第三季度盈利改善，乘用车座椅业务逐步量产

第三季度盈利改善，格拉默美洲区业绩环比改善。公司2023前三季度实现营收159.39亿元，同比+22.28%，实现归母净利润1.54亿元（去年同期为-0.77亿元），2023Q3实现营业收入55.03亿元，同比+19.58%，环比+3.35%，实现归母净利润0.72亿元，同比-21.39%，环比+220.08%。 利润影响层面，座椅业务发生较多的研发费用和管理费用支出，上半年合计6068万元；格拉默美洲地区实施产能调整费用等，2023年前三季度企业重组费用为5448万元。格拉默方面，在国内市场开拓较好，前三季度格拉默乘用车业务亚太地区收入同比增长32%，商用车业务亚太地区收入同比增长11%。美洲地区方面，第三季度息税前利润率环比改善约3%，预计得益于降本增效以及原材料价格上涨补偿机制的实施。 加大格拉默与继峰的协同作用，加快格拉默整合与落实降本增效。开拓新内饰业务，截至2023年7月底，公司已获得大众、吉利、长城等客户在汽车出风口的定点，在手项目接近40个；隐藏式门把手、车载冰箱已获得定点。公司产品自制率高，用于头枕支杆及座椅扶手骨架、钣金件生产的冲压模具和泡沫制造的发泡模具均为自制，原材料采购成本低。 降本增效方面，公司召开战略协同大会细化各业务板块，要求在采购、人员、生产、研发、质量等方面的协同，公司与格拉默签订了联合采购协议，提高双方的成本控制能力。 乘用车座椅顺利量产，加大产能投入，保障后续交付。上半年乘用车座椅实现营收1.08亿元，交付座椅产品近万套。公司预计在2023年底进一步实现合资品牌、新势力企业、国内传统车企等客户的准入布局，争取实现在手定点项目年化产量100万辆目标。产能方面，公司合肥基地（一期）完成建设投产，常州基地、宁波基地、长春基地、天津基地、北京基地投入建设中。 公司合肥基地、长春基地建成后预计将形成80万套乘用车座椅的生产规模。 继峰进入乘用车座椅的供应体系，订单持续落地，将有望突破现有的座椅供应配套格局，具备座椅龙头潜质。 风险提示：商誉减值风险、财务风险、原材料涨价风险、同业竞争风险、政策风险、市场风险、客户拓展风险。 投资建议：公司乘用车座椅业务稳步推进，考虑到盈利修复情况，下调盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润为2.60/5.94/9.84亿元（原为3.05/6.94/10.76亿元），同比变化为扭亏/128%/65.7%，每股收益分别为0.23/0.53/0.88元，维持“增持”评级。 盈利预测和财务指标 继峰股份2023前三季度实现营业收入159.39亿元，同比+22.28%，实现归母净利润1.54亿元（2022年同期为-0.77亿元），实现扣非归母净利润1.73亿元（2022同期为-0.88亿元）。其中，2023Q3实现营业收入55.03亿元，同比+19.58%，环比+3.35%，实现归母净利润0.72亿元，同比-21.39%，环比+220.08%，实现扣非归母净利润0.67亿元，同比-23.4%，环比+69.89%。 其中，格拉默2023年前三季度实现营收17.35亿欧元，同比+8.9%；EBIT达到0.31亿欧元，同比大幅增长（2022年同期为250万欧元）。2023年第三季度公司EBIT约为1200万欧元（去年同期1500万欧元），同比下降主要系美洲地区的重组措施费用（约40万欧元）等。公司因部分特殊事项，影响利润，包括：1、继峰本部座椅业务发生较多的研发费用和管理费用支出，上半年合计6068万元，2、格拉默美洲地区实施产能调整费用等，2023年前三季度企业重组费用为5448万元。 格拉默在国内市场开拓较好，2023年前三季度格拉默乘用车业务亚太地区收入同比增长32%，商用车业务亚太地区收入同比增长11%。美洲地区方面，第三季度息税前利润率环比改善3.1%。 公司2023年前三季度销售毛利率14.51%，同比+2.28pct，销售净利率1.01%，同比+1.60pct。其中，2023Q3销售毛利率15.10%，同比+0.99pct，环比+0.59pct，销售净利率1.36%，同比-0.90pct，环比+0.96pct。费用端，公司2023前三季度的销售、管理、研发、财务费用率分别为1.39%、7.80%、2.05%、1.91%，同比变化为-0.13pct、+0.28pct、-0.18pct、+0.54pct。公司管理费用率提升预计为企业重组所增加的费用，财务费用率提升主要受到境外通胀导致境外利率提升。 公司整体盈利能力继续改善，主要得益于：1、加快业务整合，要求各业务板块无论在采购、生产设施设备、各层级人员、技术研发、客户资源等方面全方位标准化、共享化。