镍及不锈钢11月报：累库预期逐步兑现，市场氛围悲观

累库预期逐步兑现，市场氛围悲观 研究员：陈婧 期货从业证号：F03107034 投资咨询从业证号：Z0018401镍 第一部分回顾与展望 大宗商品研究所 有色金属研发报告 镍及不锈钢11月报 2023年10月31日 :010-68569793 chenjing_qh1@chinastock.com.cn 镍价10月走势较为低迷。伦镍低位震荡，屡试新低又拉回，直到临近月末才跌破 18000美元整数关口；而沪镍此前因人民币贬值相对偏高，但基本面过剩令价格承压，节后震荡下行，沪镍指数和主力合约已经接近去年情绪化产生的低点。与去年低点所处环境不同的是当前供需现状和预期都更为悲观。 基本面来看，今年是纯镍转向过剩的元年。供应端，国产电积镍新增产能不断建成投产，国内前三季度纯镍产量同比增长36%，且未来半年仍有大型项目规划值得期待；海外传统镍企前三季度纯镍产量受各种干扰因素同比略降，但印尼8月投产的5万吨电积镍项目不断爬产，叠加俄镍�口到中国的量减少，海外供应仍然较为充裕。需求端，镍板消费表现弱于预期，尤其是下半年，纯镍直接下游电镀和合金耗镍稳健增长，但前三季度同比增速仅为15.5%，且多数只能使用金川电解镍；不锈钢和硫酸镍使用纯镍作为原料的比例已经非常低，即便如此，二者因亏损减产，耗镍量也随之减少。随着国产电积镍的蓬勃发展，国内纯镍供需向自给自足的方向迈进，对进口镍的替代效应非常明显，进口长时间维持亏损反映进口需求不足。供应过剩反馈到现货市场，一是海内外纯镍显性库存拐头向上；二是镍板�货不易，除金川镍外均贴水交易。 宏观氛围近期有转向的迹象。中国经济数据虽然绝对水平偏低，但政策不断刺激下市场预期可能好转；地缘政治方面，中美互访意味着两国关系缓和，经济循环可能�现修复。以股市为首，资金风险偏好有所上升。然而实体经济暂时还未能感受到信心的作用，传导链条较长，且临近年末企业有资金回笼的需求。 单边：短期价格跌至去年低点附近可能会测试支撑，宏观氛围也有改善的迹象， 建议新空谨慎，等待更好的点位；中长期纯镍供需过剩趋势难改，延续顺势做空的思路。 套利：近低远高或平水的结构无法反映明年供需过剩的预期，可寻找远月不合理结构介入买近抛远正套。 不锈钢 不锈钢10月开局不利，延续9月跌势，反弹至15000元/吨整数关口遇阻回落， 探�新低后在14500元/吨之上窄幅震荡。 基本面来看，供应端，10月钢厂排产计划再减，以当前亏损的情况来看还是未必能达产。市场对明年印尼镍矿复产预期较强，并且部分镍铁厂备货到11月，镍矿FOB价格继续上涨空间有限，镍铁价格也受钢厂减产影响持续下跌，高铁铬铁钢招价环比走低，原料端最紧张的时候可能已经过去，后市即使不能快速下跌，也很难见到再度大涨。需求端，海外经济虽然有韧性，但对中国反倾销政策导致欧美需求较低，同时东南亚、印度等作为转口国也受到逐渐严格的限制，外需走弱；内需虽然在政策大力支持下部分经济指标好转，但房地产大周期向下，债务问题仍在化解的过程，企业投资信心不足，终端未见起色。11月不锈钢供需双弱格局延续，价格预计弱势震荡。 策略：供需双弱下，短期价格受宏观影响，在14000-15000元/吨之间宽幅震荡。 第二部分市场及原料 1.纯镍市场：总库存继续增加，国内现货市场供应充裕 截至10月27日，全球显性库存62419吨，和9月末相比增加5823吨，接近去年同期水平。LME库存45564吨（+3336吨），上期所库存9168吨（+1698吨），SMM六地社会库存11755吨（+2041吨），保税区库存5100吨（+200吨）。 年初市场供需过剩的预期逐步兑现，7月之后全球库存�现拐点，国内累库明显。然而2024年的合约目前价差结构未能拉开，基本处于平水甚至个别月份近低远高的结构，不符合明年供应过剩继续扩大的预期，可以考虑买近抛远的正套。 