铝及氧化铝11月报：云南减产提振铝市 但需求欠佳影响有限

云南减产提振铝市但需求欠佳影响有限 银河有色 有色金属研发报告 铝及氧化铝11月报 2023年10月31日 研究员：王颖颖期货从业证号： F3039600 投资咨询从业证号： Z0014913 联系方式： :021-65789219 :wangyingying_qh1@chinastock.com.cn 第一部分摘要 10月铝价呈现出先跌后涨的走势，月初在节后社会库存巨量累库、海外美联储鹰派言论、美债收益率大跌、欧元区维持衰退的影响下，铝价震荡回落；但是临近月底，国内万亿地方债刺激政策出台，财政赤字年内增加，政策预期好转，叠加云南地区减产消息不断地超预期，从减产规模到减产落地时间，均超出市场预期，铝价再次上行，月内沪铝指数开于19335点，截止30日收盘收于19175点，最低18690点，月度跌0.83%。 氧化铝价格在十月宽幅震荡，在节后短暂的下跌后受现货市场的亢奋情绪以及成本的上扬而价格大涨，但随后受成本开始塌陷、需求有减产的预期压制、供应端阶段性修复的影响，价格再度震荡回落，月内AO2312合约震荡区间在2955~3192元/吨。 后市展望及交易策略方面，电解铝方面，当减产发生在熊市和牛市的效果完全不可同日而语，当前现货市场维持宽松，库存迟迟未能有效去化，减产的效果短期内大打折扣，而十一节后终端需求表现走弱，空调家电、光伏组件产量等均有弱化，那么远期平衡表的变数也开始更改，供应虽少但是需求也有降速的可能性，所以短期和长期的逻辑并不够清晰的证明未来铝趋于短缺，预计铝价短期反弹空间有限，11月份仍将震荡整理，消化此前西北地区积压的铝锭，预计铝价11月份震荡区间在1.85~2万元之间震荡。 氧化铝方面，维持偏空的观点，云南减产后氧化铝需求回落，此前较为积极的现货成交氛围近期开始降温，基本面成本近期下滑明显，氧化铝建议以空头思路对待，预计年底前氧化铝价格或将回落至2750~2850元/吨； 图1：沪铝加权指数走势图2：氧化铝加权指数 数据来源：银河期货、文华财经 第二部分氧化铝：需求走弱成本塌陷 一、成本大幅塌陷后市矿石预期缓解 氧化铝成本在10月中旬开始明显的下跌，主要驱动在于烧碱市场的转势和能源市 场的弱势，而几内亚因雨季导致的发运减少在10月下旬缓解，考虑到船期，预计在12月上旬陆续到港，矿石紧张的压力趋于缓解，但是国内矿石尚未看到明显的转势，预计仍将维持偏紧。 （一）成本冲高回落氧化铝支撑下移 从月中开始，下游主力氧化铝厂连续调价烧碱价格，截至10月31日，烧碱价格山 东某大厂采购价连续5次下调，32%浓度离子膜液体烧碱从935元降至750元/吨，跌幅达到了19.78%，意味着该部分带来氧化铝成本下降了约90元/吨； 阿拉丁（ALD）综合调研测算，截止到10月27日，根据当前市场三网价格，国内 全行业氧化铝平均盈利水平在383元/吨左右，山东利润水平在398元/吨左右，河南利 润水平在104元/吨左右，山西利润水平在277元/吨，广西利润水平在568元/吨，贵州 利润水平在468元/吨。 那么从侧面反映出来，实时测算的成本，临近10月底，河南、山西地区分别降至2911、2753元/吨左右，但是考虑到山西河南地区烧碱价格降幅速度慢于山东、西北地区，预计后市成本仍然有回落空间。 -600 2000 -400 2500 0 -200 3000 400 200 3500 800 600 4000 1200 1000 山西三网均价 山西完全成本 山西盈亏 4500 山西地区氧化铝平均利润 1,400.00 1,300.00 1,200.00 1,100.00 1,000.00 900.00 800.00 700.00 现货价:烧碱 图3：烧碱价格走势图4：氧化铝成本利润 数据来源：银河期货、IFIND 2021-12-03 2022-01-03 2022-02-03 