以价换量提升市场份额，盈利能力继续承压

公司点评 恩捷股份(002812.SZ) 证券研究报告 电力设备｜电池以价换量提升市场份额，盈利能力继续承压 2023年11月02日 预测指标 2021A2022A2023E2024E2025E 评级增持 交易数据 每股净资产（元） 14.10 18.08 28.53 31.78 36.28 当前价格（元） 64.78 P/E 25.49 17.32 23.09 19.81 14.28 52周价格区间（元） 57.43-174.98 P/B 5.03 3.92 2.48 2.23 1.95 主营收入(亿元) 79.82 125.91 129.31 151.79 206.18 归母净利润(亿元) 27.18 40.00 30.01 34.97 48.52 每股收益（元） 2.78 4.09 3.07 3.58 4.96 评级变动维持 总市值（百万） 63338.90 资料来源：iFinD，财信证券 流通市值（百万） 48261.20 总股本（万股） 97775.30 投资要点： 流通股（万股） 74500.10 事件：2023年10月31日，公司发布2023年三季报，前三季度公司 涨跌幅比较 15% -5% -25% -45% -65% 恩捷股份电池 实现营收90.93亿元，同比减少2.01%，实现归母净利21.54亿元，同比减少33.24%，扣非归母净利20.54亿元，同比减少34.00%。 三季度盈利能力继续下滑：三季度公司实现营收35.25亿元，同比增长0.05%，环比增长17.50%；实现归母净利7.49亿元，同比降低37.92%，环比降低0.86%。从利润率来看，公司三季度毛利率为35.35%， 同比降低13.72pct，环比降低6.00pct，净利率为22.60%，同比降低 13.58pct，环比降低4.18pct，盈利能力环比下滑，我们认为主要是公 2022-112023-022023-052023-082023-11 %1M3M12M 恩捷股份8.15-32.60-56.13 电池-3.69-19.70-23.77 周策分析师 执业证书编号:S0530519020001 zhouce67@hnchasing.com 杨鑫研究助理 yangxin13@hnchasing.com 相关报告 1恩捷股份（002812.SZ）2023半年报点评：隔膜竞争加剧，产品降价影响公司盈利能力 2023-08-24 司产品降价造成的。 三季度隔膜出货量环比提升：我们预计公司前三季度出货37亿平，其 中三季度出货约15亿平，环比二季度实现了25%左右的增长，三季度公司采取主动降价提升市场份额的策略，有效提升了出货量。展望四季度，我们认为公司出货量能够继续实现环比增长，全年有望实现55亿平以上出货。 产能稳步提升：公司湿法隔膜领域处于行业龙头地位，已在上海、无锡、江西、珠海、苏州、重庆、常州、荆门、厦门等布局锂离子电池 湿法隔膜生产基地。在稳步扩展国内市场的前提下，公司也在积极推进海外产线的生产和建设，以满足全球中高端锂电池客户对高一致性、高安全性的湿法隔膜产品及服务的需求。我们预计2024年底公司隔膜 产能有望达到130亿平，产能领先全球。 投资建议：考虑到行业竞争继续加剧，我们下调公司的盈利预测，预计公司2023-2025年实现归母净利30.01、34.97、48.52亿元，对应PE 分别为23.09、19.81、14.28倍，维持“增持”评级。 风险提示：竞争格局持续恶化；产能扩张不及预期；下游需求不及预期；技术路线出现重大变化。 此报告考请务必阅读正文之后的免责条款部分 报表预测(单位：亿元) 财务和估值数据摘要 利润表 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 主要指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 79.82 125.91 129.31 151.79 206.18 营业收入 79.82 125.91 129.31 151.79 206.18 减:营业成本 40.02 65.68 80.44 99.95 135.33 增长率(%) 86.37 57.73 2.70 17.39 35.84 营业税金及附加 0.37 0.58 0.72 0.85 1.16 归属母公司股东净利润 27.18 40.00 30.01 34.97 48.52 营业费用 0.74 0.74 0.76 0.90 1.22 增长率(%) 143.60 47.20 -24.99 16.52 38.78 管理费用 2.16 3.23 3.88 3.79 5.15 每股收益(EPS) 2.78 4.09 3.07 3.58 4.96 研发费用 4.09 7.24 7.37 7.89 10.31 每股股利(DPS) 0.28 0.18 0.28 0.33 0.46 财务费用 1.53 2.12 2.18 -1.42 -2.88 每股经营现金流 1.45 0.51 5.74 5.13 4.61 减值损失 -0.36 -0.51 -0.03 -0.03 -0.04 销售毛利率 0.50 0.48 0.38 0.34 0.34 加:投资收益 0.27 0.23 0.19 0.19 0.19 销售净利率 0.36 0.33 0.25 0.24 0.25 公允价值变动损益 0.00 0.10 0.00 0.00 0.00 净资产收益率(ROE) 0.20 0.23 0.11 0.11 0.14 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 投入资本回报率(ROIC) 0.22 0.21 0.11 0.13 0.18 营业利润 32.17 47.69 35.56 41.43 57.48 市盈率(P/E) 25.49 17.32 23.09 19.81 14.28 加:其他非经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 市净率(P/B) 