短期经营有所承压，静待Q4需求回升

2023年11月06日浙江自然(605080.SH) 短期经营有所承压，静待Q4需求回升 公司快报 证券研究报告家具投资评级买入-A维持评级 6个月目标价29.53元股价(2023-11-03)23.44元 事件：浙江自然发布2023年第三季度报告。23Q1-3公司实现营业收入6.71亿元，同比下降16.43%;归母净利润1.34亿元，同比下降32.92%;扣非后归母净利润1.33亿元，同比下降34.81%。 交易数据总市值(百万元)3,318.47流通市值(百万元)1,103.39总股本(百万股)141.57流通股本(百万股)47.0712个月价格区间23.1/56.26元 其中23Q3公司实现营业收入1.41亿元，同比下降15.80%;归母净利润0.13亿元，同比下降47.29%;扣非后归母净利润0.18亿元，同比下降53.96%。 需求平淡下游去库Q3营收短期承压，Q4需求有望回升 股价表现浙江自然 沪深300 18% 8% -2% -12%-22%-32% 2022-112023-03 2023-062023-10 23Q3公司实现营业收入1.41亿元，同比下降15.80%，收入承压主要系下游客户仍处于去库阶段。1)伴随海外下游充气床垫客户去库存渐进尾声，23Q4乃至明年海外需求有望逐步回暖，我们预计公司Q4订单开始修复。2)水上用品方面，公司持续开拓新客户，研发新品，我们预计有望于2024年开始放量。3)保温硬箱类方面，公司柬埔寨新 产能23年3月份正式批量出货，产能持续爬坡，公司预计能够在Q4或明年实现较大销售提升。 此外，23年10月17日国家发改委等部门印发《促进户外运动设施建设与服务提升行动方案（2023—2025年）》中提到“到2025年推动户外运动产业总规模达到3万亿元。”，户外运动行业获政策持续支持。 产能释放不足，23Q3盈利能力短期承压 相对收益 -5.6 -12.2 -45.5 期间费用方面，23Q1-3公司期间费用率为11.10%，同比增长 绝对收益 -8.4 -22.7 -47.2 23Q1-3公司综合毛利率为34.52%，同比下降1.61pct，其中，23Q3公司综合毛利率为30.23%，同比下降6.82pct。 资料来源：Wind资讯 5.21pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为 2.32%/6.21%/3.75%/-1.19%，同比分别 +1.02/+1.50/+0.80/+1.89pct。综合影响下，23Q1-3公司净利率为19.42%，同比下降5.17pct;23Q3公司净利率为8.99%，同比下降4.91pct，主要系市场需求疲软，海外子公司产能未完全释放，处于生产爬坡阶段，前期费用相对较高所致。伴随公司Q4及24年订单修复、新产能放量，盈利能力有望回升。 现金流方面，23Q1-3公司经营活动净现金流为1.96亿元，同比下降19.25%。 投资建议：浙江自然作为户外用品龙头，积极推动新品类拓展、不断巩固研发优势、扩大海外产能，伴随海外需求回暖，公司业绩有望重回增长。我们预计浙江自然2023-2025年营业收入分别 为8.24、9.73、11.22亿元，同比增长-12.91%、18.16%、15.28%； 归母净利润分别为1.57、2.02、2.41亿元，同比增长-26.29%、 罗乾生分析师 升幅% 1M 3M 12M SAC执业证书编号：S1450522010002 22Q2业绩符合预期，产能保2022-08-13持稳步扩张 相关报告 luoqs1@essence.com.cn 28.79%、18.95%，对应PE分别为21.1x、16.4x、13.8x，给予23年26.6xPE，目标价29.53元，维持买入-A的投资评级。 风险提示：汇率波动风险；原材料价格波动风险；需求恢复及增长不及预期风险；客户开拓不及预期风险；新品销售不及预期风险；行业竞争加剧风险。 (百万元) 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入 842.4 945.8 823.7 973.3 1,122.0 净利润 219.5 213.0 157.0 202.2 240.5 每股收益(元) 1.55 1.50 1.11 1.43 1.70 每股净资产(元) 11.44 12.62 13.90 15.13 16.63 盈利和估值 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 市盈率(倍) 15.1 15.6 21.1 16.4 13.8 市净率(倍) 2.0 1.9 1.7 1.5 1.4 净利润率 26.1% 22.5% 19.1% 20.8% 21.4% 净资产收益率 13.6% 11.9% 8.0% 9.4% 10.2% 股息收益率 1.4% 0.7% 0.5% 0.8% 0.8% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 财务报表预测和估值数据汇总 （百万元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 842.4 945.8 823.7 973.3 1,122.0 成长性 减:营业成本 515.9 599.5 535.6 628.8 724.9 营业收入增长率 44.9% 12.3% -12.9% 18.2% 15.3% 营业税费 6.0 9.6 6.9 8.3 10.1 营业利润增长率 39.7% -4.9% -23.9% 27.1% 19.2% 销售费用 11.6 13.9 20.6 24.3 25.8 净利润增长率 37.6% -3.0% -26.3% 28.8% 19.0% 管理费用 43.2 49.7 51.9 58.4 61.7 EBITDA增长率 39.0% 3.1% -23.4% 23.2% 15.6% 