国内自润滑轴承龙头，多领域应用打开成长空间

投资要点 事件：公司发布2023年三季报，2023年前三季度实现营收8.2亿元，同比增长2.2%；实现归母净利润1.8亿元，同比增长36.8%。Q3单季度来看，实现营业收入2.8亿元，同比增长4.6%，环比增长2.7%；实现归母净利润0.6亿元，同比增长13.8%，环比下降10.0%。 下游汽车领域保持快速增长，工程机械相对稳定，总营收保持稳健，毛利率明显修复。2023年前三季度，公司在下游汽车行业持续拓展新客户，营收快速增长，工程机械领域则相对稳定，总营收因此保持稳健。2023年前三季度，公司综合毛利率为36.2%，同比增加8.4个百分点；Q3单季度为36.3%，同比增加5.9个百分点，环比增加1.2个百分点，毛利率提升主要系汽车行业占比提升、工程机械行业毛利率修复。 期间费用率保持稳定，净利率同比大幅提升。2023年前三季度，公司期间费用率为12.2%，同比微增0.3个百分点；Q3单季度为12.8%，同比增加1.3个百分点，环比增加3.1个百分点。2023年前三季度，公司净利率为22.0%，同比增加5.8个百分点；Q3单季度为21.2%，同比增加2.3个百分点，环比减少3.5个百分点。 公司是国内自润滑轴承龙头，多领域应用打开成长空间。根据华经产业研究院数据，2022年全球轴承市场规模约1302亿美元，折合人民币超9000亿元，自润滑轴承作为新兴产品，对滚动轴承存在替代效应，潜在成长空间大。公司是国内自润滑轴承龙头，当前下游客户以汽车和工程机械头部企业为主，与卡特彼勒、三一重工、现代、沃尔德等行业头部客户保持稳定合作关系，随着汽车定点客户不断增加、工程机械行业逐步走出下行期，该领域业务将稳健增长。 风电产业链降本压力大，滑动轴承替代滚动轴承大有可为，公司已与金风科技、上海电气合作开发验证滑动轴承方案，若进展顺利，风电轴承将成为公司第二成长曲线。 盈利预测与投资建议。预计2023-2025年公司归母净利润分别为2.5、3.0、3.6亿元，未来三年复合增长率约为53%。给予公司2024年22倍估值，对应目标价22.22元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动风险、原材料价格波动风险、汇率波动风险。 指标/年度 1自润滑轴承国内龙头，盈利水平较高 1.1专注自润滑轴承近30年，产品体系完善 长盛轴承专注于自润滑轴承领域。公司始创于1995年，1997年开发固体镶嵌自润滑轴承并开启海外市场；2003年公司通过莱茵TS/16949认证并进入汽车OEM市场；2006年摩擦焊进入卡特全球供应链；2010年成立长盛技术，推出高性能树脂斜盘用于空调压缩机； 2017年公司在深交所创业板成功上市，为行业内第一家；2018年，二层复合材料进入OEM市场，成立美国销售公司；2019年，公司进入液压用低摩擦副零部件市场，合资成立长盛新材，延伸产业链；2022年，公司拟定增募资布局风电自润滑轴承，扩建滚珠丝杠项目。 图1：公司发展历程 目前公司主营产品可分为七大类。1）金属塑料聚合物自润滑卷制轴承：包括CSB-50、CSB-40、CSB-35等，视工况而定用于汽车动力转向泵、物流机械和液压马达等。2）双金属边界润滑卷制轴承：包括CSB-800、CSB-600等，视工况而定用于卡车或者商用车的车轴、制动器和柴油机共轨系统等。3）金属基自润滑轴承：包括CSB-650、CSB850S等，视工况而定用于港口机械、水利工程闸门和工业机器人关节滑动轴承等。4）非金属自润滑轴承：包括纤维缠绕轴承、工程塑料轴承、粉末冶金轴承等，主要应用于办公事务机械、纺织机械和健身设备等。5）铜基边界润滑卷制轴承：主要应用于工程机械等行业。6）工程机械精密部件：搭配摩擦件，主要应用于工程机械的底盘系统，如工程机械的轮轴以及工程机械中固定轮轴的端盖。7）铜粉等金属材料：主要用于金属基产品的钢板涂层。 图2：公司主营产品图谱 1.2公司营收稳健增长，盈利能力明显修复 近年来公司业绩保持稳健增长，2022年归母净利润因公允价值变动大幅下滑，2023年保持高速增长。2022年公司营收10.7亿元，同比增加8.7%，2020-2022年3年间CAGR达21.3%；2022年归母净利润1.0亿元，同比减少34.2%，主要系公允价值变动减少1.0亿元。