2022-03-03 2022-04-03 2022-05-03 2022-06-03 2022-07-03 2022-08-03 2022-09-03 2022-10-03 2022-11-03 2022-12-03 2023-01-03 2023-02-03 2023-03-03 2023-04-03 2023-05-03 2023-06-03 2023-07-03 2023-08-03 2023-09-03 2023-10-03 （二）矿石仍然偏紧预计12月份缓解 矿石是制约当前氧化铝产量释放的重要因素，三季度由于河南地区环保限制矿石开采，海外几内亚雨季制约发运，矿石供应整体偏紧，价格小幅上涨。 根据最新的海关数据显示，2023年9月，中国进口铝土矿1002.41万吨，同比增加 22%，环比减少13.84%；几内亚雨季带来的出口量减少显现，9月进口了几内亚铝土矿 677.1万吨，环比减少7.79%，同比增加63.23%，截至9月，2023年中国进口几内亚铝土矿累计7594万吨，累计同比增加44.6%。 9月，中国进口澳大利亚铝土矿269.8万吨，同比减少0.28%，环比减少26.19%，截至9月，2023年中国进口澳大利亚铝土矿2451.7万吨，同比减少2.81%。除此之外，9月中国还进口了16.6万吨土耳其铝土矿，进口2.04万吨牙买加铝土矿，进口了5.34 万吨黑山铝土矿，进口5.34万吨加纳铝土矿和7.96万吨的马来西亚铝土矿； 伴随北方地区即将进入冬季，预计国产矿将会维持紧张，但是进口矿在几内亚雨季结束，非主流地区进口略有增加补充的情况下，矿石紧张程度预计会缓解。 图5：河南铝土矿价格图6：铝土矿进口量 15,000,000 铝土矿进口总量 2023年2022年 2021年 13,000,000 11,000,000 9,000,000 7,000,000 5,000,000 1/12/13/14/15/16/17/18/19/110/111/112/1 数据来源：银河期货、阿拉丁 二、供应基本稳定下游电解铝减产 （一）供应端基本稳定阶段性限制焙烧影响有限 10月份以来氧化铝运行产能在8200~8500万吨之间波动，月中阶段性有企业因环保因素、天然气管道检修因素阶段性停焙烧，但是随后再度补足，整体产量有限，更多的影响短期出库；此前9月底氧化铝建成产能10342万吨，运行产能8595万吨，氧化铝开工率为83.11%。 根据阿拉丁数据，2023年9月中国氧化铝产量707.427万吨，同比增加4.18%，当月产能利用率为83.22%，同比增加明显的主要是河北地区，文丰项目在23年实现稳产后产量翻倍，其次是山东、广西地区产量增加，分别增加8.4%、6.46%；而山西地区、河南地区分别减少3.53%、3.55%；贵州、重庆地区减少7.9%； 短期来看，供应端尚无明显扩大的压力，过剩的压力在秋冬季因环保被制约，远期的过剩压力因部分项目还在建设之中，短期无法形成有效的供应压力；但是当前盘面及三网价全行业均给出了较好的利润，高利润会刺激产量的增加以及产能出清的缓慢；所以市场的疲软更多的是来自需求端的走弱以及成本端支撑的下移，供需仍然偏宽松过剩。 氧化铝产能与开工率 11,000 10,500 10,000 9,500 9,000 8,500 8,000 7,500 7,000 6,500 6,000 开工率 氧化铝:运行产能:全国:当月值 氧化铝:建成产能:全国:当月值 95% 90% 85% 80% 75% 70% 65% 60% 700 650 600 550 500 2023年 2022年 750 氧化铝产量 图7：国内氧化铝开工率图8：国内氧化铝产量 数据来源：银河期货、SMM 全球氧化铝日产量（单位：千吨） 420 2023年 2022年 2021年 2020年 2019年 400 380 360 340 320 300 