财富管理优势依旧显著，资产质量保持稳健

公司报告 金融 公司季报点评 招商银行600036 财富管理优势依旧显著，资产质量保持稳健 事件： 招商银行发布2023年三季报，前三季度实现营业收入260279亿元，同比 172，增速较上半年137PCT；归母净利润113890亿元，同比652，增速较上半年260PCT。 整体业绩表现与行业趋势一致 从单季度来看，招商银行23Q3实现营收、归母净利润分别为81819、38138亿元，同比分别458、170，同比增速较二季度分别541PCT、883PCT。分业务来看，23Q3单季度分别实现利息净收入、手续费及佣金净收入、其他非息净收入53290、19936、8593亿元，同比分别211、1079、406，同比增速较二季度分别278PCT、013PCT、3748PCT。 其他非息净收入环比明显走弱，主要受到公允价值变动损益拖累。23Q3招商银行公允价值变动损益为478亿元，去年同期为1461亿元，预计主要系8月底债市到期收益率快速上行所致。从业绩归因来看，我们认为前三季度归母净利润增长主要受益于生息资产规模扩张与拨备计提；从贡献度的边际变化来看，生息资产规模扩张以及拨备计提对利润的贡献均有所减弱，息差拖累边际提升。 信贷稳步投放，息差有所承压 信贷投放稳步推进。截至23Q3末，招商银行贷款余额646万亿元，较期初668，增速较上半年165PCT，整体基本符合“4321”的投放节奏。从新增贷款来看，信贷结构尚需优化。23Q3招商银行新增贷款100107亿元，同比多增37540亿元。新增贷款中对公、票据贴现以及零售贷款占比分别为3296、7393、5903，票据冲量规模较大。净息差方面，前三季度招商银行净息差为219，较上半年4BP。净息差下行主要受到资产端拖累，前三季度生息资产平均收益率为379，较上半年4BP。我们认为资产端收益率下行主要系：1）LPR多次下调叠加有效信贷需求不足，贷款收益率下行；2）市场利率中枢低位运行，带动债券投资和票据贴现等市场化资产收益率下降。负债端成本同样承压，前三季度招商银行计息负债成本率为162，较上半年1BP，主要系：1）受美元加息影响，外币负债成本率显著上升；2）存款定期化趋势依旧显著。截至23Q3末，招商银行活期存款率为5547，较23Q2末306PCT。 中收边际有所改善，财富管理基础持续夯实 招商银行前三季度手续费净收入67027亿元，同比1152，增速较上半年031PCT。中收增速改善主要由代销保险支撑，前三季度招商银行代理保险收入12611亿元，同比1694。另一方面，公司财富管理客群基础持续夯实。截至23Q3末，招商银行金葵花及以上客户（月日均资产50万）达到45292万户，较期初931，户均AUM达到23545万元；私人银行客户（月日均资产1000万）达到1461万户，较期初838，户均AUM达到281309万元。整体零售客户资产AUM达到1308万亿元，较期初790。整体来看，招商银行财富管理优势依旧显著，随着市场回暖，招商银行中收有望快速修复。 资产质量保持稳健 从静态角度来看，截至23Q3末，招商银行不良率、关注率、逾期率分别为096、101、125，较年中分别1BP、1BP、0BP，整体资产质量保持稳健。从动态角度来看，本行口径下前三季度招商银行不良生成率为103，较上半年1BP。其中对公不良生成率与零售不良生成率分别为056、150。而零售端由主要是信用卡不良生成压力较大，前三季度招商银行信用卡业务不良生成率为439。但从边际变化来看，23Q3招商银行信用卡单季度年化不良生成率为406，环比39BP。房地产领域，截至23Q3末，招商银行承担信用风险的涉房类业务余额为414714亿元，较年初1019；理财资金出资、委托贷款、合作机构主动管理的代销信托、主承销债务融资工具等不承担信用风险的业务余额为256938亿元，较上年末 1446。截至23Q3末，招商银行拨备覆盖率为44586，较年中177PCT。 盈利预测、估值与评级 考虑到资本市场表现尚需修复以及信贷有效需求依旧不足，我们下调公司 20232025年营业收入至分别为348001、369122、396498亿元（原值为 368813、406514、439716亿元），同比增速分别为093、607、742， 3年CAGR为477；归母净利润分别为148638、161225、175989亿元 （原值为153543、174616、194414亿元），同比增速分别为770、847、916，3年CAGR为844。鉴于公司财富管理优势依旧显著，我们给予公司2024年1倍PB，目标价4125元，维持“买入”评级。 风险提示：经济复苏不及预期，资产质量恶化，监管政策变化 证券研究报告 2023年10月31日 行业：银行股份制银行 投资评级：买入（维持） 当前价格：3076元 目标价格：4125元 基本数据 总股本流通股本百万股252198525219 85 流通A股市值百万元63454633 每股净资产元3536 资产负债率9043 一年内最高最低元42632701 招商银行 沪深300 60 37 13 10 2022102023320236202310 股价相对走势 作者 分析师：刘雨辰 执业证书编号：S0590522100001邮箱：liuyuchglsccomcn 联系人：陈昌涛 邮箱：chenchtglsccomcn 相关报告 1、《招商银行（600036）：财富管理客群基础持续夯实》20230826 2、《招商银行（600036）：短期扰动不改长期向好趋势》20230426 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 331253 344783 348001 369122 396498 增长率（） 1404 408 093 607 742 归母净利润（百万元） 119922 138012 148638 