研发费用 29.6 34.5 30.5 32.1 35.9 EBIT增长率 38.7% 0.3% -26.5% 27.3% 17.8% 财务费用 0.1 -16.4 -8.2 -9.7 -11.2 NOPLAT增长率 35.4% -12.6% -21.7% 27.7% 19.3% 资产减值损失 -3.2 -18.3 -8.0 -10.0 -10.0 投资资本增长率 34.3% 17.2% -17.5% 25.1% -17.2% 加:公允价值变动收益 -6.6 -6.2 -0.2 -4.3 -3.6 净资产增长率 139.7% 10.2% 10.3% 8.8% 9.9% 投资和汇兑收益 25.2 8.1 4.0 15.0 15.0 营业利润 252.0 239.7 182.3 231.7 276.2 利润率 加:营业外净收支 3.6 6.6 5.4 5.2 5.7 毛利率 38.8% 36.6% 35.0% 35.4% 35.4% 利润总额 255.6 246.3 187.7 236.9 281.9 营业利润率 29.9% 25.3% 22.1% 23.8% 24.6% 减:所得税 36.1 37.5 27.8 34.9 41.6 净利润率 26.1% 22.5% 19.1% 20.8% 21.4% 净利润 219.5 213.0 157.0 202.2 240.5 EBITDA/营业收入 33.6% 30.9% 27.1% 28.3% 28.4% EBIT/营业收入 30.6% 27.3% 23.1% 24.9% 25.4% 资产负债表 运营效率 （百万元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 固定资产周转天数 127 135 151 117 92 货币资金 541.8 451.3 777.9 786.0 1,147.9 流动营业资本周转天数 71 84 73 79 83 交易性金融资产 350.7 495.0 494.9 490.5 486.9 流动资产周转天数 367 504 641 624 622 应收帐款 145.0 135.5 111.9 175.5 158.2 应收帐款周转天数 52 53 54 53 54 应收票据 1.4 2.4 1.9 1.6 3.2 存货周转天数 86 98 98 96 98 预付帐款 3.9 6.3 4.8 7.0 6.6 总资产周转天数 574 726 914 842 800 存货 255.1 257.8 190.2 327.6 280.2 投资资本周转天数 258 286 324 279 246 其他流动资产 1.6 1.8 4.0 2.5 2.8 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 13.6% 11.9% 8.0% 9.4% 10.2% 长期股权投资 - - - - - ROA 12.0% 10.5% 7.3% 8.5% 9.2% 投资性房地产 - - - - - ROIC 42.0% 27.3% 18.3% 28.3% 27.0% 固定资产 349.7 361.2 332.0 302.8 273.5 费用率 在建工程 11.5 77.6 77.6 77.6 77.6 销售费用率 1.4% 1.5% 2.5% 2.5% 2.3% 无形资产 114.3 172.1 167.8 163.5 159.2 管理费用率 5.1% 5.3% 6.3% 6.0% 5.5% 其他非流动资产 51.3 29.4 27.4 29.8 28.2 研发费用率 3.5% 3.6% 3.7% 3.3% 3.2% 资产总额 1,826.4 1,990.4 2,190.4 2,364.4 2,624.2 财务费用率 0.0% -1.7% -1.0% -1.0% -1.0% 短期债务 - - - - - 四费/营业收入 10.0% 8.6% 11.5% 10.8% 10.0% 应付帐款 92.8 94.5 118.8 99.8 153.4 偿债能力 应付票据 44.4 32.3 28.1 47.6 39.7 资产负债率 11.3% 10.3% 10.1% 9.3% 10.2% 其他流动负债 50.9 57.1 54.0 53.6 54.9 负债权益比 12.8% 11.5% 11.2% 10.3% 11.4% 长期借款 - - - - - 流动比率 6.91 7.34 7.89 8.91 8.41 其他非流动负债 18.8 20.9 20.1 19.9 20.3 速动比率 5.55 5.94 6.95 7.28 7.28 负债总额 206.9 204.9 221.0 221.0 268.2 利息保障倍数 2,706.12 -15.80 -23.07 -24.86 -25.40 少数股东权益- -1.5 1.3 1.1 0.9 分红指标 股本101.1 101.1 141.6 141.6 141.6 DPS(元) 0.32 0.16 0.12 0.20 0.20 留存收益1,518.4 1,685.9 1,826.6 2,000.7 2,213.4 分红比率 20.7% 10.4% 10.4% 13.9% 11.6% 股东权益1,619.5 1,785.5 1,969.4 2,143.4 2,356.0 股息收益率 1.4% 0.7% 0.5% 0.8% 0.8% 现金流量表 业绩和估值指标 （百万元）2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 净利润219.5 208.8 157.0 202.2 240.5 EPS(元) 1.55 1.50 1.11 1.43 1.70 加:折旧和摊销25.3 33.6 33.5 33.5 33.5 BVPS(元) 11.44 12.62 13.90 15.13 16.63 资产减值准备1.9 18.7 - - - PE(X) 15.1 15.6 21.