2023年三季报点评：23Q3业绩高增，毛利率显著回升

事件：公司发布2023年三季报。23Q1-3，公司实现营收146.30亿元，yoy+59.1%，实现归母净利/扣非归母净利6.91/7.08亿元，yoy+38.5%/7.4%。23Q3单季度，实现营收42.28亿元，yoy+11.3%，实现归母净利/扣非净利1.88/2.06亿元，yoy+71.5%/-4.6%，业绩符合预期。 23Q3营收稳增、业绩高增 23Q1-3，公司实现营收146.30亿元，yoy+59.1%，实现归母净利/扣非归母净利6.91/7.08亿元，yoy+38.5%/7.4%。23Q3，公司实现营收42.28亿元，yoy+11.3%，实现归母净利/扣非净利1.88/2.06亿元，yoy+71.5%/-4.6%。23Q1-3营收高增主要系蒙古项目、孟加拉项目执行情况良好。我们分析23Q3归母净利增速远高于扣非净利可能系22Q3外币远期锁汇交割及持有亏损较高，致使非经常性损益基数较低。 23Q3毛利率显著回升，23Q1-3费用率因汇率波动承压 毛利方面：23Q1-3，毛利率10.12%，同比-2.81pct；其中23Q1/Q2/Q3分别为12.85%/6.25%/12.16%。 费用方面：23Q1-3，期间费用率2.46%，yoy+2.09pct，销售/管理/财务/研发费用率分别2.41%/1.53%/-1.48%/0.35%，yoy分别-0.67/-0.68/+3.44/+0.19pct。23Q1-3财务费用率提升主要系汇率变化造成的汇兑损益波动所致。 现金流方面：23Q1-3，经营性现金流净流出2.49亿元，同比多流出1.36亿元； 23Q3，经营性现金流净流入2.00亿元，同比少流入2.98亿元。 蒙古矿山一体化成长空间广阔、电站运营业务稳步推进 蒙古矿山项目成长空间广阔。需求看，23H1，中国累计进口炼焦煤4521万吨，同比高增73.6%；2018-2022年，我国由蒙古进口炼焦煤量平均占比37.75%。供给看，截至6月1日，满都拉口岸2023年累计过货量达201万吨，同比大增373%。公司承建“Tavantolgoi-Manlai-Khangi”重载公路或于23年下半年投运，每年运煤量达2200-2500万吨，建成后有望大幅提升蒙古矿山项目运力。价格看，23 H2 ，焦煤价格受钢铁行业设备检修完成、冬季囤煤、房地产行业政策调整影响有所上涨。 23M11 焦煤期货结算价月均值（截至11月3日）达1822元/吨，环比提升3.6%，较 23M6 均值1313元/吨提升38.8%。 孟加拉燃煤电站项目稳步推进 ， 投运后或显著增厚利润。项目总装机容量1320MW，预测年均发电6500小时，测算得年发电量8580GWh。工程端：该项目EPC项目金额为15.99亿美元，截至23H1末，已完成进度75%，测算得该合同未确认收入约4亿美元（约合人民币29亿元），有望于2024年投运。运营端：根据测算，项目满发后年营业收入可达43亿元，假设净利率15%，对应净利润6.30亿元，归母净利3.15亿元。 欧洲电价高弹性背景下，克罗地亚风电项目有望取得超额收益。项目总装机容量156MW，预测年工作小时数3400小时，测算满发发电量524GWh。11月3日，克罗地亚电价（Peak）达95欧元/MWh，冬季取暖需求有望推进欧洲电价提升，项目采用市场化定价模式，有望受益欧洲电价高弹性。根据测算，假设2023年全年发电量468GWh（同比+20%）、税前电价103欧元/MWh，该项目归母净利润可达1.45亿元。 盈利预测与投资建议：考虑到公司蒙古矿山一体化、电站运营业务持续推进，有望增厚公司业绩，预计公司2023-2025年营业收入193.19、237.77、274.00亿元，同比增长43.8%、23.1%、15.2%，归母净利润8.45、10.31、12.18亿元，同比增长32.9%、22.0%、18.1%，对应EPS为0.84、1.03、1.22元。现价对应PE为13.4、11.0、9.3倍。维持“增持”评级。 风险提示事件：项目执行进度不及预期、项目执行成本波动风险、汇率波动风险、全球市场债务风险。 图表1：23Q1-3，营收146.30亿元，同比+59.1% 图表2：23Q1-3，扣非归母净利润7.08亿元，同比+7.4% 图表3：23Q1-3，毛利率10.12%，同比-2.81pct 图表4：23Q1-3，期间费用率2.46%，同比+2.09pct 图表5：23Q1-3，经营性现金流净流出2.49亿元，同比多流出1.36亿元 图表6：23Q1-3，资产负债率为57.88%，同比-3.82pct 盈利预测表