5.03 3.92 2.48 2.23 1.95 利润总额 32.20 47.65 35.54 41.41 57.47 股息率(分红/股价) 0.00 0.00 0.00 0.00 0.01 减:所得税 3.33 5.53 3.84 4.47 6.21 主要财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 净利润 28.87 42.12 31.70 36.93 51.26 收益率 减:少数股东损益 1.69 2.12 1.69 1.97 2.73 毛利率 49.86% 47.83% 37.79% 34.15% 34.37% 归属母公司股东净利润 27.18 40.00 30.01 34.97 48.52 三费/销售收入 5.55% 4.84% 5.28% 4.03% 4.49% 资产负债表 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E EBIT/销售收入 42.25% 39.53% 29.17% 26.34% 26.48% 货币资金 18.33 39.54 25.43 60.37 91.29 EBITDA/销售收入 52.29% 48.01% 48.60% 43.52% 39.57% 交易性金融资产 0.05 0.10 0.10 0.10 0.10 销售净利率 36.17% 33.45% 24.51% 24.33% 24.86% 应收和预付款项 55.27 81.10 90.70 106.47 144.62 资产获利率 其他应收款（合计） 0.08 0.21 0.22 0.26 0.36 ROE 19.65% 22.57% 10.74% 11.24% 13.66% 存货 16.81 24.63 33.95 42.18 57.11 ROA 10.40% 10.36% 8.09% 8.63% 10.41% 其他流动资产 4.08 4.09 9.00 10.57 14.35 ROIC 22.33% 21.21% 11.16% 12.75% 18.22% 长期股权投资 0.04 0.05 0.07 0.08 0.10 资本结构 金融资产投资 1.10 1.11 1.11 1.11 1.11 资产负债率 44.35% 51.18% 21.14% 19.53% 20.02% 投资性房地产 0.09 0.08 0.07 0.06 0.05 投资资本/总资产 79.32% 78.12% 75.45% 65.97% 59.22% 固定资产和在建工程 126.31 178.95 155.60 131.31 106.08 带息债务/总负债 63.29% 71.50% 1.33% -15.63% -26.73% 无形资产和开发支出 10.81 15.74 13.99 12.23 10.47 流动比率 1.36 1.10 2.60 2.91 3.01 其他非流动资产 28.25 40.61 40.61 40.60 40.60 速动比率 1.03 0.88 1.84 2.15 2.25 资产总计 261.22 386.23 370.84 405.33 466.24 股利支付率 9.94% 4.34% 9.26% 9.26% 9.26% 短期借款 41.16 95.28 0.00 0.00 0.00 收益留存率 90.06% 95.66% 90.74% 90.74% 90.74% 交易性金融负债 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 资产管理效率 应付和预收款项 14.32 28.73 42.70 53.06 71.84 总资产周转率 0.31 0.33 0.35 0.37 0.44 长期借款 32.16 46.06 1.04 -12.38 -24.94 固定资产周转率 0.73 0.88 1.03 1.41 2.34 其他负债 28.21 27.61 34.64 38.50 46.42 应收账款周转率 1.62 1.74 1.64 1.64 1.64 负债合计 115.85 197.68 78.38 79.18 93.32 存货周转率 2.38 2.67 2.37 2.37 2.37 股本 8.92 8.92 9.78 9.78 9.78 估值指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 资本公积 76.36 76.85 151.00 151.00 151.00 EBIT 33.73 49.77 37.72 39.99 54.59 留存收益 53.04 91.48 118.71 150.44 194.47 EBITDA 41.74 60.45 62.85 66.06 81.58 归属母公司股东权益 138.32 177.26 279.49 311.22 355.25 NOPLAT 30.21 43.94 33.66 35.68 48.71 少数股东权益 7.05 11.28 12.97 14.94 17.67 归母净利润 27.18 40.00 30.01 34.97 48.52 股东权益合计 145.37 188.54 292.46 326.16 372.92 EPS 2.78 4.09 3.07 3.58 4.96 负债和股东权益合计 261.22 386.23 370.84 405.33 466.24 BPS 14.10 18.08 28.53 31.78 36.28 现金流量表 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E PE 25.49 17.32 23.09 19.81 14.28 经营性现金净流量 14.19 5.02 56.15 50.17 45.09 PEG 0.18 0.37 -0.92 1.20 0.37 投资性现金净流量 -37.15 -56.86 0.01 0.01 0.01 PB 5.03 3.92 2.48 2.23 1.95 筹资性现金净流量 16.13 67.79 -