资金震荡转松，仍看曲线“牛陡”

周度报告-国债期货 资金震荡转松，仍看曲线“牛陡” 走势评级：国债：震荡 报告日期：2023年11月05日 ★一周复盘：期债整体上涨 本周（10.30-11.05）期债整体上涨。周一，市场多空交织，一方面市场降准预期有所升温；另一方面股市走强，债市窄幅震荡，期债小幅上涨。周二，跨月资金面较为紧张，尤其是午盘后R001出现了较高的成交价格，但10月官方制造业PMI不及预期且回到了荣枯线之下，债市交易基本面逻辑而整体走强。周三，早盘资金面仍偏紧张，但午后开始边际缓和，债市窄幅震荡。周四，资金面开始明显转松，债市走强。周五，消息面 国较为平静，市场风险偏好抬升，债市全天略显承压。截至11月债3日收盘，两年、五年、十年和三十年期国债期货主力合约结算价分别为101.100、102.035、102.070和98.950元，分别较上周末 期变动+0.045、+0.225、+0.370和+0.810元。 货 ★资金震荡转松，仍看曲线“牛陡” 本周债市受基本面影响较大。10月制造业PMI不及预期，且弱于季节性，主因内需不强。地产相关风险尚未完全消除，基本面复苏略显乏力。债市仍关注资金变化。目前银行普遍面临着负债端的压力，同业存单“量价齐升”，且下周政府债的净融资额也将逐渐上升，叠加本月也有8500亿元的MLF到期，银行间资金面面临的潜在压力仍然较大。预计央行将综合运用逆回购、MLF、降准等多种货币政策工具，灵活调节市场上的资金供应。在央行的对冲下，11月资金大概率不紧，DR007可能整体处于略高于政策利率的水平上，但大概率低于上月中枢。债市仍会向着“牛陡”方向演绎。 综合来看，随着资金面转松，债市走强可能性较大。策略方面：1）目前安全边际较高，或可考虑买入；2）收益率曲线仍然非常平，可关注做陡曲线相关策略；3）关注各品种主力合约上的正套机会；4）当前多头移仓意愿较强，跨期基差或暂小幅收敛。 ★风险提示： 人民币汇率超预期贬值，输入性通胀压力上升。 张粲东宏观策略分析师从业资格号：F3085356 投资咨询号：Z0018866 Tel:63325888-1610 Email:candong.zhang@orientfutures.com 重要事项：本报告版权归上海东证期货有限公司所有。未获得东证期货书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。本报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成交易建议，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 有关分析师承诺，见本报告最后部分。并请阅读报告最后一页的免责声明。 目录 1、一周复盘及观点5 1.1本周走势复盘：期债整体上涨5 1.2下周观点：资金震荡转松，仍看曲线“牛陡”5 2、利率债周度观察6 2.1一级市场6 2.2二级市场7 3、国债期货9 3.1价格及成交、持仓9 3.2基差、IRR10 3.3跨期价差11 4、资金面周度观察12 5、海外周度观察14 6、通胀高频数据周度观察15 7、投资建议15 8、风险提示15 图表目录 图表1：当周下周国内重点数据一览5 图表2：本周利率债净融资额为84.18亿元6 图表3：本周地方债净融资额回落6 图表4：本周同业存单净融资额继续回升7 图表5：国债收益率整体下行7 图表6：10Y-1Y国债利差走阔、10Y-5Y收窄7 图表7：隐含税率略有回升7 图表8：分机构净买卖时序：国债8 图表9：分机构净买卖时序：政金债8 图表10：国债期货上涨9 图表11：国债期货总成交量9 图表12：国债期货总持仓量9 图表13：国债期货总成交/总持仓9 图表14：T2312前5大席位净持仓10 图表15：TF2312前5大席位净持仓10 图表16：TS2312前5大席位净持仓10 图表17：TL2312前5大席位净持仓10 图表18：国债期货主力合约CTD券IRR走势11 图表19：国债期货主力合约CTD券基差走势11 图表20：国债期货主力合约CTD券净基差走势11 图表21：国债期货12-03价差收窄11 图表22：TS*2-TF12 图表23：TF*2-T12 图表24：央行逆回购累计净回笼9260亿元12 图表25：DR007和R007均下行12 图表26：SHIBOR隔夜和1周均下行13 图表27：银行间市场质押式回购成交量回落13 图表28：同业存单到期收益率13 图表29：股份行同业存单发行利率13 图表30：城商行同业存单发行利率14 图表31：农商行同业存单发行利率14 图表32：美元指数震荡走弱14 图表33：美国十年期国债利率震荡下行14 图表34：工业品价格齐涨15 图表35：农产品价格普跌15 1、一周复盘及观点 1.1本周走势复盘：期债整体上涨 本周（10.30-11.05）期债整体上涨。周一，市场多空交织，一方面市场降准预期有所升温；另一方面股市走强，债市窄幅震荡，期债小幅上涨。周二，跨月资金面较为紧张，尤其是午盘后R001出现了较高的成交价格，但10月官方制造业PMI不及预期且回到了荣枯线之下，债市交易基本面逻辑而整体走强。周三，早盘资金面仍偏紧张，但午后开始边际缓和，债市窄幅震荡。周四，资金面开始明显转松，债市走强。周五，消息面较为平静，市场风险偏好抬升，债市全天略显承压。截至11月3日收盘，两年、五年、十年和三十年期国债期货主力合约结算价分别为101.100、102.035、102.070和98.950元，分别较上周末变动+0.045、+0.225、+0.370和+0.810元。 