公司事件点评报告：新能源电气装备领军企业，海风场景优势显著

证 券 研2023年10月31日 究 报新能源电气装备领军企业，海风场景优势显著 告—明阳电气（301291.SZ）公司事件点评报告 买入(首次)事件 分析师：张涵 S1050521110008 zhanghan3@cfsc.com.cn 联系人：罗笛箫S1050122110005luodx@cfsc.com.cn 基本数据2023-10-30 当前股价（元） 总市值（亿元）总股本（百万股） 流通股本（百万股） 52周价格范围（元）日均成交额（百万元） 29.98 94 312 68 26.26-32.7 135.75 市场表现 (%)明阳电气沪深300 10 0 -10 -20 -30 -40 资料来源：Wind，华鑫证券研究 相关研究 公司研究 明阳电气发布2023年三季度报告：2023前三季度公司实现营业收入33.03亿元，同比增长65.94%；实现归母净利润 3.19亿元，同比增长88.66%。 投资要点 ▌业绩表现亮眼，盈利能力提升 2023Q1~Q3公司实现营收33.03亿元，同比增长65.94%，实现归母净利润3.19亿元，同比增长88.66%；毛利率为22.96%，同比提升1.00pct；净利率为9.66%，同比提升 1.17pct；销售/管理/研发/财务费用率分别同比变动-0.26/- 0.20/+0.12/-0.71pct。 2023Q3，公司实现营收14.04亿元，同比增长67.54%，环比增长17.73%；实现归母净利润1.56亿元，同比增长112.16%，环比增长32.00%；毛利率和净利率已分别逐季度提升至24.63%和11.13%，分别环比提升1.91pct和1.20pct。 ▌新能源领域收入高占比，海风场景优势显著 公司主要产品包括箱式变电站、成套开关设备和变压器，2023H1公司箱式变电站、成套开关柜和变压器收入分别占总营收的69%、15%和12%，毛利率分别为20.48%、18.99%和26.78%。公司产品主要应用于新能源（光伏、陆风、海风、储能）和新型基础设施（数据中心、智能电网）两大领域，占主营业务收入比例在95%以上。公司已与“五大六小”发电集团、国南两网、两大EPC单位（中电建、中能建）、通信运营商（中国移动、中国联通等）及能源方案服务商（阳光电源、明阳智能、上能电气、禾望电气等）建立了长期合作关系，产品覆盖全国市场，并远销东南亚、美国、欧洲。 2020~2022年期间，公司来自新能源各下游领域的收入占总营收比例随行业发展情况有所波动，陆风占比最高至43%，海风占比最高至23%，光伏占比最高至36%，储能占比逐年提升至6%。值得关注的是，公司大容量海上风电升压变压器、海上风电充气式中压环网柜等产品作为海风并网关键设备，已成功打破外资品牌垄断并获取批量订单，已在明阳智能处实现部分海风配套设备的国产替代，目前处于全面进入其他风电厂商过程，2023H1公司收入中来自明阳智能的关联交易金额占总营收比例已降至13%；同时，随产品附加值及毛利率水平较高的特种海上干式变压器销售占比提高，公司变压 器毛利率同步有所上升。看好公司通过海风产品品类拓展+客户数量扩张，充分受益于国内“十四五”后两年海风建设加速。 ▌推进募投项目产能投放，产能结构持续优化 公司IPO募投资金拟投入2个项目以及补充流动资金：1）智能化输配电设备研发和制造中心项目：计划建设大容量变压器及箱式变电站生产线，达产产能2450台；计划通过对大容量海上风电升压系统、智能电网配电设备、轨道交通开关柜等智能化输配电系统关键技术的研究，建立智能化输配电系统研发中心；2）年产智能环保中压成套开关设备2万台套生产建设项目：计划建设智能环保中压开关设备的数字化工厂，达产产能2万套。看好公司通过优质产能扩充+产能结构优化保障长期增长。 ▌盈利预测 预测公司2023-2025年收入分别为50.09、63.36、80.26亿元，EPS分别为1.52、2.13、2.79元，当前股价对应PE分别为19.8、14.1、10.7倍，看好公司作为变压器环节领先公司受益于国内外海上风电建设加速，首次覆盖，给予“买入”投资评级。 ▌风险提示 需求不及预期风险；毛利率下降风险；原材料价格上涨风险；客户开拓不及预期风险；产能建设进度不及预期风险；大盘系统性风险。 预测指标 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入（百万元） 3,236 5,009 6,336 8,026 增长率（%） 59.4% 54.8% 26.5% 26.7% 归母净利润（百万元） 265 473 664 872 增长率（%） 64.4% 78.4% 40.3% 31.3% 摊薄每股收益（元） 1.13 1.52 2.13 2.79 ROE（%） 27.3% 11.3% 13.9% 15.6% 资料来源：Wind，华鑫证券研究 公司盈利预测（百万元） 资产负债表 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产: 营业收入 3,236 5,009 6,336 8,026 现金及现金等价物 404 3,618 4,434 5,562 营业成本 2,551 3,902 4,918 6,206 应收款 1,556 2,272 2,700 3,200 营业税金及附加 15 20 25 32 存货 581 894 1,127 1,422 销售费用 116 190 241 305 其他流动资产 472 731 925 1,172 管理费用 83 125 158 201 流动资产合计 3,014 7,515 9,186 11,356 财务费用 18 3 25 32 非流动资产: 研发费用 105 155 196 249 金融类资产 0 0 0 0 费用合计 322 473 621 787 固定资产 474 443 413 386 资产减值损失 -27 -40 -15 -15 在建工程 1 0 0 0 公允价值变动 0 0 