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 2018-01 2018-04 2018-07 2018-10 2019-01 2019-04 2019-07 2019-10 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 图9：全球氧化铝产量 数据来源：银河期货、SMM、MS （二）电解铝减产需求下滑 三季度电解铝产能一路攀升，积极的提振了氧化铝的需求，整个3季度电解铝运行 产能在云南复产的带动下，从4100万吨一路攀升至4300万吨，带来近400万吨的氧化 铝年化产能的需求；但是在11月开始，云南地区缺水限电再度减产，电解铝减产预计 达到120万吨的规模，意味着氧化铝的需求减少240万吨（年化产能），冶金级氧化铝的需求从年化8300万吨降至8060万吨，氧化铝供需转向宽松，预计11、12月氧化铝分别小幅过剩16万吨左右； 图10：电解铝产量图11：供需平衡及预估 85 电解铝周度产量 2021年2022年 2023年 750.00 氧化铝月度供需及平衡 平衡值供应总量 需求总量 60.0040.00 700.00 20.00 80 650.00 0.00-20.00 75 600.00 -40.00-60.00 550.00 70 -80.00 500.00 -100.00 65 1/1 2/1 3/1 4/15/16/17/18/1 9/110/111/112/1 数据来源：银河期货、阿拉丁、SMM （三）进出口活跃净进口整体偏少 由于海外成本偏低，供需宽松以及部分高品质氧化铝依赖于进口，国内正常年份氧化铝维持净进口的情况，近期仅2018年制裁俄铝及海德鲁赤泥泄露减产导致出口窗口开启、2022年俄乌战争以来俄铝氧化铝减产转向增加对外采购导致我国氧化铝出口。自从22年俄乌战争以来的氧化铝净进口整体维持低迷的状态，9、10月份净进口均为10.5万吨。 氧化铝净进口量 2023年 2022年 2021年 2020年 60.00 50.00 40.00 30.00 20.00 10.00 0.00 (10.00) 1月2月3月 4月5月6月7月8月9月10月11月12月 (20.00) 图12：氧化铝净进口量图13：氧化铝进口利润 数据来源：银河期货、IFIND （四）远期过剩压力仍存抑制上行高度 表1：未来氧化铝新投产能 数据来源：银河期货、SMM、WIND 相比电解铝国内产能达峰，海外进度缓慢，氧化铝的未来新增产能仍然较多，过剩压力犹存，导致氧化铝维持成本定价的时间更多一些，而阶段性的供需矛盾会带来短暂的行情。 四季度氧化铝供需预计会维持紧平衡的状态，如果西南地区电解铝意外减产，那么氧化铝需求端将会遭受打击，从而使得供需转向宽松，价格再度向成本下方靠拢，而如果不减产，那么氧化铝价格或将在河南地区成本线附近震荡，具体的博弈情况，仍需关注第一次交割的具体情况。 表2：未来氧化铝供需平衡 建成产能 冶金级年产量 产量同比 净进口 进口同比 总供应量 电解铝产量 冶金需求量 需求同比 供需平衡值 年度氧化铝开工率 2017年 8,044 6955.28 280.89 7236.17 3639.73 7024.68 211.5 86% 2018年 8,434 7098.74 2.06% -94.54 -133.66% 7004.20 3640.48 7026.12 0.02% -21.9 84% 2019年 8,534 6971.12 -1.80% 137.42 -245.36% 7108.54 3579.89 6909.19 -1.66% 199.4 82% 2020年 8,684 6831.14 -2.01% 368.00 167.79% 7199.14 3724.46 7188.21 4.04% 10.9 79%