图表1：当周下周国内重点数据一览 时间 事件 主要内容 10月31日 10月官方制造业PMI 现值49.5%，前值50.2%，预期50.1% 11月7日 10月进出口数据 出口金额（当月同比）：现值--，前值-6.2%，预期-3.81%进口金额（当月同比）：现值--，前值-6.3%，预期-4.71% 11月9日 10月通胀数据 CPI同比：现值--，前值0.0%，预期-0.05% PPI同比：现值--，前值-2.5%，预期-2.61% 11月10日 10月金融数据 M1同比：现值--，前值2.1%，预期--M2同比：现值--，前值10.3%，预期10.43% 社融：现值--，前值41200亿元，预期-- 社融存量同比：现值--，前值9.0%，预期9.37% 新增人民币贷款：现值--，前值23100亿元，预期6333亿元 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 1.2下周观点：资金震荡转松，仍看曲线“牛陡” 本周市场消息较多，10月景气指数不及市场预期成为驱动债市走强的最主要因素，当然市场同样在意资金面，但跨月资金面偏紧使得“牛陡”行情并不流畅。 基本面对于债市的影响有所增强。10月制造业PMI不及预期，且弱于季节性，主因内需不强。地产相关风险尚未完全消除，基本面复苏略显乏力。一者，近期多家财务基本面较为健康的房企所发的债券价格也出现了大幅下跌，这意味着市场认为当前出台的稳地产供给侧的政策力度可能仍然是偏弱的。债券价格下跌风险若不及时化解，更多房企可能陷入资金偏紧所导致的负反馈中。好在中央金融工作会议明确指出，一视同仁满足不同所有制房地产企业合理融资需求，预计后续稳地产供给侧政策可能会升级，而部分房企也抓住时机召开会议，与市场商讨二级市场债券价格波动的问题，预计短期内地产供给侧风险进一步扩散的节奏应会放缓。二者，竣工增速放缓的问题。虽然当前地产竣工增速比较高，但在销售持续承压的情况下，竣工增速可能难以持续 走出独立向好的行情。总之，去地产对于基本面的负面影响尚在持续，短期内经济难以强劲复苏。 预计下周债市仍会较为关注资金面的变化。本周跨月时资金面快速收紧，但恐慌情绪可能是最主要的影响因素，资金面的收敛是短暂的。但也要看到，银行普遍面临着负债端的压力，同业存单“量价齐升”，且下周政府债的净融资额也将逐渐上升，叠加本月也有8500亿元的MLF到期，银行间资金面面临的潜在压力仍然较大。预计央行将综合运用逆回购、MLF、降准等多种货币政策工具，灵活调整市场上的资金供应。在央行的对冲下，11月资金大概率不紧，DR007可能整体处于略高于政策利率的水平上。由于资金利率的中枢较上个月下行，债市仍会向着“牛陡”方向演绎。 政策逻辑的转变是市场在长期内需要重点关注的。赤字率超预期上升意味着中央财政加杠杆的空间被打开，财政对于稳信用的意义将明显上升，后续变数主要在于货币政策端。从中央金融工作会议的表述中可以发现，长期来看货币政策将是较为稳健的，且未来会有更多的创新型货币政策工具出现，但货币将如何配合财政尚不清楚，后续仍需进一步观察。 综合来看，随着资金面转松，债市走强可能性较大。策略方面：1）目前安全边际较高，或可考虑买入；2）收益率曲线已经非常平，可关注做陡曲线相关策略；3）关注各品种主力合约上的正套机会；4）当前多头移仓意愿较强，跨期基差或暂小幅收敛。 2、利率债周度观察 2.1一级市场 图表2：本周利率债净融资额为84.18亿元图表3：本周地方债净融资额回落 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 本周共发行利率债59只，总发行量和净融资额分别为4090.43和84.18亿元，分别较上 周变化-4626.82和-4033.58亿元。地方政府债共发行38只，总发行量和净融资额分别为2161.83亿元和1663.88亿元，分别较上周变化-1399.82和-1403.98亿元。同业存单发行 586只，总发行量和净融资额分别为7273.3亿元和3128.3亿元，分别较上周变化+999.8和+1593.4亿元。 图表4：本周同业存单净融资额继续回升图表5：国债收益率整体下行 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 2.2二级市场 图表6：10Y-1Y国债利差走阔、10Y-5Y收窄图表7：隐含税率略有回升 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 图表8：分机构净买卖时序：国债 资料来源：iData，东证衍生品研究院 图表9：分机构净买卖时序：政金债 资料来源：iData，东证衍生品研究院 国债收益率走势分化。截至11月3日收盘，2年、5年、10年和30年期国债到期收益率分别为2.37%、2.52%、2.66%和2.97%，分别较上周末变动-1.71、-4.88、-5.58和-4.04个bp。国债10Y-1Y利差走阔1.9bp至44.2bp，10Y-5Y利差收窄0.7bp至14.3bp。1年、5年和10年期国开债到期收益率分别为2.37%、2.58%和2.71%，分别较上周末变动- 2.11、-5.99和-4.30bp。 3、国债期货 3.1价格及成交、持仓 国债期货整体上涨。截至11月3日收盘，两年、五年、十年和三十年期国债期货主力合约结算价分别为101.100、102.035、102.070和98.950元，分别较上周末变动+0.045、 +0.225、+0.370和+0.810元。 图表10：国债期货上涨图表11：国债期货总成交量 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 图表12：期货总持仓量图表13：国债期货总成交/总持仓 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 截至11月3日收盘，2年、5年、10年和30年期国债期货成交量分别为32081、 44621、61757和22709手，分别较上周末变化-9418、-9899、-12382和-5652手。2年、5年、10年和30年期国债期货持仓量分别为70508、118057、188921和38580手，分别较上周末变化-4082、+781、+1068和+367手。本周各品种