资金面有望转松，曲线或将转陡

周度报告-国债期货 资金面有望转松，曲线或将转陡 走势评级：国债：震荡 报告日期：2023年07月02日 ★一周复盘：期债震荡上涨 本周（06.26-07.02）期债震荡上涨。周一，由于人民币汇率大幅贬值，股债双杀。周二，市场仍较为担忧稳地产政策发力，股市反弹，债市小幅走弱。周三统计局公布1-5月规上工企数据，工企利润增速跌幅略有收窄，但对市场影响整体不大，债市窄幅震荡。周四，跨季资金面并不紧张，叠加股市表现一般，债市走强。国常会指出要促进家居消费，但对债市影响不大。周五，6月官方制造业PMI较前值略微上升，但仍低于荣 国枯线，叠加跨季资金面转松，国债期货涨幅较大。截至6月30债日收盘，两年、五年、十年和三十年期国债期货主力合约结算价分别为101.350、102.165、101.965和98.060元，分别较上周 期末变动+0.110、+0.275、+0.280和+0.560元。 货 ★关注稳增长政策，跨季后资金面有望转松 近期债市关注点较多。基本面，受生产端的影响，6月官方制造业PMI高于前值，但在需求迟迟难以提振的情况下，企业去库存行为延续，系统性提高生产的可能性较低。若不及时出台稳增长政策，预计未来PMI仍有走弱风险。 债市目前对于基本面的交易已经较为充分，更为关注政策的变化。根据当前的政策来推断，在本轮稳增长政策中，激发投资的传统刺激政策的力度可能是较为有限的，有助于产业升级的政策有望进一步推出；政策力度整体不大，但监管机构也有稳汇率的要求，预计本轮政策能够缓和人民币汇率贬值的压力。在信贷未企稳之前，季节性规律或将主导资金面走势，预计跨季结束后资金面有望转松，曲线可能走陡。 方向性策略：债市长期看涨；基差策略：建议关注TS上的正套机会；曲线策略：可以考虑做陡；套保策略：基差水平较低有利于布局空头套保。 ★风险提示： 政策表述超预期，基本面超预期走弱。 张粲东宏观策略分析师从业资格号：F3085356 投资咨询号：Z0018866Tel：63325888-1610 Email：candong.zhang@orientfutures.com 主力合约行情走势图 重要事项：本报告版权归上海东证期货有限公司所有。未获得东证期货书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。本报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成交易建议，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 有关分析师承诺，见本报告最后部分。并请阅读报告最后一页的免责声明。 目录 1、一周复盘及观点5 1.1本周走势复盘：期债止跌转涨5 1.2下周观点：关注稳增长政策，跨季后资金面有望转松5 2、利率债周度观察6 2.1一级市场6 2.2二级市场7 3、国债期货8 3.1价格及成交、持仓8 3.2基差、IRR10 3.3跨期价差11 4、资金面周度观察12 5、海外周度观察14 6、通胀高频数据周度观察14 7、投资建议15 8、风险提示15 2期货研究报告 图表目录 图表1：当周下周国内重点数据一览5 图表2：本周利率债净融资额-982.03亿元6 图表3：本周地方债净融资额回升6 图表4：本周同业存单净融资额回落7 图表5：国债收益率下行7 图表6：10Y-1Y、10Y-5Y国债利差走阔7 图表7：隐含税率小幅回升7 图表8：分机构净买卖时序：国债8 图表9：分机构净买卖时序：政金债8 图表10：国债期货上涨9 图表11：国债期货总成交量9 图表12：期货总持仓量9 图表13：国债期货总成交/总持仓9 图表14：T2309前5大席位净持仓10 图表15：TF2309前5大席位净持仓10 图表16：TS2309前5大席位净持仓10 图表17：TL2309前5大席位净持仓10 图表18：国债期货09合约CTD券IRR走势11 图表19：国债期货09合约CTD券基差走势11 图表20：国债期货跨期价差窄幅震荡11 图表21：TS*2-TF12 图表22：TF*2-T12 图表23：央行逆回购累计净投放5570亿元12 图表24：DR007和R007均上行12 图表25：SHIBOR隔夜和1周涨跌互现13 图表26：银行间市场质押式回购成交量回落13 图表27：同业存单到期收益率13 图表28：股份行同业存单发行利率13 图表29：城商行同业存单发行利率13 图表30：农商行同业存单发行利率13 图表31：美元指数震荡走强14 图表32：美国十年期国债利率上行14 图表33：工业品价格普跌15 图表34：农产品价格普跌15 1、一周复盘及观点 1.1本周走势复盘：期债止跌转涨 本周（06.26-07.02）期债震荡上涨。周一，由于人民币汇率大幅贬值，股债双杀。周二，市场仍较为担忧稳地产政策发力，股市反弹，债市小幅走弱。周三统计局公布1-5月规上工企数据，工企利润增速跌幅略有收窄，但对市场影响整体不大，债市窄幅震荡。周四，跨季资金面并不紧张，叠加股市表现一般，债市走强。国常会指出要促进家居消费，但对债市影响不大。周五，6月官方制造业PMI较前值略微上升，但仍低于荣枯线，叠加跨季资金面转松，国债期货涨幅较大。截至6月30日收盘，两年、五年、十年和三十年期国债期货主力合约结算价分别为101.350、102.165、101.965和98.060元，分别较上周末变动+0.110、+0.275、+0.280和+0.560元。 图表1：当周下周国内重点数据一览 时间 事件 主要内容 6月30日 6月官方制造业PMI 社零当月同比：现值49.0%，前值48.8%，预期48.6% 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 1.2下周观点：关注稳增长政策，跨季后资金面有望转松 本周市场仍然关注稳增长政策，但由于强刺激政策并未落地，叠加跨季资金面并不紧张，市场止盈情绪有所缓解，债市走强。 本周市场消息较多。