0 0 无形资产 97 92 87 83 投资收益 0 -1 -1 -1 长期股权投资 0 0 0 0 营业利润 293 523 734 963 其他非流动资产 212 212 212 212 加:营业外收入 0 1 1 1 非流动资产合计 784 747 713 681 减:营业外支出 1 1 1 1 资产总计 3,797 8,262 9,899 12,036 利润总额 293 523 734 964 流动负债: 所得税费用 28 50 70 92 短期借款 59 59 59 59 净利润 265 473 664 872 应付账款、票据 1,992 3,170 4,131 5,384 少数股东损益 0 0 0 0 其他流动负债 294 294 294 294 归母净利润 265 473 664 872 流动负债合计 2,495 3,755 4,778 6,109 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 成长性营业收入增长率 59.4% 54.8% 26.5% 26.7% 归母净利润增长率 64.4% 78.4% 40.3% 31.3% 盈利能力毛利率 21.2% 22.1% 22.4% 22.7% 四项费用/营收 10.0% 9.4% 9.8% 9.8% 净利率 8.2% 9.4% 10.5% 10.9% ROE 27.3% 11.3% 13.9% 15.6% 偿债能力资产负债率 74.4% 49.5% 51.6% 53.5% 净利润 265 473 664 872 营运能力 少数股东权益 0 0 0 0 总资产周转率 0.9 0.6 0.6 0.7 折旧摊销 27 36 34 32 应收账款周转率 2.1 2.2 2.3 2.5 公允价值变动 0 0 0 0 存货周转率 4.4 4.4 4.4 4.4 营运资金变动 -4 -27 168 289 每股数据(元/股) 经营活动现金净流量 288 483 866 1193 EPS 1.13 1.52 2.13 2.79 投资活动现金净流量 -19 32 30 28 P/E 26.5 19.8 14.1 10.7 筹资活动现金净流量 2946 2731 -50 -66 P/S 2.2 1.9 1.5 1.2 现金流量净额 3,214 3,246 846 1,155 P/B 7.2 2.2 2.0 1.7 非流动负债:长期借款 315 315 315 315 其他非流动负债 16 16 16 16 非流动负债合计 331 331 331 331 负债合计 2,826 4,086 5,109 6,441 所有者权益股本 234 312 312 312 股东权益 971 4,175 4,789 5,596 负债和所有者权益 3,797 8,262 9,899 12,036 现金流量表 2022A 2023E 2024E 2025E 资料来源：Wind、华鑫证券研究 ▌电力设备组介绍 张涵：电力设备行业首席分析师，金融学硕士，中山大学理学学士，5年证券行业研究经验，曾获得2022年第四届新浪财经金麒麟光伏设备行业最佳分析师，重点覆盖光伏、风电、储能、电力设备等领域。 臧天律：金融工程硕士，CFA、FRM持证人。上海交通大学金融本科，4年金融行业研究经验，覆盖光伏、储能领域。 罗笛箫：欧洲高等商学院硕士，西安交通大学能源与动力工程和金融双学位，研究方向为新能源风光储方向。 ▌证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 ▌证券投资评级说明 股票投资评级说明： 投资建议 预测个股相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 买入 >20% 2 增持 10%—20% 3 中性 -10%—10% 4 卖出 <-10% 行业投资评级说明： 投资建议 行业指数相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 推荐 >10% 2 中性 -10%—10% 3 回避 <-10% 以报告日后的12个月内，预测个股或行业指数相对于相关证券市场主要指数的涨跌幅为标准。 相关证券市场代表性指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以道琼斯指数为基准。 ▌免责条款 华鑫证券有限责任公司（以下简称“华鑫证券”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告由华鑫证券制作，仅供华鑫证券的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告中的信息均来源于公开资料，华鑫证券研究部门及相关研究人员力求准确可靠，但对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。我们已力求报告内容客观、公正，但报告中的信息与所表达的观点不构成所述证券买卖的出价或询价的依据，该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时结合各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就财务、法律、商业、税收等方面咨询专业顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华鑫证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露。 本报告中的资料、意见、预测均只反映报告初次发布时的判断，可能会随时调整。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。在不同时期，华鑫证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究