FICC&资产配置周观察：海外流动性拐点初现

量 研 究2023年11月06日 海外流动性拐点初现 ——FICC&资产配置周观察(2023/10/30-2023/11/05) 研究 FICC 证券分析师： 李沛S0630520070001 lp@longone.com.cn 证券分析师： 谢建斌S0630522020001 xjb@longone.com.cn 相关研究 1．《从油价、商品规律与经济周期，展望资产方向——FICC&资产配置深度报告》2.《美联储加息及衰退预期下大宗商品研究框架》 3.《资产配置框架与行业比较复盘深度报告——资产联动下的周期规律》 4.《美债收益率曲线及中美国债利差》 5.《存款利率下行，债牛或延续》 6.《多因素下债牛延续，关注降息预期》 7.《如何看待美元兑人民币汇率破“7”》 8.《贵金属或再迎配置窗口期》 9.《如何看待国内降息可能性》 10.《历轮降息前后债市如何演绎？》 11.《海外鹰派信号略有升温》 12.《人民币汇率有望于三季度企稳》 13.《如何看待美国地产景气度的反弹？ 14.《全球流动性拐点临近，股、商、汇共振回暖》 15《.央行释放稳外汇信号，30年国债期货创新高》 16《.日央行YCC政策微调，原油价格延续回暖》 17.《如何看待地产政策信号对债市影响？》 18.《信贷数据弱于季节性，债牛或未止 19.《降息落地，如何看待人民币汇率波动？》 20.《美债收益率见顶了吗》 21.《如何看待外汇存款准备金率调降？ 22.《美元指数缘何再度上破105？》 23.《年内二次降准落地，沪金创历史新高》 24.《美债利率再度上行,与2022年10月有何异同?》 25《.“8·11”汇改以来人民币汇率周期复盘及展望》 26.《如何看待全球资产定价之锚——美债利率再新高？》 27《.复苏定价及供给扰动，债市或延续震荡》 28.《债市是否已处十字路口》 投资要点 鸽派预期升温，美债利率及美元明显回落。本周美国多项数据释放鸽派信号，10年期美债利率回落27bp至4.57%，美元回落至105。1）FOMC11月利率决议维持政策利率按兵不动。鲍威尔暗示加息周期接近结束，指向美债利率已为强弩之末。2）美国财政部发布四季度美国政府债拍卖计划，7760亿美元的计划新增融资规模低于预期及三季度水平，指向债券供给对美债冲击最大阶段或已过去。3）10月美国非农就业数据低于预期，10月美国失业率升至3.9%。劳动力市场降温推动市场利率下行。4)美国10月ISM制造业及非制造业PMI分别录得46.7和51.8，均低于前值，或指向经济预期转弱。5）美国NAHB地产景气指数10月录得40，连续三月下降。6）美国银行信用卡违约率延续上行，关注中小银行风险暴露 欧元区通胀明显降温，欧央行或接近暂停加息。据欧盟统计局，10月欧元区调和通胀率HICP为2.9%，低于前值的4.3%，也是两年以来的最低水平。欧盟主要经济体通胀观察，德国、法国、意大利与西班牙10月通胀同比分别为3.0%、4.5%、1.9%与3.5%，整体有所回落。在连续10次加息后，欧央行10月利率决议维持三大关键利率不变，欧元区在单一目标制下，当前通胀离2%的目标水平靠近，进一步加息的可能性较小，但降息或仍尚早。 中美利差收窄，人民币汇率小幅升值。本周美债利率的大幅回落推动中美利差收敛，10Y中美利差由220bp降至190bp，套息逻辑下对人民币汇率形成明显支撑，USDCNH报收7.28。截至11月5日据CMEFedWatch预测，12月美联储加息25bp概率仅为4.8%，联邦基金目标利率仍维持5.25-5.50%区间的概率为95.2%。故美联储年内可能不再加息。当前而言，美债对经济数据的偏空已有定价，短期可能维持震荡。中期我们判断美债利率仍将震荡下行，有望提振全球资产风险偏好。汇率方面，国内四季度有望结束去库周期，明年有望进入主动补库，随国内货币财政双重发力提振内需，中长期因素对人民币汇率亦偏积极。 