30 25 20 15 10 5 0 1/12/13/14/15/16/17/18/19/110/111/112/1 2021 2022 2023 35 30 25 20 15 10 5 0 1/12/13/14/15/16/17/18/19/110/111/112/1 2021 2022 2023 图1：LME镍库存（万吨）图2：全球镍显性库存（万吨） 图3：国内镍社会库存（万吨）图4：中国保税区库存 3.5 2.5 3 2 2.52 1.5 1.5 1 10.5 0.5 0 0 1/12/13/14/15/16/17/18/19/110/111/112/1 202120222023 1/12/13/14/15/16/17/18/19/110/111/112/1 202120222023 图5：上期所仓单（万吨）图6：沪镍1-3价差（元/吨） 14000 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0 -20001/22/23/24/25/26/27/28/29/210/211/212/2 2021 2022 2023 2 1.8 1.6 1.4 1.2 1 0.8 0.6 0.4 0.2 0 1/12/13/14/15/16/17/18/19/110/111/112/1 202120222023 数据来源：Mysteel、SMM、同花顺iFinD、银河期货 2.不锈钢市场：钢厂延续亏损减产，原料价格承压 10月不锈钢价格整体走势较弱，成材价格跌得比原料快，钢厂仍在亏损，维持减产策略，原料采购意愿下降，10月采购量明显低于9月。为保持市场信心，钢厂不得已在现货市场�台限价政策，但月底贸易商�货意愿较强，流通规格也较为齐全，现货价格保持弱势。 （1）镍矿价格继续上涨动力不足 不锈钢的原料端7-8月经历了较大干扰，部分影响因素预计延续至年底。首先是 7月下旬镍铁收储的消息带动不锈钢价格大涨，实际收储量虽然低于预期，且影响较小，但镍铁收储本身却是超�市场预期，因此政策落地前市场反应较为热烈。收储落地之后，紧接着就是镍矿主产国菲律宾超级台风过境影响装船，直到8月中旬才恢复正常生产和装载，并集中离港运回国内。但即使菲律宾天气恢复正常，11月主产区就要进入雨季，国内铁厂积极备库的季节性发挥作用，国内镍矿港口库存持续增加，海运费不断上涨。从结构来看，菲律宾镍矿FOB价格涨幅低于海运费，低品矿涨价不多，主要是中高品矿资源相对较少，价格上涨明显。进入四季度雨季前夕，国内镍矿港口库存已经创下2020年印尼禁止高品位镍矿�口以来的高位，而2020年以后国内 NPI每年产量都是负增长，因此对菲律宾镍矿的需求理论上是越来越少，但今年1-8月中国红土镍矿进口量累计同比增长28%，即使有低品矿占比大幅提升的因素在，国内库存也依然较为充裕。预计雨季备库结束之后，菲律宾镍矿将失去支撑。 8月另一大镍矿主产国印尼也发生了可以延续到年底的供应干扰。8月中旬，印尼政府开展能矿部廉政调查，查处了一批非法采矿的小矿山。据了解，镍矿配额审批是当年申请次年的，大矿山一般一年申请一次，小矿山一年申请两次。目前主流矿山生产正常，配额还没用完，受到配额限制的是小矿山，产量本来也不稳定。印尼本地官员也认为今年发放的配额可以满足当地镍铁厂的需求。新的配额审批流程也已公布，11月1日开始申请，顺利的话12月1日申请成功未来三年的配额。据了解，年内仍有配额的矿山可以恢复正常生产。 