【债券周报】存单周报：受限于负债压力，存单发行“以价换量”

债券研究 证券研究报告 债券周报2023年11月05日 【债券周报】 存单周报（1030-1105）：受限于负债压力，存单发行“以价换量” 华创证券研究所 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 证券分析师：宋琦 电话：010-63214665 邮箱：songqi@hcyjs.com 执业编号：S0360523080002 相关研究报告 《【华创固收】二手房成交继续攀升——每周高频跟踪20231021》 2023-10-21 《【华创固收】政策双周报（0925-1015）：特殊再融资券密集发行，存量房贷利率调整落地》 2023-10-17 《【华创固收】存单周报（1002-1015）：季初宽松不及预期，存单“量跌价升”》 2023-10-15 《【华创固收】供给和资金，债市观察哪些线索？ ——债券周报20231015》 2023-10-15 《【华创固收】市场或迎新一轮政策加码，转债后市如何看？——可转债周报20231015》 2023-10-15 供给方面，本周存单净融资大幅增加，期限结构拉长。本周（10月30日至11月05日）存单发行规模为7273.3亿元，相较上周的6273.5亿元继续小幅回升；净融资额3128.3亿元，上周为1534.9亿元。截至11月5日，本月存单净融资额2207.5亿元。供给结构上，本周国有行发行占比上升，由上周的24% 上升至36%；股份行发行占比由上周24%上行至36%；城商行发行占比由上周42%大幅下行至23%。期限方面，本周长端品种发行占比上行，其中1M存单发行占比由19%下行至8%，3M存单占比由42%下行至31%，6M及以上 存单发行占比由上周39%上行至61%，其中6M期存单占比由18%小幅降至13%，9M期存单占比由4%小幅降至1%，1Y期存单占比由16%大幅上行至 46%，存单发行加权期限升至7.47个月附近（上周为4.91个月）。下周到期情 况规模上行，存单到期规模为8301.5亿元，周度环比增加4156.5亿元，到期主要集中在股份行、城商行和国有行，基于期限视角，9M和3M存单到期金 额最高，分别为3696.2亿元和1766.3亿元。 需求方面，农村金融机构配置需求大幅增加，理财配置需求继续下滑，全市场募集率小幅上升。（1）就配置机构而言，三农配置需求大幅增加，净买入额由上周284.76元上行至784.67亿元，为需求端最大支撑；理财机构配置大幅下 降，由上周323.9亿元下行至79.31亿元；其他机构而言，货币市场基金和城商行为二级市场最大卖出方，分别为-1054.93亿元、-417.33亿元；基金公司配置需求小幅上升，由41.82亿元增至52.27亿元；国有行存单需求转负，由上 周176.74亿元降至-165.8亿元。（2）本周全市场募集率由10月27日的81% 上行至83%，较上周小幅上行；分机构看，股份行和国有行存单募集率均有上 升，分别由84%上行至87%，由94%上行至97%；城商行存单募集率较上周小幅下行，由74%降至72%；农商行存单募集率维持85%不变。 定价方面，股份行6M定价维持，其余各期限存单定价下行，1Y-3M期限利差收窄。（1）本周，股份行除6M期外，各期限品种定价下行，具体来看，1M品种下行30BP，3M品种下行3BP，6M品种维持不变，9M品种下行7BP，1Y品种下行1BP。（2）期限利差而言，股份行1Y-3M期限利差走扩，由6BP走扩至8BP，上行至3%左右的分位数水平（2019年以来，下同）。（3）信用利差方面，1Y期城商行与股份行利差较上周扩大1.62BP，利差分位数由23% 上行至29%左右，农商行与股份行利差较上周下行4.55BP，利差分位数位置由31%下行至18%附近。 估值方面，跨月后资金预期有所缓和，但阶段性负债压力下，存单行情修复尚未开启。10月27日至11月03日，1Y股份行存单发行利率下行1.09BP至2.58%附近，1Y国有行存单发行利率上行至2.57%附近，R007:15DMA上行 9.63BP左右至2.46%附近，股份行存单与资金价差下行11BP，处于8%左右的分位数位置；1Y国债利率下行6BP至2.22%，股份行存单与国债价差走扩，分位数上行至20%附近；此外，MLF-存单价差小幅上行至-8.2BP附近，价差分位数上行至11%附近，AAA等级中短票利率下行2.81BP，中短票-存单的价差下行至57%的分位数水平。 从供需角度看，跨月后，资金紧张格局有所缓解，存单一级募集率小幅回升，农村机构二级配置需求转强；但银行阶段性资负压力下，供给节奏亦有所加快，发行期限结构明显拉长，且11月到期规模在2.4万亿以上，规模相对偏大，续发诉求偏强。后续政府债券缴款资金回流或带动资金条件小幅改善，短端行情或有修复机会，但大行继续助力城投企业债务置换，或使得银行信贷投放加码，受制于资负压力，存单修复时点或来的偏晚，不过当前2.57%附近的存单或依旧有较高配置价值。 风险提示：流动性超预期紧缩。 