回到 47%、35%和35%分位数，处于合理偏低区间，另外消费板块景气度处于扩张区间数月，消费板块进入长期配置区间，建议重点关注。 近期新能源和军工估值有所修复。军工业绩透支年份修复至42%分位数附近，新能源修复至5%分位数附近，短期有较大估值修复空间；通信业绩透支年份位于68%分位数，进入合理区间。 大金融目前具备绝对收益配置价值。银行未来一年预计有15%左右绝对收益，但相对收益不一定能跑赢沪深300。保险PEV估值近期有修复迹象，保费收入增速明显改善，重点关注十年国债收益率的拐点信号。地产行业估值有所修复但仍然较低，房贷利率已创历史新低，可以关注。 行业配置模型跟踪：继续保持“顺周期+医药+TMT”的哑铃型配置。右侧行业景气趋势模型今年相对wind全A超额8.9%，当前推荐周期和消费，例如石油石化17%，家电16%，食品饮料13%，医药13%，机械11%，电力及公用事业10%，银行7%，钢铁7%，纺织服装6%；左侧行业困境反转ETF配置策略年初至今超额被动股基20%，当前推荐医药、周期、地产链和TMT中估值拥挤度不高的细分板块，例如医疗器 械、生物医药、电子元器件、通信设备、计算机设备、光学光电、房地产、建材、石油石化、交通运输、家电、汽车、农林牧渔等，本月明显加仓地产链相关行业，同时TMT板块拥挤度有所下降，值得关注。 风险提示：模型根据历史数据规律总结，未来存在失效的风险。 作者 分析师杨晔 执业证书编号：S0680523070002邮箱：yangye3657@gszq.com 分析师刘富兵 执业证书编号：S0680518030007邮箱：liufubing@gszq.com 相关研究 1、《量化分析报告：从A+H核心资产中掘金——中银MSCI中国A50互联互通指数增强基金投资价值分析》2023-11-05 2、《量化周报：市场或将继续反弹》2023-11-05 3、《量化分析报告：择时雷达六面图：本期打分无变化》2023-11-04 4、《量化点评报告：十一月配置建议：如何对红利风格进行择时？——资产配置思考系列之四十七》2023-11-02 5、《量化分析报告：“机器替人”大势所趋，机器人产业进程加速——国泰中证机器人ETF投资价值分析》2023-10-31 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 一、本期话题：困境反转策略本年超额被动股基20%4 1.1、右侧：行业景气趋势模型指向周期和消费4 1.2、左侧：困境反转模型维持“周期+医药+拥挤度不高的TMT”配置4 二、基本面量化体系介绍6 三、宏观层面：经济景气弱复苏，处于被动去库存周期7 3.1、宏观景气指数：经济弱，货币紧，信用宽松，去库存7 3.2、宏观情景分析7 3.2.1、经济扩散指数位于0轴附近，预计沪深300盈利增速将会承压7 3.2.2、通胀情景分析：预计PPI在未来几个月有可能企稳回升8 3.2.3、库存周期分析：当前处于被动去库存阶段8 四、中观层面：金融消费进入长期配置区间10 4.1、消费板块估值处于合理偏低区间10 4.2、成长：近期新能源军工估值有所修复11 4.3、大金融目前可能具备绝对收益配置价值12 �、微观层面：常见盈利模式的策略跟踪16 5.1、行业景气趋势配置模型16 5.2、行业困境反转配置模型17 5.3、行业配置落地：ETF&选股18 风险提示20 图表目录 图表1：行业景气度-趋势-拥挤度图谱（截止2023年10月31日）4 图表2：困境反转策略本年超额被动股基20%5 图表3：行业困境反转图谱（截止2023年10月31日）5 图表4：基本面量化研究框架6 图表5：经济弱，货币紧，信用宽松，去库存7 图表6：经济扩散指数位于0轴附近，预计沪深300盈利增速将会承压8 图表7：货币指数处于宽松阶段，考虑到领先性PPI在未来几个月有可能探底企稳8 图表8：当前处于被动去库存阶段9 图表9：基于库存周期的择时策略9 图表10：食品饮料行业分析师预期景气度10 图表11：食品饮料行业业绩透支年份10 图表12：家电行业分析师景气指数10 图表13：家电行业业绩透支年份10 图表14：医药行业分析师预期景气度11 图表15：医药行业业绩透支年份11 图表16：通信行业分析师预期景气度11 图表17：通信行业业绩透支年份11 图表18：国防军工行业分析师预期景气度12 图表19：国防军工行业业绩透支年份12 图表20：电力设备与新能源行业分析师预期景气度12 图表21：电力设备与新能源行业业绩透支年份12 图表22：银行估值性价比指数VS未来一年绝对收益率13 图表23：银行估值性价比指数VS未来一年相对收益率13 图表24：保险PEV估值处于历史低位13 图表25：经济景气指数和十年国债收益率近期有企稳回升迹象14 图表26：保费收入增速明显上升14 图表27：地产行业NAV估值模型14 图表28：房贷利率继续创历史新低14 图表29：行业打分图谱（中信一级行业，截面为2023年10月31日）15 图表30：行业景气趋势策略近两年表现比较优异16 图表31：两个模型以及并行策略超额表现16 图表32：行业困境反转配置模型历史表现17 图表33：行业景气趋势ETF配置模型历史表现18 图表34：行业ETF景气度-趋势-拥挤度图谱（截止2023年10月31日）18 图表35：行业困境反转ETF配置模型历史表现19 图表36：景气度投资选股策略净值表现19 图表37：景气度投资选股模型最新重仓股推荐19 一、本期话题：困境反转策略本年超额被动股基20% 今年以来我们丰富了行业配置框架，目前包括右侧的行业景气趋势模型和左侧的困境反转模型，两个模型能够有效互补，适应市场变化。