2023年前三季度公司营收8.2亿元，同比增长2.2%；归母净利润为1.8亿元，同比增长36.8%。 图3：2023年前三季度年公司营收同比增长2.2% 图4：2023年前三季度年公司归母净利润同比增长36.8% 2023年公司盈利能力大幅修复。2021年公司毛利率下降至低谷27.7%，2022年即触底回升至29.4%，同比增加1.7个百分点；2022年公司净利率为9.4%，同比减少6.4个百分点，主要系公允价值变动损益大幅减少。2023年前三季度，公司综合毛利率37.5%，同比增加8.4个百分点；净利率为22.0%，同比增加5.8个百分点。2023年公司毛利率和净利率提升的主要原因是产品结构变化（汽车行业占比提升），以及工程机械行业毛利率改善。 期间费用率呈下降趋势，2023年保持稳定。2022年公司期间费用率为11.2%，同比下降2.1个百分点，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为1.7%、5.8%、4.1%。 2023年前三季度公司期间费用率为12.2%，同比微增0.3个百分点，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为1.8%、6.1%、4.8%。 图5：2023年公司盈利能力大幅修复 图6：公司期间费用率保持下降趋势 1.3股权结构集中，决策效率高 实际控制人与一致行动人合计控制公司52.83%股权。公司实控人为董事长孙志华，直接持有长盛轴承31.87%的股权，孙志华的一致行动人为包括孙薇卿（孙志华之女）、褚晨剑（孙志华女婿）、嘉善百盛投资管理合伙企业(有限合伙)，分别直接持有14.91%、4.04%、2.01%股权，即实控人孙志华及其一致行动人合计控制公司52.83%股权，公司股权结构集中，决策效率高。 图7：实际控制人与一致行动人合计控制公司52.83%股权 2盈利预测与估值 2.1盈利预测 关键假设： 假设1：随着公司在汽车行业的定点企业增多，主要应用在汽车行业的金属塑料聚合物自润滑卷制轴承业务有望保持稳健快速增长，假设2023-2025年的增速分别为23%、30%、25%； 假设2：公司其他轴承业务在工程机械客户增加、行业回暖的趋势下，假设2023-2025年增速分别为-5%、5%、5%； 假设3：公司风电轴承已在多家客户进行验证测试，未来出货弹性较大。 基于以上假设，我们预测公司2023-2025年分业务收入成本如下表： 表1：分业务收入及毛利率 2.2相对估值 我们选取轴承行业中的两家主流公司——新强联和五洲新春作为可比公司，两家公司2023-2025年的平均PE为35/24/18倍。公司是国内自润滑轴承龙头企业，持续拓展汽车和工程机械行业新客户和新应用领域，风电轴承弹性较大。预计2023-2025年公司归母净利润分别为2.5、3.0、3.6亿元，未来三年复合增长率约为53%。给予公司2024年22倍估值，对应目标价22.22元，首次覆盖给予“买入”评级。 表2：可比公司估值 3风险提示 宏观经济波动风险。由于工程机械、汽车等下游行业具有较强的周期性特征，使得公司所处的自润滑轴承行业也呈现出一定的周期性波动。一般来说，当宏观经济快速增长时，市场对汽车、工程机械、港口机械、塑料机械、农业机械的需求量也快速提升，从而促进自润滑轴承细分行业健康、快速发展；反之，当宏观经济增速放缓时，自润滑轴承细分行业的增速也将随之放缓，甚至出现下滑的情形。因此，宏观经济周期性波动可能对公司的经营业绩产生重大影响。 原材料价格波动风险。公司生产自润滑轴承使用的主要原材料包括铜材、钢材、高分子材料，其中铜材价格所占比重较高。铜作为国民经济的基础原料，其价格走势受宏观经济、铜期货市场、供求关系等多重因素的影响而呈现出较大幅度的波动。 汇率波动风险。公司出口业务主要以欧元、美元进行计价、结算，而原材料采购在境内均以人民币结算。若人民币对欧元或美元汇率大幅度波动，而公司未能采取及时调整产品售价与汇率波动的联动机制、缩短结售汇周期、降低外汇结算收入的比重等有效应对措施，将使公司面临汇率波动风险。