161225 175989 增长率（） 2320 1508 770 847 916 EPS（元股） 469 542 570 620 678 BVPS（元股） 2901 3271 3674 4125 4619 市盈率（PE） 656 568 540 496 453 市净率（PB） 106 094 084 075 067 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2023年10月31日收盘价 图表1：招商银行业绩增速图表2：招商银行ROA、ROE 30 25 20 15 10 5 0 201906 201909 201912 202003 202006 202009 202012 202103 202106 202109 202112 202203 202206 202209 202212 202303 202306 202309 201903 201906 201909 201912 202003 202006 202009 202012 202103 202106 202109 202112 202203 202206 202209 202212 202303 202306 202309 5 营业收入同比增速PPOP同比增速归母净利润同比增速 2200 2000 1800 1600 1400 1200 ROE（年化）ROA（年化，右轴） 170 150 130 110 090 070 201903 10 1000 050 资料来源：Wind，国联证券研究所资料来源：Wind，国联证券研究所 图表3：招商银行业绩归因 202203 202206 202209 202212 202303 202306 202309 生息资产规模 971 999 965 1057 1123 1074 1026 净息差 026 159 202 355 949 953 1016 手续费及佣金净收入 159 214 254 228 495 432 370 其他非息收入 016 014 025 066 174 276 188 成本费用 027 021 116 019 243 207 102 营业外净收入 015 008 004 009 003 001 003 拨备计提 200 373 678 763 959 1109 726 所得税 193 399 353 384 237 051 199 少数股东损益 007 003 022 019 021 007 004 归母净利润 1252 1352 1421 1508 782 912 652 资料来源：Wind，国联证券研究所 图表4：招商银行存贷款增速图表5：招商银行净息差下行 资料来源：Wind，国联证券研究所资料来源：Wind，国联证券研究所 图表6：招商银行单季度新增存贷款 亿元 202203 202206 202209 202212 202303 202306 202309 新增贷款 188071 173702 62567 57085 284516 19464 100107 对公贷款 85807 64337 15628 90162 177253 23991 32995 贴现 64594 44452 4900 31197 31608 96628 74011 零售贷款 37670 64913 73295 1880 75655 92101 59091 新增存款 333016 357091 52882 445675 236136 258354 49740 对公存款 186252 203809 60664 43232 101128 储蓄存款 146764 153282 113546 402443 51388 资料来源：Wind，国联证券研究所 图表7：招商银行资产质量稳健图表8：招商银行不良生成略有抬升 不良贷款率关注贷款率逾期贷款率不良生成率对公不良生成零售不良生成 140 130 120 110 100 090 080 070 060 050 040 180 160 140 120 100 080 060 040 020 202012 202103 202106 202109 202112 202203 202206 202209 202212 202303 202306 202309 000 资料来源：Wind，国联证券研究所资料来源：Wind，国联证券研究所 图表9：招商银行拨备覆盖率略微下降 不良贷款余额（亿元）拨备覆盖率（右轴） 650490 480 600470 460 550450 440 500430 420 450410 400 201912 202003 202006 202009 202012 202103 202106 202109 202112 202203 202206 202209 202212 202303 202306 202309 400390 资料来源：Wind，国联证券研究所 财务预测摘要资产负债表单位百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 现金 13310 15209 12000 12000 12000 存放中央银行款项 553898 587818 594045 662514 738884 存放同业和其他金融机构 80350 91346 130960 143529 157303 款项拆出资金 194421 264209 311031 340881 373596 买入返售金融资产 524601 276676 522569 799559 901845 贷款和垫款 5335391 5807154 6284024 6686129 7290900 以公允价值计量且其变动 348123 423467 437013 478954 524919 计入当期损益的投资以摊余成本计量的债务工 1185841 1555457 1480016 1622054 177