2、业务整合进入到要效益阶段，2022年10月，公司首次派出中国籍管理人员李国强出任格拉默全球COO，加大对格拉默的整合以及降本增效措施，包括优化人员配置和工厂布局、加强供应链管理、深化VAVE措施的落实，深挖工厂经营效率等。3、积极落实与客户协商原材料价格补偿机制。 表1：格拉默分区域经营情况（百万欧元） 图1：公司营业收入及增速 图2：公司单季度营业收入及增速 图3：公司净利润 图4：公司单季度净利润 图5：公司毛利率及净利率 图6：公司单季度毛利率及净利率 继峰与格拉默在产品、客户上协同发展，继峰具有国内自主品牌客户资源，而格拉默在欧系、美系客户渗透更多，双方可以实现有效互补。 开拓新内饰业务。①截至2023年7月底，公司已获得大众、吉利、长城等客户在汽车出风口的定点，在手项目接近40个，2022年全年、2023年1-6月已分别实现营业收入接近9000万元、9500万元。②隐藏式门把手产品已经获得定点。 ③车载冰箱已获得不同客户的多个项目定点。 继峰、格拉默各板块整合深化。2023年2月底，公司召开战略协同大会细化各业务板块，在采购、人员、生产、研发、质量等方面的协同。2023年3月公司与格拉默签订了联合采购协议，提高双方的成本控制能力。公司产品自制率高，用于头枕支杆及座椅扶手骨架、钣金件生产的冲压模具和泡沫制造的发泡模具均为自制，原材料采购成本低。 乘用车座椅工厂的建设与布局等方面均有突破，预计业务将逐步放量。 首个乘用车座椅项目顺利量产。目前公司乘用车座椅在手订单6个，其中2021年获得的第一个项目已经量产，并平稳度过5-7月的产能爬坡期，上半年乘用车座椅实现营收1.08亿元（Q2收入1.04亿元），交付座椅产品近万套。进一步获得奥迪新能源汽车平台型项目，以及一汽大众项目，公司预计在2023年底进一步实现合资品牌、新势力企业、国内传统车企等客户的准入布局，争取实现在手定点项目年化产量100万辆目标，座椅龙头可期。 加大产能投入，保障后续产品交付。公司合肥基地（一期）完成建设投产，常州基地、宁波基地、长春基地、天津基地、北京基地投入建设中。根据公司募投项目信息，公司拟定增募集资金18.1亿元，用于“合肥汽车内饰件生产基地项目”、“长春汽车座椅头枕、扶手及内饰件项目”、“宁波北仑年产1000万套汽车出风口研发制造项目”及补充流动资金。其中“合肥汽车内饰件生产基地项目”建成后将形成60万套乘用车座椅的生产规模，“长春汽车座椅头枕、扶手及内饰件项目”建成后将形成20万套乘用车座椅生产规模。 乘用车座椅国产替代空间广阔。座椅平均单车价值量预计4000元以上，是汽车零部件中高单车价值量环节，且在持续增配过程中，而目前全球汽车座椅80%以上的市场份额被安道拓、李尔、丰田纺织、佛吉亚、延锋座椅、麦格纳等座椅生产商所占据。国内生产商中，延锋座椅约占国内市场份额29%左右，其他本土座椅总成商中规模尚小，主要活跃在二级配套市场。乘用车座椅的销售模式并非以市场为导向，而是以客户为导向，国内本土的配套商具有较低的成本优势与迅速反应能力。继峰进入新能源车企的供应体系，将有望突破现有的座椅供应配套格局，替代反应较慢的供应商，伴随国内造车新势力成长。 表2：现有产能及定增规划产能 图7：产品共研、客户互补，协同效应显现 表3：已有座椅订单梳理 盈利预测与投资建议：下调盈利预测，维持“增持”评级。 考虑到公司前三季度收入增长速度，主要得益于格拉默在国内的开拓，以及公司新产品的放量，我们上修公司的收入盈利预测，预计公司2023-2025年收入分别为206.14/235.90/280.63亿元（原为195.86/224.96/269.03亿元）。结合公司盈利修复情况，费用端，公司2023前三季度的销售、管理、研发、财务费用率分别为1.39%、7.80%、2.05%、1.91%，同比变化为-0.13pct、+0.28pct、-0.18pct、+0.54pct。我们上调了公司费用的假设，整体下调公司盈利预测。 表4：公司盈利预测假设条件 预计公司2023-2025年归母净利润为2.60/5.94/9.84亿元 （ 原为3.05/6.94/10.76亿元 ） ， 同比变化为扭亏/128%/65.7%， 每股收益分别为0.23/0.53/0.88元。 选取汽车内饰件公司新泉股份、上海沿浦、岱美股份作为可比公司，公司整体估值高于可比公司，主要因为公司是比较稀缺的座椅标的，且座椅订单持续加速，已于2023年开始放量，具备龙头潜质，维持“增持”评级。 表5：同类公司估值比较（20231102） 风险提示：商誉减值风险、财务风险、原材料涨价风险、同业竞争风险、政策风险、市场风险、客户拓展风险。 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元）