6月官方制造业PMI为49.0%，略高于前值和市场预期。从结构上看，1）需求，尤其是内需不足是当前制约经济修复的核心矛盾；2）非制造业整体仍然强于制造业，但非制造业PMI也出现了较为明显的走弱迹象；3）制造业内部，汽车、铁路船舶航空航天设备、电气机械器材、计算机通信电子设备等中下游行业景气度整体处于扩张区间，中下游行业的景气度高于中上游原材料加工业；4）大中小企业景气度表现仍旧分化。综合来看，受生产端的影响，6月官方制造业PMI高于前值，但在需求迟迟难以提振的情况下，企业去库存行为延续，系统性提高生产的可能性较低。若不及时出台稳增长政策，预计未来PMI仍有走弱风险。 债市目前对于基本面的交易已经较为充分，更为关注政策的变化。降息后，稳增长的一揽子政策正在推出，产业政策主要集中在新能源汽车、充电基础设施、家居消费等领域。地产政策方面，扬州等部分城市正在对限制性政策进行松绑，同时住建部指出要探索建立“房屋养老金制度”。货币政策方面，中国人民银行决定增加支农支小再贷款、再贴现额度2000亿元。另外，央行召开了二季度的货币政策委员会例会，关注点包括：1）央行指出，“继续发挥好已投放的政策性开发性金融工具资金作用”，短期内准财政政策发力的可能性在下降；2）“保持再贷款再贴现工具的稳定性，延续实施普惠小微贷款支持工具和保交楼贷款支持计划”，结构性货币政策仍然是央行发力的重要抓手；3）“综合施策、稳定预期，坚决防范汇率大起大落风险”，央行对人民币汇率的干预力度可能上升；4）“推动企业融资和居民信贷成本稳中有降”，信贷利率可能下 降。根据当前的政策来推断，在本轮稳增长政策中，激发投资的传统刺激政策的力度可能是较为有限的，有助于产业升级的政策有望进一步推出；政策力度整体较为温和，但监管机构也有稳汇率的要求，预计本轮政策能够缓和人民币汇率贬值的压力。 6月末票据利率大幅下降，或指向信贷投放的规模较低，叠加央行持续大规模进行OMO操作，跨季资金面不紧。展望后市，随着跨月结束，资金面有望转松，且季节性规律显示，7月信贷投放规模往往不高，因此在稳增长政策未落地生效之前，资金面可能都是较为宽松的，短端的表现将优于长端。 综合来看，目前的政策力度相对温和，在政策带动信贷企稳或是显著提振市场预期之前，国债将继续走强。策略方面：1）看涨国债；2）关注TS上的正套机会；3）建议关注做陡收益率曲线策略；4）基差整体水平不高，建议关注空头套保策略。 2、利率债周度观察 2.1一级市场 图表2：本周利率债净融资额-982.03亿元图表3：本周地方债净融资额回升 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 本周共发行利率债106只，总发行量和净融资额分别为3868.05和-982.03亿元，分别较 上周减少792.10亿元和2235.27亿元。未来一周利率债计划发行25只，总发行量 2221.94亿元，净融资额1247.48亿元。 地方政府债共发行93只，总发行量和净融资额分别为2958.05亿元和1670.77亿元，分 别较上周增加966.9亿元和1619.33亿元。未来一周地方债计划发行20只，总发行量 1111.94亿元，净融资额464.48亿元。同业存单发行536只，总发行量和净融资额分别 为5729.10亿元和-110.40亿元，分别较上周增加和减少128.5亿元和2091.7亿元。 图表4：本周同业存单净融资额回落图表5：国债收益率下行 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 2.2二级市场 图表6：10Y-1Y、10Y-5Y国债利差走阔图表7：隐含税率小幅回升 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 国债收益率下行。截至6月30日收盘，2年、5年和10年期国债到期收益率分别为2.13%、2.43%和2.64%，分别较上周末变动-4.51、-4.16和-3.15个bp。国债10Y-1Y利差走阔0.3bp至74.2bp，10Y-5Y利差走阔1bp至20.8bp。1年、5年和10年期国开债到期收益率分别为2.09%、2.53%和2.79%，分别较上周末变动-7.08、-4.53和-1.65bp。 图表8：分机构净买卖时序：国债 资料来源：iData，东证衍生品研究院 图表9：分机构净买卖时序：政金债 资料来源：iData，东证衍生品研究院 3、国债期货 3.1价格及成交、持仓 国债期货上涨。截至6月30日收盘，两年、五年、十年和三十年期国债期货主力合约结算价分别为101.350、102.165、101.965和98.060元，分别较上周末变动+0.110、 +0.275、+0.280和+0.560元。 图表10：国债期货上涨图表11：国债期货总成交量 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 图表12：期货总持仓量图表13：国债期货总成交/总持仓 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 截至6月30日收盘，2年、5年、10年和30年期国债期货成交量分别为40633、48057、65846和10554手，分别较上周末变化+734、+1469、+2281和-1533手。2年、5年、10年和30年期国债期货持仓量分别为57889、111628、201847和19662手，分别较上周末变化+4903、+5839、-3406和+731手。 图表14：T2309前5大席位净持仓图表15：TF2309前5大席位净持仓 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 图表16：TS2309前5大席位净持仓图表17：TL2309前5大席位净持仓 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 3.2基差、IRR 本周债市