目录 一、供给：存单净融资增加，期限结构拉长4 二、需求：三农机构大幅增配，理财配置需求下降5 三、发行定价：发行利率下行，期限利差走扩7 四、估值：受限于负债压力，存单发行“以价换量”9 �、风险提示11 图表目录 图表1本周存单净融资额3128.3亿元，较上周继续增加4 图表2截至11月5日，存单当月净融资额2207.5亿元4 图表3国有行发行进度较上期略有上升4 图表4国有行发行占比升至36%左右5 图表56M及以上中长久期发行占比升至61%5 图表6存单发行加权久期在7.47个月附近5 图表7下周存单到期规模在8301.5亿元5 图表8三农机构增配，理财配置需求继续下降6 图表9分机构看，三农机构配置需求走强6 图表10理财机构继续减配存单6 图表11存单募集率较上周小幅上行6 图表12股份行和国有行存单募集率均有上升6 图表13各期限、类型存单发行利率以及期限利差7 图表14股份行存单各期限利率变动7 图表15存单1Y-3M期限利差分位数水平上行至3%分位数附近8 图表16城商行与股份行利差走扩8 图表17农商行与股份行以及城商行与股份行的利差走势8 图表18存单一级发行利率与资金、国债、MLF、中短票比价9 图表19本周国股行1年期存单一级发行多数维持在2.57%附近9 图表20存单二级收益率与资金、国债、MLF、中短票比价10 图表21存单-R007价差下行至8%的分位数位置10 图表22存单-国债价差上行至20%的分位数水平10 图表23MLF-存单价差上行至11%分位数附近10 图表24中短票-存单价差下行至57%分位数位置10 一、供给：存单净融资增加，期限结构拉长 供给方面，本周存单净融资大幅增加，期限结构拉长。本周（10月30日至11月05 日）存单发行规模为7273.3亿元，相较上周的6273.5亿元继续小幅回升；净融资额3128.3 亿元，上周为1534.9亿元。截至11月5日，本月存单净融资额2207.5亿元。供给结构上，本周国有行发行占比上升，由上周的24%上升至36%；股份行发行占比由上周24%上行至36%；城商行发行占比由上周42%大幅下行至23%。期限方面，本周长端品种发行占比上行，其中1M存单发行占比由19%下行至8%，3M存单占比由42%下行至31%，6M及以上存单发行占比由上周39%上行至61%，其中6M期存单占比由18%小幅降至 13%，9M期存单占比由4%小幅降至1%，1Y期存单占比由16%大幅上行至46%，存单发行加权期限升至7.47个月附近（上周为4.91个月）。下周到期情况规模上行，存单到 期规模为8301.5亿元，周度环比增加4156.5亿元，到期主要集中在股份行、城商行和国有行，基于期限视角，9M和3M存单到期金额最高，分别为3696.2亿元和1766.3亿元。 图表1本周存单净融资额3128.3亿元，较上周继续增加 资料来源：Wind，华创证券 图表2截至11月5日，存单当月净融资额2207.5亿元 图表3国有行发行进度较上期略有上升 30,000.00 20,000.00 10,000.00 0.00 -10,000.00 -20,000.00 -30,000.00 8000 6000 4000 2000 0 -2000 -4000 2022/1/31 2022/2/28 2022/3/31 2022/4/30 2022/5/31 2022/6/30 2022/7/31 2022/8/31 2022/9/30 2022/10/31 2022/11/30 2022/12/31 2023/1/31 2023/2/28 2023/3/31 2023/4/30 2023/5/31 2023/6/30 2023/7/31 2023/8/31 2023/9/30 2023/10/31 截至2023/11/05 2023/12/31 2024/1/31 -6000 90000 82476 71987 59008 56.44% 70.59% 56.25% 19216 53.49% 80000 70000 60000 50000 40000 30000 20000 10000 总发行量(亿元)总偿还量(亿元)净融资额(亿元,右) 0 国有大型商业银行股份制商业银行城市商业银行农村商业银行 备案额度(亿元）存量发行进度上周进度 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 图表4国有行发行占比升至36%左右图表56M及以上中长久期发行占比升至61% 10000 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0 45% 35% 25% 15% 5% -5% 1 2022/1/2 2022/2/2 2022/3/2 2022/4/2 2022/5/2 2022/6/2 2022/7/2 2022/8/2 2022/9/2 2022/10/2 2022/11/2 2022/12/2 2023/1/2 2023/2/2 2023/3/2 2023/4/2 2023/5/2 2023/6/2 2023/7/2 2023/8/2 2023/9/2 2023/10/2 2023/11/2 下周到期 1M 3M 6M 9M 1Y 合计 国有行 60.00 834.10 0.00 637.70 154.80 1686.60 股份行 350.10 412.30 128.90 2530.00 150.10 3571.40 城商行 237.00 366.30 704.90 404.70 570.90 2283.80 农商行 42.60 114.00 317.10 115.10 77.50 666.30 其他 15.40 39.60 25.70 8.70 4.00 93.40 合计 705.10 176 6.30 1 76.60 3696.20 957.30 8301.50 9000 8000 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 国有行发行(亿元)股份行发行(亿元)城商行发行(亿元) 农商行发行(亿元)其他发行(亿元)国有行占比(右) 1M发行(亿元)3M发行(亿元)6M发行(亿元) 9M发行(亿元)1Y发行(亿元)6M及以上占比 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 图表6存单发行加权久期在7.47个月附近图表7下周存单到期规模在8301.5亿元 10.00 9.00 8.00 7.00 6.00 5.00 4.00 3 2.8 2.6 2.4 2.2 2 1.8 加权发行期限（月） 50%分位数（2014年以来） 50%分位数（2019年以来）股份行发行利率1Y（