国产自润滑轴承龙头，积极布局新应用

自润滑轴承国产龙头，盈利能力有望边际修复。公司为专业从事自润滑轴承及高性能聚合物业务的高新技术企业，现已成长为具备全球竞争力的国产龙头。公司掌握十多项行业领先的自润滑材料核心技术，拥有上万种规格产品，广泛应用于汽车、工程机械等领域，并与卡特彼勒、三一、小松等海内外优质客户形成长期稳定合作关系。近年来公司抓住下游复苏机遇并跟进产能布局，2021年实现营收9.85亿元，同比增长50.3%。盈利能力方面，2021年公司毛利率受原材料价格上涨影响出现下滑，2022Q2以来原材料价格大幅回落，叠加高毛利汽车产品需求快速复苏，公司下半年毛利率有望边际修复。 自润滑轴承替代空间大，汽车构成主要增量市场。滑动轴承为高速成长赛道，2020年我国滑动轴承渗透率提升至7%，但较全球12%的水平仍有提升空间。分下游来看，自润滑轴承替代空间大，汽车市场具备高成长性： （1）汽车市场：全球汽车自润滑轴承市场规模已超300亿元，在汽车高端化、轻量化趋势下还将进一步扩大。公司汽车行业全球市占率仅不到1%，未来随着新能源汽车逐步渗透，公司有望加快引领国产替代。（2）工程机械市场：公司已是全球工程机械自润滑轴承龙头之一，正积极拓展新客户与新应用。从需求看，疫情短期扰动逐渐退出，6月单月汽车销量环比增长34.4%，汽车供应链已全面恢复；海外经济体处于疫情后的经济扩张期，工程机械需求仍然强劲，国内基建加速加速趋势已形成，因此公司下半年营收与净利润均具备较强弹性。 产品矩阵不断完善，新能源+新材料是未来方向。风电方面，滑动轴承替换滚动轴承，可提升承载能力与可靠性，并使维护成本下降60%，滑动轴承方案有望助力实现风电降本难题。核电方面，我国核电装备自主化、国产化不断推进，第三代核电装备国产化率已超85%。公司作为“国和一号”关键部件自润滑轴承的供应商，有望持续受益于核电装备国产化。此外，公司致力于高性能聚合物、低摩擦材料等新材料的研发，有望复刻圣戈班等国际巨头路径，不断突破下游细分市场并强化自身产品竞争力。 盈利预测与投资建议。我们预计公司2022-2024年营业收入为12.24/14.86/17.83亿元，归母净利润为1.91/2.41/3.02亿元，对应PE为34.0/26.9/21.5X。公司是自润滑轴承的国产龙头，下半年盈利能力修复叠加新能源预期加强，具备利润与估值的双重弹性，首次覆盖，予以“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动风险；原材料价格波动风险；汇率波动风险。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 一、国产自润滑轴承龙头，盈利能力具备向上弹性 1.1深耕自润滑轴承，材料研发是核心壁垒 专注自润滑轴承，造就国产龙头。浙江长盛滑动轴承股份有限公司始创于1995年6月，1997年通过固体镶嵌式自润滑轴承打开海外市场，2003年进入汽车OEM市场，2006年进入卡特全球供应链，2015年成功研发出核电专用自润滑轴承。2017年上市以来，公司不断加强产品竞争力，先后拓展二级复合材料、液压用低摩擦零部件等新产品，延申产业链。目前，公司已成为专业从事自润滑轴承及高性能聚合物的研发、生产及销售的高新技术企业，产品涵盖自润滑轴承、低摩擦副零部件及相关精密铸件，覆盖汽车、工程机械、农业机械、建筑机械、轻工机械、高速高精数控机床、核电等下游应用，并出口欧美、日本等40多个国家和地区。经过多年发展，公司已成长为具备全球竞争力的自润滑轴承国产龙头。 图表1：公司发展历程 产品种类丰富，满足多样化定制需求。不同于标准化程度高的滚动轴承，自润滑轴承的对磨件及其他附属部件一般由客户设计，因此不同客户对轴承主体的设计、选材需求各异。