季报点评：23Q1~3组件出货放量，储能订单充沛

分析师：唐俊男 登记编码：S0730519050003 tangjn@ccnew.com021-50586738 23Q1-3组件出货放量，储能订单充沛 ——阿特斯(688472)季报点评 证券研究报告-季报点评增持(维持) 市场数据(2023-11-03) 收盘价(元)13.26 事件： 发布日期：2023年11月06日 一年内最高/最低(元)19.68/12.39 沪深300指数3,584.14 市净率(倍)2.32 流通市值(亿元)56.01 基础数据(2023-09-30) 每股净资产(元)5.71 每股经营现金流(元)1.52 毛利率(%)14.78 净资产收益率_摊薄(%)13.48 资产负债率(%)67.41 总股本/流通股(万股)368,821.73/42,241.95B股/H股(万股)0.00/0.00个股相对沪深300指数表现 阿特斯沪深300 51% 42% 34% 25% 16% 8% -1% -9% 2023.062023.072023.092023.11 资料来源：中原证券，聚源 相关报告 《阿特斯(688472)公司点评报告：老牌一体化光伏组件企业，组件+储能有望齐发力》2023-07-13 联系人：马嶔琦 电话：021-50586973 地址：上海浦东新区世纪大道1788号16楼 邮编：200122 公司发布三季报：前三季度，公司实现营业总收入391.19亿元，同比增长17.05%；归属于上市公司股东的净利润28.40亿元，同比增长126.02%。 其中，第三季度，公司实现营业总收入130.14亿元，同比下滑4.32%；归属于上市公司股东的净利润9.17亿元，同比增长14.57%。 点评： 11961 组件出货量提升和成本降低推动公司业绩高增。2023年公司业绩保持强劲增长，主要得益于前三季度出货量的大幅增长和原材料、海运费等综合单位成本的下降。公司加大N型电池技研发和TOPCon电池产能投放力度，宿迁、扬州和泰国产能均处于爬坡阶段。公司光伏组件出货22.6GW，同比增长53.7%。2023Q1-3公司销售毛利率、销售净利率分别为14.78%、7.26%，分别提升4.4和3.52个百分点。值得关注的是，2023Q3，公司光伏组件主要对中国、欧洲和美洲出货，单季度出货8.3GW。公司单季度销售毛利率和销售净利率分别为15.28%和7.04%，分别同比提升4.01和 1.16个百分点。2023Q1-3光伏一体化厂商以量补价趋势明显，同时下游调价滞后于上游，盈利能力相对于去年呈提升趋势。 储能业务在手订单充裕，有望在2024年发力。公司大型储能业务的定位是系统集成商、项目承包商（EPC）、长期维护服务等增值服务商。公司对北美、欧洲和澳洲等储能活跃市场均展开业务布局，公司自研的SolBank直流系统已获得由TÜV莱茵颁发的全部欧美双标认证。公司在盐城大丰建设SolBank大型储能产品生产线，预计到2023年底具备10GWh以上量产能力。公司储能订单以海外为主，在手订单规模截至6月30日达21亿美金，并在第三季度持续增长。考虑到电芯等原材料价格下行力度较大以及订单的交付周期，预计公司后续储能系统交付速度加快。 公司拟在美国建设N型电池产能，进一步拓展美国市场需求。2023年10月，公司发布公告称计划启动美国阿特斯年产5GW高效N型电池片项目计划，预期将于2025年底投入生产。美国作为全球主要的光伏市场之一，具备较为广阔的市场增长预期。公司在美国建立电池产能，能够享受美国联邦政府及项目所在州、市政府的补贴，同时，可以进一步提高公司在N下型一电代池技术产业化领域 的竞争地位和优化产业链上下游的整体布局，快速提升海外本土化制造能力，为未来业务增长夯实基础。 光伏行业进入一轮行业洗牌，成本和差异化厂商更具备竞争力。最近两年，光伏行业作为为数不多的高景气行业，吸引了大量的跨界资本，同时，原有企业借助资本市场和银行等金融机构的支持展开大规模的产能扩张。行业目前面临着阶段性和结构性产能过剩风险。2023年以来，硅料、硅片、电池、光伏组件国内外产品售价均出现大幅下滑，行业进入淘汰赛阶段，将加速行业新旧产能迭代。尽管短期资本市场融资有所收紧，部分新增产能投放有所迟疑，但预计行业供给充裕，部分企业将降低产线开工率以及淘汰落后产能力度。预计未来具备全球化业务布局、经营稳健、注重成本控制和电池技术迭代的第一梯队企业能够具备更强经营韧性。 维持公司“增持”评级。预计2023年、2024年、2025年归属于上市公司股东的净利润37.00亿、45.42亿、56.36亿元，对应每股收益1.00、1.23、1.53元，按照2023年11月3日13.26元/股收盘价计算，相应PE为13.22、10.77和8.68倍。公司估值水平较低，包含投资者对光伏行业竞争趋于激烈、增速放缓的悲观预期。公司作为老牌光伏组件企业，具备品牌优势和渠道优势，在欧美等海外市场持续发力，同时，公司大型储能领域订单充沛助推后续业绩增长。维持公司“增持”评级。 风险提示：光伏产业链扩产速度过快，竞争趋于激烈，盈利能力下滑风险；国际贸易政策、产业政策、法律政策以及政治形势变化风险；光伏产业链价格快速下跌，存货减值风险。 