第三季度收入下滑14%，毛利率持续提升

第三季度收入下滑，毛利率持续提升。公司主要从事代工和品牌业务，代工业务为耐克、迪卡侬等知名品牌研发生产箱包，子公司上海嘉乐从事服装代工，系优衣库核心供应商；品牌业务主要通过小米和线上自有渠道销售箱包。 在去年高基数及今年下游去库影响下，预计主要受箱包代工业务影响，公司第三季度收入同比下滑13.7%至7.26亿元；归母净利润同比增长128.2%至0.46亿元。整体毛利率提升4.6百分点至25.2%，预计受品牌及代工业务毛利率提升共同带动。整体费用率有所增长，销售与管理费用率基本维持稳定； 研发费用率提升1.2百分点；财务费用率提升2.1百分点，主要因本期汇兑净收益减少及利息支出增加。 在毛利率提升与费用率增长，以及非经常损益负面影响减少共同作用下，营业利润率同比提升2.0百分点至6.9%；叠加所得税率降低，净利率同比提升3.2百分点至6.3%。现金流改善，经营性现金流净额同比+618%至1.92亿元。 箱包代工业务预计承压，国内出行市场复苏推动自有业务增长。 1）代工业务：在去年同期箱包代工业务高基数，以及面对海外终端市场需求疲软的外部环境，和运动休闲客户去库存收紧采购订单及IT客户全球PC出货量连续同比下滑的压力下，预计公司第三季度箱包代工业务承压；但上海嘉乐的服装代工业务带来新的增量。毛利率来看，预计一方面受客户结构改善影响，毛利率提升；另一方面服装代工毛利率低于箱包代工，但当前占比仍较小，预计影响较小。四季度及明年随下游客户去库进入尾声，公司箱包代工订单有望迎来反弹；同时客户结构的调整持续推动毛利率提升。 2）品牌业务：公司品牌经营业务抓住国内出行消费市场回暖的发展机会，预计单三季度收入仍有快速增长；同时毛利率预计提升，主要因：1）新品毛利率更高；2）折扣率收窄；3）去年同期毛利率受清理海外库存干扰较低。 风险提示：订单恢复不及预期；海外高通胀；下游去库存进程不及预期。 投资建议：短期关注海外品牌去库进展，中长期看好利润率修复。公司箱包代工业务生产效率领先，内生外延扩张产能，做深并拓展优质龙头客户，同时服装代工子公司上海嘉乐上半年已扭亏为盈开始贡献盈利；品牌业务受出行需求复苏带动收入增长，毛利率持续提升。我们维持盈利预测，预计公司2023-2025年净利润分别1.6/2.2/2.6亿元，维持“增持”评级和19.3-20.2元的合理估值区间，对应2024年PE21-22x。 盈利预测和财务指标 图1：公司单季度收入及增速（单位：亿元、%） 图2：公司单季度归母净利润及增速（单位：亿元、%） 图3：公司单季度利润率水平 图4：公司单季度费用率与变化情况 图5：公司单季度净资产收益率（ROE）情况 图6：公司经营性现金流净额（单位：亿元、%） 投资建议：短期关注海外品牌去库进展，中长期看好利润率修复 公司箱包代工业务生产效率领先，内生外延扩张产能，做深并拓展优质龙头客户，同时服装代工子公司上海嘉乐上半年已扭亏为盈开始贡献盈利；牌业务受出行需求复苏带动收入增长，毛利率持续提升。我们维持盈利预测，预计公司2023-2025年净利润分别1.6/2.2/2.6亿元，维持“增持”评级和19.3-20.2元的合理估值区间，对应2024年PE21-22x。 表1：盈利预测和财务指标 表2：可比公司估值表 风险提示 订单恢复不及预期、海外高通胀、下游去库存进程不及预期 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元） 免责声明