公司产品根据材料和生产工艺的不同，分为金属塑料聚合物自润滑卷制轴承、双金属边界润滑卷制轴承、金属基自润滑轴承（平面滑动轴承）、铜基边界润滑卷制轴承、非金属自润滑轴承（纤维缠绕轴承、工程塑料轴承、粉末冶金轴承）、其他轴承（如关节轴承等）、低摩擦副部件及高性能聚合物产品等，涉及的产品规模上万种，满足客户多样化定制需求。其中，金属塑料聚合物自润滑卷制轴承主要应用于汽车行业，双金属边界润滑卷制轴承、金属基自润滑轴承、铜基边界润滑卷制轴承主要应用于工程机械，非金属自润滑轴承下游应用分布较广，主要应用于一般工业等。 图表2：公司主要产品 自润滑轴承壁垒较高，材料研发是核心。自润滑轴承的技术主要体现在自润滑材料的研发，目前自润滑材料多为复合材料，如双金属材料及多金属复合材料、高性能铜合金复合材料、金属基复合材料、高分子复合材料等。而复合材料的研发和产业化应用均需较深的技术积累和长期的反复试验，因此开发自润滑材料要求企业具备一支拥有良好理论基础和丰富实践经验的高素质研发团队，并具备针对不同工况条件模拟测试产品承载能力、使用寿命、极限温度和速度等性能的检测设备。公司自成立以来就十分重视自润滑材料及轴承的研发，通过多年的研发积累已形成材料配方制备工艺、金属基材料表面复合技术、自动化卷带材料生产线及后道自动成型加工装备及工艺技术、自润滑轴承材料试验检测技术等十多项行业领先的核心技术。 图表3：典型自润滑轴承结构与聚合物材料 客户资源优势突出，结构分散降低经营风险。工程机械和汽车供应链的准入门槛较高，认证时间长，企业一旦成为整车或整机制造商的合格供应商并实现批量供货后，双方就会形成较为稳固的长期合作关系，客户资源不易流失。在客户资源方面，公司已经进入卡特彼勒、小松、利勃海尔、普茨迈斯特、沃尔沃等知名主机厂的全球供应体系，并与美驰、博世、克诺尔、佛吉亚、伯尔克、三菱技术等国内外知名汽车及工程机械零部件生产商及三一集团、振华重工、海天塑机、一汽东机工、恒立油缸、豪迈科技等国内上市公司或业内优势企业建立了长期、稳定的合作关系。公司具备较分散的客户结构，2021年前五大客户收入占比均低于5%，且地域分布于欧洲、日本、印度、北美等多个国家和地区，分散化的客户结构有助于公司熨平区域或单个客户波动风险，保持经营稳定性。 图表4：公司积累了大量海内外优质客户 股权相对集中，五大子公司多元布局。孙志华先生为公司实际控制人，持有公司34.05%的股份，同时孙志华也是嘉善百盛的实际控制人。孙志华之女孙薇卿持有公司14.99%的股份，孙志华之女婿褚晨剑持有公司5%的股份，孙薇卿、褚晨剑、嘉善百盛均为孙志华先生的一致行动人。公司下设5个全资及控股子公司，分别为长盛技术、长盛塑料、吉盛新材料、长盛精密及长盛新材，其中长盛技术主要负责公司金属自润滑轴承产品的销售和售后服务；长盛塑料主营业务为非金属自润滑轴承及高性能工程塑料轴承的研发、生产和销售；长盛精密主要从事高性能自润钢套、对偶件等精密部件，并为客户提供低摩擦副方案；长盛新材主营含氟塑料及其相关制品。 图表5：公司股权结构（截至2022年7月28日） 1.2业绩重回增长期，盈利能力有望向上修复 把握下游机遇，业绩重回增长期。2015-2018年期间，公司营业收入稳定增长，CAGR为21.1%。2019年受国际贸易摩擦影响，外销下滑，导致整体收入下降。2020年海外疫情持续蔓延，出口市场萎缩，公司借助国内市场率先恢复的契机，积极调整市场方向，迅速提升了国内市场份额，业绩重新回到增长期。2021年公司把握住工程机械、汽车等下游景气度修复的机遇，实现营收和净利润稳健增长，其中营业收入9.85亿元，同比增长50.3%；归母净利润1.55亿元，同比增长6.7%。2022Q1公司营业收入同比继续增长，但利润增速出现下滑，主要系铜、钢等原材料价格居高不下，叠加疫情影响下主机厂开工不足。 图表6：公司营业收入及归母净利润（百万元） 内外兼修，三大产品齐发力。从地区结构看，公司较早进入汽车OEM市场，并陆续进入卡特彼勒、利勃海尔等工程机械整机厂的全球供应商体系，因此外销是公司重要收入来源。近年来公司基于多年积累的行业优势，逐步增加国内市场份额，内销收入占比有所提升。