2023年三季报点评：财产险COR同比抬升，人身险新单增长提速

2023年10月31日 公司研究 财产险COR同比抬升，人身险新单增长提速 ——中国人保（601319.SH）、中国人民保险集团（1339.HK）2023年三季报点评 A股：买入（维持） 当前价：5.34元人民币 H股：买入（维持） 当前价：2.61港币 作者分析师：王一峰 执业证书编号：S0930519050002010-57378038 wangyf@ebscn.com 联系人：黄怡婷 huangyiting@ebscn.com 市场数据（A股） 总股本(亿股)442.24 总市值(亿元)：2361.56 一年最低/最高(元)：4.74/6.95近3月换手率：15.8% 股价相对走势 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -6.6 -4.6 12.4 绝对 -9.5 -15.4 13.6 资料来源：Wind 相关研报 综合成本率优于同业，新业务价值同比大幅增长——中国人保（601319.SH）、中国人民保险集团（1339.HK）2023年半年报点评（2023-08-31） COR持续改善，新会计准则下盈利同比高增——中国人保（601319.SH）、中国人民保险集团（1339.HK）2023年一季报点评（2023-04-30） 财产险承保利润同比高增，人身险NBV降幅收窄——中国人保（601319.SH）、中国人民保险集团（1339.HK）2022年年报点评（2023-03-25） 寒辞去冬雪，暖带入春风——保险行业2023年度投资策略（2022-12-25） 要点 事件： 2023年前三季度，新会计准则下中国人保营业收入4186.6亿，同比+4.3%，其 中单三季度同比-0.6%；归母净利润205.0亿，同比-15.5%，其中单三季度同比 -89.6%；加权平均净资产收益率8.7%，同比-2.5pct；财险板块综合成本率97.9%，同比+1.7pct。 点评： 财产险：保费收入稳步增长，COR有所抬升但仍保持行业领先水平 1）2023年前三季度，公司实现财产险保费收入4095.7亿，同比+7.5%，增幅较上半年收窄1.3pct，主要受非车险业务调整影响。具体来看，车险保费收入2067.2 亿，同比+5.5%，增速与上半年持平；非车险保费收入2028.5亿，同比+9.6%，增幅较上半年收窄2.0pct，主要受意健险、农险及责任险增速放缓影响，前三季度分别同比增长5.0%、16.1%、2.8%至843.7、533.3、280.2亿，增幅分别较上半年收窄0.2pct、3.9pct、6.0pct；但从占比来看，前三季度非车险保费占比同比提升1.0pct至49.5%，业务结构持续优化。 2）2023年前三季度，受车辆出行恢复及台风等自然灾害影响，新准则下公司实现承保利润73.8亿，同比-39%，其中23Q3单季同比由盈转亏至7.3亿；综合成本率同比抬升1.7pct至97.9%，但相较上市同业仍处于领先水平（前三季度平安财险/太保财险综合成本率分别为99.3%/98.7%，分别同比 +1.6pct/+1.0pct），彰显出较强的经营韧性。 人身险：新单延续较高增长态势，业务结构改善利好长期价值增长。2023年前三季度，公司人身险业务（人保寿+人保健康）实现新单保费768.9亿，同比 +15.1%，增幅较上半年扩大1.1pct，其中23Q1/Q2/Q3单季分别同比 +2.5%/+62.6%/+26.1%，单三季度增速有所放缓主要受预定利率下调及银保渠道“报行合一”严监管影响。从期交业务来看，前三季度长险期交首年保费同比增长43.9%至274.8亿，增幅较上半年收窄8.2pct，其中23Q1/Q2/Q3单季分别同比+12.5%/+206.2%/-3.8%；同时，前三季度期交首年保费占长险首年保费比例达47.9%，同比+8.5pct，业务结构进一步改善。 资本市场波动叠加自然灾害事故影响，归母净利润同比下滑。2023年前三季度，新旧会计准则切换及资本市场大幅波动影响下，测算公司总投资收益（利息收入 +投资收益+公允价值变动-资产减值）同比下滑21.4%至343.9亿，其中23Q3单季同比-70.8%；叠加财险板块综合成本率同比抬升，前三季度公司归母净利润同比下滑15.5%至205.0亿，其中23Q3单季同比-89.6%。 盈利预测与评级：公司作为综合性保险金融集团，服务网络根植城乡、遍布全国，客户基础广泛且深厚，行业龙头地位稳固。未来财险业务有望在规模效应下呈现出强者恒强趋势，维持COR领先优势；人身险业务也有望随着渠道转型成效的不断显现支撑全年NBV维持较好增长。结合三季报业绩表现，我们下调旧准则下公司2023-2025年归母净利润预测17.5%/20.3%/20.4%至245/258/272亿。目前A/H股价对应公司23年PEV分别为0.82/0.38，维持“买入”评级。 风险提示：保费收入不及预期；资本市场大幅波动；利率超预期下行。 公司盈利预测与估值简表 指标202120222023E2024E2025E 营业收入（亿元）5,9776,2096,5316,8617,238 营业收入增长率%2.4%3.9%5.2%5.0%5.5% 归母净利润增长率%7.8%12.8%0.2%5.7%5.2% 归母净利润（亿元）216244245258272 EVPS（元）5.986.006.486.977.49 EPS（元）0.490.550.550.580.61 P/B（A）1.081.070.990.920.86 P/E（A）10.919.689.669.148.69 P/E（H）4.994.424.424.183.97 P/EVPS（A）0.890.890.820.770.71 P/EVPS（H）0.410.410.380.350.33 P/B（H）0.490.490.450.420.39 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2023年10月30日（汇率1HKD=0.9356RMB）；受新准则披露限制，表格展示旧准则数据 财务报表与盈利预测 利润表（亿元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 