23Q3点评：门店增长稳健，黄金、电商延续亮眼表现

证券研究报告公司研究 公司点评报告周大生(002867)投资评级上次评级刘嘉仁社零&美护首席分析师执业编号：S1500522110002联系电话：15000310173邮箱：liujiaren@cindasc.com蔡昕妤商贸零售分析师执业编号：S1500523060001联系电话：13921189535邮箱：caixinyu@cindasc.com 信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 周大生（002867.SZ）23Q3点评：门店增长稳健，黄金、电商延续亮眼表现 2023年10月31日 事件：公司发布23Q3业绩，实现营收44.2亿元，同增15.15%，归母净利 3.55亿元，同增2.86%，扣非归母净利3.47亿元，同增12.35%。23Q1-3公司实现营收124.94亿元，同增39.81%，归母净利10.95亿元，同增17.69%，扣非归母净利10.54亿元，同增21.2%。 点评： 23Q3归母净利增速波动主要受政府补助确认节奏影响。政府补助去年集中在Q3确认，而今年则集中在Q2。若剔除政府补助带来的非经常性损益变动后，23Q3归母净利同比增长10%。 23Q3公司归母净利率8.04%，同比下降0.96PCT。拆解来看，23Q3毛利率17.78%，同比下降0.13PCT；销售/管理/研发/财务费用率4.98%/0.56%/0.06%/-0.01%，同比+0.02/-0.02/-0.01/+0.04PCT。我们预计 23Q3毛利率同比略降主要由于黄金产品收入占比提升；销售费用23Q3为 2.2亿元，同比增加0.3亿元，且23Q1-3逐季环比提升，我们预计主要由于电商渠道投入加大；23Q3利息费用679万元，同比增加346万元，且23Q1-3同环比均有提升，我们预计主要由于随黄金产品销售规模增加，黄金租赁规模增加。此外，23Q3投资净亏损4782万元，去年同期为净收益1211万元，主要由于黄金租赁到期归还，租赁期间金价上涨所确认的投资净亏损；公允价值变动净收益4258万元，去年同期为净亏损437万元，主要由于未交割的黄金租赁业务形成的交易性金融负债报告期随黄金价格波动带来公允价值变动。 收入拆分来看，黄金、电商延续亮眼表现。分产品，23Q1-3镶嵌类实现营收7.55亿元，同降22.48%，素金类实现营收104.71亿元，同增51.67%。分渠道，线下自营实现营收12.33亿元，同增43.15%，其中镶嵌/黄金分别 同比-8.14%/+50.12%；电商实现营收15.6亿元，同增74.51%，其中镶嵌/黄金分别同比+57.4%/+120.27%；加盟业务实现营收95.46亿元，同增36.07%，其中镶嵌批发/黄金批发/品牌使用费分别同比- 31.29%/+47.43%/+31.02%。 门店稳健扩张。截至2023.9.30，公司共拥有门店4831家，其中加盟店4521家，自营店310家。23Q1-3各季度净开店分别为21/98/96家，其中加盟净开店分别为1/85/68家，自营净开店分别为20/13/28家。 盈利预测：我们预计公司2023-2025年营收163/202/241亿元，同增46%/24%/19%，归母净利14.4/17.6/20.6亿元，同增32%/22%/17%，对应10月30日收盘价PE为11/9/8X。 风险因素：金价剧烈波动，加盟拓店不及预期，镶嵌业务承压拖累盈利能力。 重要财务指标营业总收入(百万元) 2021A9,155 2022A11,118 2023E16,276 2024E20,236 2025E24,095 增长率YoY% 80.1% 21.4% 46.4% 24.3% 19.1% 归属母公司净利润(百万元) 1,225 1,091 1,443 1,760 2,058 增长率YoY% 20.9% -10.9% 32.3% 22.0% 16.9% 毛利率% 27.3% 20.8% 18.2% 17.6% 17.1% 净资产收益率ROE% 21.2% 18.0% 21.2% 22.5% 22.8% EPS(摊薄)(元) 1.12 1.00 1.32 1.61 1.88 市盈率P/E(倍) 13.44 15.09 11.41 9.35 8.00 市净率P/B(倍) 2.84 2.72 2.42 2.10 1.83 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2023年10月30日收盘价 