图7：菲律宾1.5%镍矿CIF成交价（美元/湿吨）图8：菲律宾-中国海运费（美元/湿吨） 110 30 40 100 25 3530 90 20 25 80 15 20 70 10 1510 60 5 5 50 0 0 2020-01-022021-01-022022-01-022023-01-02 40 1 /22/23/24/25/26/27/28/29/210/211/212/2 202120222023 菲律宾-连云港菲律宾-天津港菲律宾1.5%CIF-FOB 图9：印尼镍矿内贸基准价格（美元/吨）图10：中国红土镍矿港口库存（百万湿吨） 120 100 80 60 40 20 0 1.7%品位FOB 1.9%品位FOB 1.8%品位FOB 2.0%品位FOB 13 12 11 10 9 8 7 6 5 1/12/13/14/15/16/17/18/19/110/111/112/1 2021 2022 2023 数据来源：Mysteel、SMM、同花顺iFinD、银河期货 INSG数据显示全球1-8月镍矿产量同比增长17.6%至240.13万镍吨。国内雨季前备货也导致港口库存创历史新高（1/3以上是低品矿）。镍矿价格三季度上涨是多重因素共同作用的结果，部分利多因素已经逐渐消退，10月镍矿价格已经�现回调。镍铁厂因钢厂减产需求下滑，对镍矿继续涨价�现抵制心态，国内也有部分镍铁厂宣布减产检修，减少菲律宾镍矿需求。此外随着菲律宾雨季到来，国内备库结束，海运费也�现明显回落，因此菲律宾镍矿CIF价格本月�现回调。 （2）印尼镍铁供应维持历史高位水平 失去镍矿成本支撑，钢厂减产又削减需求，镍铁价格10月持续回落，目前主流成交价1100元/镍点，但已听闻有低于此价成交的消息。10月印尼和国内镍铁产量预计 环比均有小幅减少，不影响镍铁供应充裕的现实。 表1：2023年印尼新增投产矿热炉规划 企业名称 最后投产时间 炉型 规划炉子数 新增投产数 已投产数 德邦 1月 60000kvaRKEF 2 2 2 旭日（SM） 1月 48000kvaRKEF 4 1 2 甲骨文/万嘉（ONI） 3月 60000KVARKEF 4 3 4 翡翠湾 3月 60000kvaRKEF 2 2 2 巨盾镍业（GNI） 3月 39000kvaRKEF 25 3 21 安胜丝路火法项目 4月 36000kvaRKEF 1 1 1 青岛印尼综合产业园镍电项目 4月 33000kvaRKEF 4 2 4 力勤集团&哈利达(HJF) 5月 48000KVARKEF 8 7 8 昭辉 6月 48000kvaRKEF 4 2 4 万向 7月 36000kvaRKEF 4 3 3 安塔姆 8月 36000KVARKEF 1 1 1 联盛金属（lvmi） 8月 60000kvaRKEF 2 2 2 纬创（WMI） 9月 48000kvaRKEF 4 4 4 东加里曼丹钢铁有限公司 9月 42000RKEF 6 2 2 2023年1-9月小计 71 35 60 上海华迪实业3期 推迟，预计10-12月 39000kvaRKEF 4 2 2 银海万向 计划10月 36000kvaRKEF 4 1 3 CNI 计划Feni 72000kvaRKEF 2 2 0 Indoferro 推迟 42000kvaRKEF 2 1 1 青岛丰永信 推迟 高炉 1 1 0 2023年剩余规划 13 7 6 2023年规划合计 84 42 66 数据来源：铁合金在线、银河期货 钢厂减产通常先压国内镍铁价格和产量，因为印尼铁成本低、产量大、一体化占比高、还可以�口到其他国家。但这次是印尼矿�问题，印尼镍铁厂首当其冲。钢联数据显示国内镍铁产量三季度走高，9月产量环比8月仅下降1100镍吨；而印尼镍铁产量 7月冲高后连续两个月回落。但从整体角度来看，印尼今年前三季度新增投产35台炉子，大项目基本全部完成投产，年底前能投的产线还有华迪和万向剩余产线。今年前三季度国内镍铁产量同比减少4.7%至28.7万镍吨，而印尼镍铁产量同比增加26.4%至106万镍吨，中印产量累计同比增长18.2%至134.7万镍吨，维持在历史高位水平。9月镍铁进口量水平仍然较高，前1-9月进口量同比增长41%，10月预计产量和进口量双双下滑，与国内不锈钢产量匹配。国内镍铁库存增加，反映镍铁供应充足，价格也承压回落。 1800 1700 1600 1500 1400 1300 1200 1100 1000 900 800