当下给出配置观点和重要的提示。 前两个月我们月报中提到：1）顺周期仍为主线，电子医药可能进入左侧买点；2）继续保持“顺周期+医药+TMT”的哑铃型配置。模型的观点基本得到了验证，本月行业配置模型得到的结论基本类似，持仓调整不多，具体如下： 1.1、右侧：行业景气趋势模型指向周期和消费 其中，右侧景气度-趋势-拥挤度分析框架，选取景气高、趋势强和拥挤度不高的行业，模型今年相对wind全A指数超额8.9%。根据最新一期打分数据，11月行业配置建议如下：石油石化17%，家电16%，食品饮料13%，医药13%，机械11%，电力及公用事业10%，银行7%，钢铁7%，纺织服装6%。与上月推荐基本类似，仍然看好顺周期、消费和医药板块的配置价值，本月加仓石油石化、银行和家电。 图表1：行业景气度-趋势-拥挤度图谱（截止2023年10月31日） ‰ ‰ −2.2 g‰ •Ç‰¾,::¾•Ç‰¾,::¾, ½" −1.7−1.2−0.7 Q +Q 1.8 §§ 1.3 p 0.8g Qz‡.¾¿Ç Ę 0.3 ã + −0.2Ⓒ −0.20.30.81.3 +$÷ § −0.7 −1.2‰−1.7 ªg −2.2 1.8 ‰ ‰ g‰ 资料来源：国盛证券研究所，wind 1.2、左侧：困境反转模型维持“周期+医药+拥挤度不高的TMT”配置 而根据左侧的赔率-胜率分析框架，选取估值低或者过去估值低，长期景气改善和短期北向加仓的行业，兼顾长期景气和短期情绪。策略近三年表现优异，ETF配置策略年初至今超额被动股基20%，目前已在WIND的PMS平台上共享。 其中，下图为配置ETF跟踪指数相对被动股基今年的表现。可以看到，随着10月底大盘的反弹，策略超额有较为明显的修复，目前超额重新回到20%以上。当下市场从底部有反弹迹象，困境反转策略可以重视起来。 图表2：困境反转策略本年超额被动股基20% 资料来源：国盛证券研究所，wind 当前重点看好医药、周期、地产链和TMT中估值拥挤度不高的细分板块，例如医疗器械、生物医药、电子元器件、通信设备、计算机设备、光学光电、房地产、建材、石油石化、交通运输、家电、汽车、农林牧渔等，本月明显加仓地产链相关行业，同时TMT板块拥挤度有所下降，值得关注。 图表3：行业困境反转图谱（截止2023年10月31日） Q ‰ 1.7 •g№g$Ⓒ[‡ •Ç‰$Ⓒg‡,:: •Ç‰Ç$Ⓒ,[g‡ Q ‰ e亞 AAp亞 亞 Dg ‡ §亞 ã+ Q亞 1.2 亞 $ Q ½+ D §++亞 Ⓒ 0.7 亞 亞 $§ 亞 ‰ 3 0.2 Q‰ −1.8 №亞 −1.3 −0.8 −0.3 0.2 亞 +Q Qz‡ ãp亞 0.7 D 1.2 ‰ 1.7 −0.3 QⒸ p −0.8 D §Ⓒ+亞 ÷亞 DⒸ亞 亞 +‡Q ª亞 QⒸ 亞 z ‰Д § —fi −1.3 gQ ‰ + þ亞 §‡ 亞 Q −1.8 ‰ gQ ‰ 资料来源：国盛证券研究所，wind 二、基本面量化体系介绍 目前我们基本面量化研究体系主要覆盖三个领域：宏观层面、中观层面、微观层面。 1)宏观层面：主要研究两块内容，一是宏观景气指数的构建，二是宏观状态的情景分析。 2)中观层面：行业层面的基本面量化，主要研究行业的盈利变化和估值高低。 3)微观层面：从成熟的盈利模式出发，构建具体投资策略，目前跟踪的模型包括：PB- ROE选股模型、行业景气度模型、绝对收益模型等。 宏观景气指数+宏观情景分析 成熟的盈利模式 子模块1：宏观经济景气指数 子模块2：宏观状态情景分析 宏观 层面 子模块1：PB-ROE选股模型 子模块2：绝对收益模型子模块3：行业景气模型 … 基本面量化 行业基本面量化研究体系 子模块1：行业盈利变化 子模块2：行业估值高低 中观 层面 微观 层面 图表4：基本面量化研究框架 景气指数、估值中枢、选股指标等 宏观经济、中观行业、微观公司数据库 资料来源：国盛证券研究所，wind 三、宏观层面：经济景气弱复苏，处于被动去库存周期 宏观层面的量化涉及的领域可以很广，我们这里把聚焦点放在两块：一是构建宏观景气指数，二是宏观状态的情景分析。 3.1、宏观景气指数：经济弱，货币紧，信用宽松，去库存 目前主要跟踪四个宏观景气指数：经济增长指数、货币宽松指数、信用宽松指数、库存景气指数，目前处于经济弱，货币紧，信用宽松，去库存的状态。 当前经济增长指数已跌至0轴附近，宏观基本面较弱，但受益于降准，信用宽松指数本 月大幅上升，目前已向上突破0轴，信用宽松有望维稳经济。 图表5：经济弱，货币紧，信用宽松，去库存 经济增长指数货币宽松指数 0.5 0.4 0.3 0.2 0.1 0 -0.1 -0.2 -0.3 -0.4 -0.5 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022