Q3国内业务短期受行业调整影响，海外业务保持快速增长趋势

2023年10月31日迈瑞医疗(300760.SZ) Q3国内业务短期受行业调整影响，海外业务保持快速增长趋势 公司快报 证券研究报告医疗器械投资评级买入-A维持评级6个月目标价335.23元股价(2023-10-30)283.08元 交易数据总市值(百万元)343,217.91流通市值(百万元)343,217.63总股本(百万股)1,212.44流通股本(百万股)1,212.4412个月价格区间256.8/341.88元 事件：公司发布2023年三季报。2023年前三季度，公司实现收入273亿元，同比增长17.2%；归母净利润98.34亿元，同比增长21.4%；扣非归母净利润96.86亿元，同比增长21.02%；毛利 迈瑞医疗 沪深300 10% 0% -10% -20% 2022-102023-022023-062023-10 股价表现 率66.12%，同比提升1.8pct；净利率36.02%，同比提升1.2pct。单三季度来看，公司实现收入88.28亿元，同比增长11.2%；归母净利润33.92亿元，同比增长20.52%；扣非归母净利润33.45亿元，同比增长21.35%；毛利率67.21%，同比提升2.6pct；净利率38.43%，同比提升2.97pct。Q3公司毛利率与净利率提升预计与当期业务结构变化，海外客户与高端客户收入占比提升相关。 上半年公司受益于国内新基建与常规诊疗复苏，Q3在国内行业调整背景下业务增速有所放缓，海外市场放量对业绩形成支撑。 （1）2022.12-2023.02，国内市场ICU病房建设显著提速，监护仪、呼吸机、输注泵等重症所需设备的紧急采购量大幅增加。公司此期间内的产能大幅倾斜在了相关重症产品上，生命信息与支持业务和国内市场在23Q1分别实现了60%以上和30%以上的高速增长。 （2）2023.03-2023.07，国内医院常规诊疗活动加速恢复，公司体外诊断试剂消耗和超声采购等常规业务开始呈现迅速复苏的趋势，并且常规产品和国际市场的产能3月份以来也已经恢复，使得体外诊断和医学影像业务、以及国际市场的增速在二季度实现了反弹，其中体外诊断和医学影像业务二季度增长均超过了35%，发展中国家二季度增速恢复至20%以上。 （3）2023.08以来，受到全国范围整治医疗领域不正之风的影响，国 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 7.8 1.9 -13.4 绝对收益 4.9 -8.3 -12.2 马帅 分析师 SAC执业证书编号：S1450518120001mashuai@essence.com.cn 内公立医院正常的招投标活动显著推迟，对公司国内各项业务的开展 相关报告 造成了影响。同时，得益于公司在海外持续的高端客户群突破和加快推动全面的本地化平台建设，公司国际市场三季度增速环比二季度进 迈瑞医疗23H1业绩稳健向上，国内新基建+海外市场突 2023-09-03 一步提速至20%以上，其中发展中国家增速进一步提速至30%以上。 破持续驱动增长22A&23Q1业绩符合我们预 2023-04-29 期，主业均衡发展，持续突破高端市场提升国际影响力 迈瑞医疗Q3业绩符合预2022-10-31期，业务发展稳中有进 公司保持高研发投入，高端产品持续突破。 2023年前三季度，公司实现研发投入28.11亿元，占营业收入的比重达10.3%，同比增长23.3%，产品持续创新迭代，在高端领域不断实现突破。2023Q3，公司在体外诊断领域，推出了MT8000全实验室智能化流水线、乙型肝炎病毒e抗体测定试剂盒、高敏心肌肌钙蛋白I测定试剂盒、氨基末端脑利钠肽前体测定试剂盒等新产品。在医学影像领域，推出了高端台式彩超ResonaR9铂金版（北美）、高端体 检台式彩超Hepatus9（中国）、面向国际客户的X光数字化升级解决方案RetroPad等新产品。在生命信息与支持领域，公司推出了4K三维内窥镜荧光摄像系统和电子镜、AniFM3系(I3、S3)动物专用输注泵等新产品。 投资建议： 买入-A投资评级，6个月目标价335.23元。我们预计公司2023年-2025年的收入增速分别为18.1%、21.7%、20.0%，净利润的增速分别为20.7%、20.5%、20.2%，成长性突出；维持给予买入-A的投资评级，6个月目标价为335.23元，相当于2023年35倍的动态市盈率。 风险提示：医疗设备采购的政策影响；海外业务的不确定性；新产品放量的不确定性。 (百万元) 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入 25,269.6 30,365.6 35,850.0 43,611.7 52,353.3 净利润 8,001.6 9,607.2 11,600.0 13,981.0 16,802.5 每股收益(元) 6.60 7.92 9.57 11.53 13.86 每股净资产(元) 22.23 26.38 31.91 37.23 43.59 盈利和估值 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 市盈率(倍) 40.3 33.6 27.8 23.1 19.2 市净率(倍) 12.0 10.1 8.3 7.1 6.1 净利润率 31.7% 31.6% 32.4% 32.1% 32.1% 净资产收益率 29.7% 30.0% 30.0% 31.0% 31.8% 股息收益率 1.3% 1.7% 1.9% 2.3% 2.8% ROIC 328.6% 148.2% 206.8% 161.6% 189.4% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 财务报表预测和估值数据汇总 （百万元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 25,269.6 