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（亿元） 280.10 475.36 533.99 644.55 769.52 增长比率（%） 20.34 69.71 12.33 20.71 19.39 净利润（亿元） 0.35 21.57 37.00 45.42 56.36 增长比率（%） -97.83 6065.37 71.53 22.77 24.08 每股收益(元) 0.01 0.58 1.00 1.23 1.53 市盈率(倍) 1397.97 22.67 13.22 10.77 8.68 资料来源：中原证券，聚源 图1：我国太阳能光伏装机情况和同比增长图2：光伏组件价格走势（元/瓦） 100 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 国内光伏装机量（GW）同比增速（%） 200 150 100 50 0 -50 2.5 2 1.5 1 0.5 6-Jan-21 3-Mar-21 14-Apr-21 26-May-21 7-Jul-21 18-Aug-21 29-Sep-21 1-Dec-21 12-Jan-22 2-Mar-22 13-Apr-22 1-Jun-22 13-Jul-22 24-Aug-22 12-Oct-22 23-Nov-22 5-Jan-23 2023/2/22 2023/4/6 2023-05-24 2023/7/5 2023/8/16 2023/9/20 0 182mm单面单晶PERC组件(RMB) 210mm单面单晶PERC组件(RMB) 资料来源：国家能源局，中原证券资料来源：PVInfolink，中原证券 图3：公司光伏组件销售量情况图4：公司分季度销售毛利率和销售净利率情况 组件销量（GW）同比增长（%） 销售毛利率(%)销售净利率(%) 25 60.00 18.0016.00 20 50.00 14.00 15 40.00 12.0010.00 10 30.00 8.00 20.00 6.00 5 10.00 4.002.00 0 2020A 2021A 2022A 2023AQ-3 0.00 0.00 2022AQ12022AQ22022AQ32022AQ42023AQ12023AQ2 2023AQ3 资料来源：公司公告，中原证券资料来源：Wind，中原证券 图5：公司季度营业总收入和同比增长图6：公司季度归母净利润和同比增长 营业总收入同比(%)归属母公司股东的净利润同比(%) 160.00 140.00 120.00 100.00 80.00 60.00 40.00 20.00 0.00 2022AQ12022AQ22022AQ32022AQ42023AQ12023AQ22023AQ3 60 50 40 30 20 10 0 -10 12.00 10.00 8.00 6.00 4.00 2.00 0.00 2022AQ12022AQ22022AQ32022AQ42023AQ12023AQ22023AQ3 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 资料来源：Wind，中原证券资料来源：Wind，中原证券 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表（亿元） 利润表（亿元） 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 228.92 326.88 450.81 527.85 608.84 营业收入 280.10 475.36 533.99 644.55 769.52 现金 72.57 119.40 216.17 239.79 278.31 营业成本 254.17 421.14 451.99 546.19 650.00 应收票据及应收账款 45.80 71.29 91.37 104.58 129.55 营业税金及附加 0.82 1.12 1.23 1.48 1.77 其他应收款 15.10 6.55 8.28 9.63 11.75 营业费用 7.83 11.36 13.35 16.11 19.24 预付账款 12.94 15.70 18.08 21.85 26.00 管理费用 12.12 11.20 13.35 16.11 19.24 存货 66.76 91.37 96.96 130.62 140.21 研发费用 3.73 4.67 8.01 9.67 11.54 其他流动资产 15.75 22.56 19.95 21.39 23.02 财务费用 4.48 -2.64 2.71 2.25 2.66 非流动资产 112.29 156.12 194.05 230.22 264.64 资产减值损失 -1.04 -4.75 -2.00 -2.00 -2.00 长期投资 2.53 2.95 2.95 2.95 2.95 其他收益 2.28 3.60 4.27 5.16 6.16 固定资产 80.61 100.30 123.23 144.40 163.82 公允价值变动收益 -0.18 -0.53 0.00 0.00 0.00 无形资产 5.70 5.74 5.74 5.74 5.74 投资净收益 2.46 -1.79 0.00 0.00 0.00 其他非流动资产 23.44 47.14 62.14 77.14 92.14 资产处置收益 0.07 0.41 0.00 0.00 0.00 资产总计 341.20 483.00 644.86 758.07 873.49 营业利润 0.02 25.08 45.12 55.39 68.73 流动负债 221.33 320.95 367.52 428.82 482.87 营业外收入 1.73 1.44 0.00 0.00 0.00 短期借款 61.25 52.73 62.73 68.23 73.23 营业外支出 0.46 0.33 0.00 0.00 0.00 应付票据及应付账款 90.62 163.91 187.63 222.01 247.43 利润总额 1.29 26.19 45.12 55.39 68.73 其他流动负债 69.46 104.30 117.15 138.57 162.20 所得税 0.87 4.69 8.12 9.97 12.37 非流动负债 25.19 44.68 58.68 68.68 78.68 净利润 0.42 21.50 37.00 45.42 56.36 长期借款 2.78 23.96 30.96 35.96 40.96 少数股东损益 0.07 -0.07 0.00 0.00 0.00 其他