国内利率有所下行，后市或延续震荡。国内债市对于前期供给扰动及复苏定价后，本周10年期中债收益率下行4bp收于2.66%。10月31日跨月及对于政府债发行承接的资金面压力银行间市场质押式回购利率出现大幅上行，跨月过后，阶段性“钱荒”或将缓解，资金利率中枢重回正常区间。展望四季度债券供给，除普通国债及一般地方政府债，特殊再融资债券与增发国债有望接力三季度专项债对社融的支撑，推动经济复苏态势延续。“十债”利率自8月下旬LPR调降后的年内低点2.55%后震荡回升。展望债市，新增债券供给扰动、经济复苏边际信号累积、权益市场边际回暖对相对利空；而地产数据平淡、市场对于央行降准以配合债券供给上升的宽货币预期则相对利多。我们判断，多空博弈下债市或延续震荡。 国际金价再返“2000”，油价震荡回落。贵金属而言，巴以冲突摩擦及美联储鸽派预期发酵，国际金价震荡偏强，周中再返2000美元/盎司。原油方面，受经济前景拖累，本周布油降4%报收85美元/桶，但欧美货币政策紧缩触顶预期对后市油价或有支撑。至10月27日当周，美国商业原油库存4.219亿桶，周上升77万桶；汽油库存2.235亿桶，周上升7万桶。 权益Risk-on交易开启，中长期胜率较高。本周大盘明显回暖，上证指数、创业板指及沪深300分别涨0.43%、1.98%及0.61%。近期海外鸽派因素落地，国内万亿国债增发提振市场情绪，北向资金开启边际增持。截至11月3日，近7个交易日北向资金累计净增持达65亿元。展望年末及2024年，中美货币政策周期差有望收敛，叠加国内宽货币及政策面预期提振，长久期角度经济向好趋势确定。当下仍为国内权益良好布局时点，胜率高可适当乐观。 风险提示：美国通胀回落速度不及预期、海外银行业危机蔓延、国际地缘摩擦超预期。 正文目录 1.资产配置核心观点5 2.债券市场10 2.1.国内债市10 2.2.海外流动性观察12 2.3.基准利率及债市情绪13 3.商品市场14 4.外汇市场16 5.经济日历16 6.风险提示17 图表目录 图1资产周度表现汇总5 图2美国财政部TGA账户6 图3外资持有美债情况6 图4美国ISMPMI6 图5美国失业率6 图6美国银行信用卡违约率7 图7美国富国银行NAHB指数7 图8外汇储备环比和银行代客结售汇差额8 图9人民币离岸及在岸汇率CNH-CNY8 图102020年来本币汇率与权益市场联动增强8 图112020年来美元指数与港股呈明显负向联动8 图12伦敦金现及美国TIPS利率9 图13中债及PMI9 图14中国MLF及LPR报价9 图15存款准备金率连续调降9 图16公开市场操作货币净投放[逆回购]10 图17MLF+TMLF合计净投放10 图18银行间质押式回购总量10 图19国债10Y-1Y期限利差10 图20新增国债及政金债发行规模11 图21新增地方政府债券发行规模11 图22IRS质押式回购定盘利率11 图23AAA同业存单收益率11 图24国债期货收盘价11 图25投资级中资美元债11 图26美债收益率及期限利差走势12 图27中美10年期国债利差12 图28海外国债收益率12 图29美联储总资产及联邦基金利率12 图30美国成屋销售中位数及30年抵押贷款利率12 图31美国个人消费在GDP中占比近2/313 图32当前美国家庭部门杠杆率较2008年大幅下降13 图33最新存款基准利率[2015年4月调整至今]13 图34最新国有行存款利率[以建行为例]13 图35央行政策利率走廊13 图36主要产品利率走势14 图37隐含税率“牛市下行、熊市上行”14 图38RJ/CRB商品及南华期货商品指数，点14 图39铁矿石与螺纹钢指数，点14 图40焦煤、焦炭价格，点15 图41原油价格指数15 图42工业金属指数15 图43农产品价格指数，点15 图44国产锂价15 图45钴价15 图46美元兑人民币、美元兑日元汇率16 图47英镑兑美元、欧元兑美元汇率16 图48下周主要经济事件及数据16 1.