5,977 6,209 6,531 6,861 7,238 已赚保费 5,300 5,597 5,871 6,157 6,490 提取未到期责任准备金 -84 -113 -119 -124 -131 投资收益 628 567 573 608 644 其他收入 48 45 49 54 60 营业支出 5,619 5,801 6,126 6,434 6,793 退保金 249 309 329 345 363 赔付支出 3,367 3,583 3,758 3,941 4,154 其他成本 50 60 71 84 100 营业利润 358 407 406 426 445 加：营业外收入 4 5 7 9 12 减：营业外支出 -3 -2 -2 -2 -1 利润总额 359 410 410 434 456 减：所得税 -53 -66 -67 -70 -74 净利润 306 343 344 364 382 少数股东损益 90 99 99 105 110 归属普通股东净利润 216 244 245 258 272 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 资产负债表（亿元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产 13,764 15,087 16,710 18,505 20,501 货币资金 224 222 246 273 302 以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产 575 383 424 470 520 买入返售金融资产 115 192 213 236 261 应收分保账款 164 213 235 261 289 应收分保未决赔款准备金 136 156 172 191 212 可供出售金融资产 5,021 5,576 6,176 6,839 7,577 持有至到期投资 1,973 1,984 2,197 2,433 2,696 长期股权投资 1,356 1,462 1,620 1,794 1,987 固定资产 130 129 143 159 176 无形资产 330 339 375 415 460 投资性房地产 133 151 167 185 205 定期存款 943 1,012 1,121 1,241 1,375 其他资产 2,664 3,269 3,620 4,009 4,441 总负债 10,797 12,081 13,519 15,127 16,926 卖出回购金融资产款 776 1,009 1,129 1,263 1,413 预收保费 274 295 330 369 413 保户储金及投资款 449 525 588 658 736 未到期责任准备金 1,706 1,839 2,058 2,302 2,576 未决赔款准备金 1,792 2,151 2,407 2,693 3,013 寿险责任准备金 3,646 3,919 4,386 4,907 5,491 长期健康险责任准备金 556 666 745 834 933 其他负债 1,599 1,678 1,877 2,101 2,350 股东权益 2,967 3,006 3,192 3,378 3,575 股本 442 442 442 442 442 少数股东权益 776 791 806 821 837 归属母公司股东权益 2,191 2,215 2,386 2,557 2,738 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 行业及公司评级体系 评级说明 增持未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 行买入未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上业 及 减持未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%； 公中性未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%；司 无评级因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。 评卖出未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上；级 基准指数说明：A股市场基准为沪深300指数；香港市场基准为恒生指数；美国市场基准为纳斯达克综合指数或标普500指数。 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证，本研究报告中任何关于发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点。研究人员获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户反馈、竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益。所有研究人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 法律主体声明 本报告由光大证券股份有限公司制作，光大证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格，负责本报告在中华人民共和国境内 （仅为本报告目的，不包括港澳台）的分销。本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格编号已披露在报告首页。 中国光大证券国际有限公司和EverbrightSecurities(UK)CompanyLimited是光大证券股份有限公司的关联机构。 特别声明 光大证券股份有限公司（以下简称“本公司”）成立于1996年，是中国证监会批准的首批三家创新试点证券公司之一，也是世界500强企业— —中国光大集团股份公司的核心金融服务平台之一。根据中国