2021年公司国内、海外收入占比分别为55.0%、45.0%。从产品结构来看，金属塑料聚合物自润滑卷制轴承、双金属边界润滑卷制轴承、金属基自润滑轴承为公司三大优势产品，2021年收入占比分别为30.5%、25.2%、19.8%，合计占比75.5%。 图表7：公司营收地区结构 图表8：公司营收产品结构 盈利能力受原材料影响较大，产品结构优化有望提升毛利率水平。除2021年外，公司近年毛利率水平维持在30%以上，净利率水平维持在20%以上，整体盈利能力突出。 2021年由于原材料价格高涨、下游相关行业需求波动、疫情持续反复等多种因素综合影响，公司的毛利率降至27.7%。2022Q1由于原材料价格仍处高位，毛利率进一步承压。 分产品来看，非金属自润滑轴承的毛利率最高，在50%-60%之间，主要系该产品下游应用差异大，定制化程度较高；金属塑料聚合物自润滑卷制轴承主要应用于汽车领域，毛利率在40%-50%之间且长期稳定，公司产品结构优化有望提升整体毛利率水平；双金属边界润滑卷制轴承、金属基自润滑轴承、铜基边界润滑卷制轴承主要应用于工程机械领域，毛利率在20%-40%之间，由于这三类轴承原材料中金属占比较高，其毛利率受铜、钢材价格波动的影响较大。 图表9：公司毛利率与净利率 图表10：公司各产品毛利率 原材料价格进入下行区间，推动毛利率边际改善。公司2019-2021年原材料成本占比分别为69.64%、68.28%、73.11%，主要原材料包括铜材、钢材、高分子材料，其中铜材价格所占比重较高。2021年以来铜价（以长江有色市场铜平均价为参考，下同）持续上涨，公司毛利率在2021Q4到达低点24.0%。今年6月初以来，铜价从约7.3万元/吨的高位快速下调，7月中旬已降至6万元/吨以下，2022Q3或是公司毛利率企稳反弹的时点，预计2022H2毛利率有望修复至30%~35%的水平。 图表11：长江有色市场铜价与公司毛利率变动趋势 期间费用率整体下降，研发投入相对稳定。公司费用管控水平较好，2019年以来费用率呈下降趋势。具体来看，2021年公司销售费用率为1.9%，较2019年降低1.8pct；2021年公司管理费用率（剔除研发费用）为6.0%，较2019年降低1.0pct，2016年公司管理费用率较高，系当年股权激励执行的股份支付计入管理费用所致；2021年公司财务费用率为1.2%，较2019年上升1.5pct。公司十分重视研发投入，历年研发费用率基本维持在4.0%以上，较高的研发投入有利于公司保持国内技术领先地位。 图表12：公司费用率情况 二、自润滑轴承替代空间大，汽车构成主要增量市场 2.1自润滑轴承优势明显，市场规模快速扩大 自润滑轴承无需外部润滑，为轴承行业新兴赛道。轴承是当代机械设备中一种重要的基础零部件，主要功能是支撑旋转轴或其他运动体，同时保证其运动精度。轴承产品规格型号众多，根据产品结构和工作原理的不同，可以分为“滚动轴承”和“滑动轴承”两大类。滚动轴承是指在零件间含有滚动体作滚动运动的轴承，滑动轴承则是不使用滚动体，仅在滑动摩擦下工作的轴承。根据工作时轴套和轴颈表面间呈现的摩擦状态不同，滑动轴承可分为流体润滑（摩擦）轴承（如动压轴承、静压轴承）、非完全流体润滑（摩擦）轴承和无润滑（干摩擦）轴承，一般后两者属于自润滑轴承，如传统含油轴承、固体润滑轴承等。自润滑轴承是指用自润滑材料制作或在材料中预先加入润滑剂，在工作时可以不加或长时期不必加润滑剂的滑动轴承，又被称为“无油轴承”。 图表13：轴承产品分类 自润滑轴承具备独特优势，适合低速、重载及恶劣工况环境。自润滑轴承与轴为面接触，承载能力较强，且无需供油，因此特别适合于在低速、重载以及恶劣工况（如极端温度、真空、高空、腐蚀性等无法加油或难加油情况）下使用。汽车制造、机械工业企业的某些关键设备需要在极端工况下运行，由于设备重、环境温度高、粉尘大或空气中含酸性腐蚀气体等各种因素，难以为设备添加润滑油，因此已逐步采用自润滑轴承。相比