资产配置核心观点 本周资产表现回顾：美股>欧股>港股>A股>中债>美债>贵金属>美元>原油图1资产周度表现汇总[休市则为最新交易日数据] 资料来源：Wind，东海证券研究所 鸽派预期升温，美债利率及美元明显回落。本周美国多项数据释放鸽派信号，10年期美债利率回落27bp至4.57%，美元回落至105。1）FOMC11月利率决议维持政策利率按兵不动。鲍威尔暗示加息周期接近结束，指向美债利率已为强弩之末。2）美国财政部发布了四季度美国政府债拍卖计划，7760亿美元计划新增融资规模低于预期及三季度水平，指向债券供给对美债冲击最大阶段或已过去。3）10月美国非农就业数据大幅低于预期，10月美国失业率升至3.9%。劳动力市场降温推动市场利率下行。4)美国10月ISM制造业及非制造业PMI分别录得46.7和51.8，均低于前值，或指向经济预期转弱。5）美国NAHB地产景气指数10月录得40，连续三月下降。6）美国银行信用卡违约率延续上行，关注中小银行风险暴露。 欧元区通胀明显降温，欧央行或接近暂停加息。据欧盟统计局，10月欧元区调和通胀率HICP为2.9%，低于前值的4.3%，也是两年以来的最低水平。欧盟主要经济体通胀观察，德国、法国、意大利与西班牙10月通胀同比分别为3.0%、4.5%、1.9%与3.5%，整体有所回落。在连续10次加息后，欧央行10月利率决议维持三大关键利率不变，欧元区在单一目标制下，当前通胀离2%的目标水平靠近，进一步加息的可能性较小，但降息或仍尚早。 图2美国财政部TGA账户图3外资持有美债情况 1500 1000 500 0 10000 8000 6000 4000 2000 2001-08 2003-05 2005-02 2006-11 2008-08 2010-05 2012-02 2013-11 2015-08 2017-05 2019-02 2020-11 2022-08 0 美国:外国投资者持有美国国债:合计[右轴]美国:外国投资者持有美国国债:中国 美国:外国投资者持有美国国债:日本 资料来源：Wind，东海证券研究所资料来源：Wind，东海证券研究所 图4美国ISMPMI图5美国失业率 7016 6514 6012 5510 508 456 404 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2023-10 2 2006-10 2007-10 2008-10 2009-10 2010-10 2011-10 2012-10 2013-10 2014-10 2015-10 2016-10 2017-10 2018-10 2019-10 2020-10 2021-10 2022-10 2023-10 0 美国:ISM:非制造业PMI美国:ISM:制造业PMI 美国:失业率:季调% 资料来源：Wind，东海证券研究所资料来源：Wind，东海证券研究所 图6美国银行信用卡违约率图7美国富国银行NAHB指数 10100 80 60 540 20 2007-06 2008-06 2009-06 2010-06 2011-06 2012-06 2013-06 2014-06 2015-06 2016-06 2017-06 2018-06 2019-06 2020-06 2021-06 2022-06 2023-06 2013-10 2014-06 2015-02 2015-10 2016-06 2017-02 2017-10 2018-06 2019-02 2019-10 2020-06 2021-02 2021-10 2022-06 2023-02 2023-10 00 美国:拖欠率:所有银行:信用卡:季调% 美国:拖欠和拖欠率:信用卡贷款:资产排名前100