30,365.6 35,850.0 43,611.7 52,353.3 成长性 减:营业成本 8,842.7 10,885.3 12,461.1 15,198.7 18,259.7 营业收入增长率 20.2% 20.2% 18.1% 21.7% 20.0% 营业税费 282.0 348.3 394.1 488.8 587.5 营业利润增长率 21.6% 21.2% 20.0% 20.6% 20.2% 销售费用 3,998.9 4,801.6 5,198.3 6,280.1 7,643.6 净利润增长率 20.2% 20.1% 20.7% 20.5% 20.2% 管理费用 1,105.7 1,320.1 1,469.9 1,853.5 2,094.1 EBITDA增长率 22.0% 19.0% 26.5% 20.7% 20.1% 研发费用 2,524.2 2,922.6 3,513.3 4,317.6 5,130.6 EBIT增长率 21.4% 18.5% 27.5% 21.0% 20.6% 财务费用 -86.0 -451.0 -199.5 -245.5 -298.7 NOPLAT增长率 20.4% 16.0% 23.9% 20.5% 20.1% 加:资产/信用减值损失 -125.9 -107.9 -124.6 -119.5 -117.3 投资资本增长率 157.3% -11.2% 54.2% 2.4% 13.8% 公允价值变动收益 9.9 -21.4 - - - 净资产增长率 15.8% 18.7% 21.0% 16.7% 17.1% 投资和汇兑收益 0.8 -5.1 -2.9 -2.4 -3.5 营业利润 9,065.7 10,990.5 13,185.4 15,896.7 19,115.6 利润率 加:营业外净收支 -48.6 -37.0 -34.1 -39.9 -37.0 毛利率 65.0% 64.2% 65.2% 65.1% 65.1% 利润总额 9,017.1 10,953.6 13,151.3 15,856.8 19,078.6 营业利润率 35.9% 36.2% 36.8% 36.5% 36.5% 减:所得税 1,013.0 1,342.8 1,547.6 1,871.1 2,270.4 净利润率 31.7% 31.6% 32.4% 32.1% 32.1% 净利润 8,001.6 9,607.2 11,600.0 13,981.0 16,802.5 EBITDA/营业收入 35.7% 35.3% 37.9% 37.6% 37.6% 资产负债表 EBIT/营业收入运营效率 33.2% 32.8% 35.4% 35.2% 35.4% （百万元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 固定资产周转天数 50 48 44 38 33 货币资金 15,361.1 23,185.7 25,630.1 32,067.7 38,915.7 流动营业资本周转天数 -36 -41 -32 -17 -10 交易性金融资产 - - - - - 流动资产周转天数 306 308 328 319 324 应收帐款 1,784.7 2,807.8 2,740.1 3,734.8 4,196.1 应收帐款周转天数 25 27 28 27 27 应收票据 131.7 2.1 228.5 60.1 244.6 存货周转天数 51 45 48 47 46 预付帐款 237.9 289.4 313.5 431.1 456.4 总资产周转天数 509 503 497 465 445 存货 3,565.3 4,024.9 5,483.0 5,986.5 7,494.8 投资资本周转天数 62 70 71 71 64 其他流动资产 254.2 295.9 245.5 265.2 268.9 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 29.7% 30.0% 30.0% 31.0% 31.8% 长期股权投资 26.4 60.8 60.8 60.8 60.8 ROA 21.0% 20.6% 22.2% 23.2% 24.3% 投资性房地产 45.3 43.4 43.4 43.4 43.4 ROIC 328.6% 148.2% 206.8% 161.6% 189.4% 固定资产 3,771.8 4,261.0 4,516.5 4,717.7 4,850.1 费用率 在建工程 1,126.3 1,802.7 1,870.7 2,028.2 2,225.9 销售费用率 15.8% 15.8% 14.5% 14.4% 14.6% 无形资产 2,201.3 2,273.6 2,250.2 2,214.0 1,986.1 管理费用率 4.4% 4.3% 4.1% 4.3% 4.0% 其他非流动资产 9,597.2 7,698.0 8,923.8 8,757.3 8,407.6 研发费用率 10.0% 9.6% 9.8% 9.9% 9.8% 资产总额 38,103.0 46,745.2 52,306.0 60,366.7 69,150.2 财务费用率 -0.3% -1.5% -0.6% -0.6% -0.6% 短期债务 - - - - - 四费/营业收入 29.8% 28.3% 27.8% 28.0% 27.8% 应付帐款 3,590.2 4,192.0 4,579.5 6,234.3 6,732.2 偿债能力 应付票据 - - 1.3 0.3 0.6 资产负债率 29.2% 31.5% 26.0% 25.2% 23.5% 其他流动负债 5,038.9 7,577.8 6,599.4 6,332.1 6,862.1 负债权益比 41.3% 46.1% 35.1% 33.7% 30.8% 长期借款 - - - - - 流动比率 2.47 2.60 3.10 3.39 3.79 其他非流动负债 2,505.9 2,976.3 2,420.7 2