资产负债表单位:百万元利润表单位:百万元会计年度2021A2022A2023E2024E2025E会计年度2021A2022A2023E2024E2025E流动资产5,2576,2358,24010,14712,283营业总收入9,15511,11816,27620,23624,095 货币资金1,2891,7351,3022,2592,215营业成本6,6558,80813,31416,67519,977 应收票据10101 营业税金及附加 89106155192229 应收账款6828171,2631,4361,777销售费用6977489281,0521,181 预付账款1011162024管理费用9793104121133 存货2,7483,3425,3126,0837,900研发费用1412131313 其他527329347349366财务费用-21-13-16-12-21 非流动资产1,7591,3721,3361,3001,266减值损失合-59-1000 长期股权投 资 2155155155155 投资净收益1718242424 固定资产2315250361411其他-528818180 无形资产427403380357334营业利润1,5791,4091,8852,2992,688 其他1,307798551427365营业外收支1212000 资产总计7,0167,6079,57611,44713,549利润总额1,5911,4201,8852,2992,688 流动负债 短期借款 1,1071,477 00 2,683 0 3,528 0 4,449 0 所得税369333442539630 净利润1,2221,0871,4431,7602,058 益 应付票据1419293141少数股东损 -3-3000 应付账款 331 252 621 723 898 归属母公司 净利润 1,225 1,0911,443 1,760 2,058 其他 非流动负债 762 112 1,206 81 2,033 81 2,774 81 3,511 81 EBITDAEPS(当 年)(元) 1,6091,4881,898 1.121.011.32 2,321 1.61 2,704 1.88 长期借款1818181818 其他9463636363现金流量表单位:百万元 少数股东权 益 10 7 7 7 7 经营活动现 金流 197 1,018-260 1,190 336 负债合计1,2191,5582,7643,6094,531会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 7,016 7,607 9,576 11,447 13,549 68 83 53 58 61 财务费用 5 13 1 1 1 归属母公司股东权益 5,7876,0426,8067,8319,012净利润1,2221,0871,4431,7602,058 负债和股东权益 折旧摊销 重要财务指标 单位:百万元 投资损失 -17 -18 -24 -24 -24 2021A2022A2023E2024E2025E 营运资金变 -1,179 -177 -1,733 -604 -1,760 会计年度 动 营业总收入 9,155 11,118 16,276 20,236 24,095 其它 97 29 0 0 0 同比（%） 80.1% 21.4% 46.4% 24.3% 19.1% 投资活动现金流 290 101 7 2 -3 归属母公司净利润 1,225 1,091 1,443 1,760 2,058 资本支出 -153 -123 -17 -22 -27 同比 20.9% -10.9% 32.3% 22.0% 16.9% 长期投资 431 218 0 0 0 毛利率（%） 27.3% 20.8% 18.2% 17.6% 17.1% 其他 12 6 24 24 24 筹资活动现 ROE% 21.2% 18.0% 21.2% 22.5% 22.8% 金流 -878 -673 -181 -236 -378 EPS(摊薄)(元) 1.12 1.00 1.32 1.61 1.88 吸收投资 8 0 0 0 0 P/B 2.84 2.72 2.42 2.10 1.83 EV/EBITDA 11.39 9.24 8.05 6.17 5.31 P/E13.4415.0911.419.358.00借款18600000 支付利息或 股息 -769 -552 -681 -736 -878 现金流净增 加额-391446-433957-45 研究团队简介 刘嘉仁，社零&美护首席分析师。曾供职于第一金证券、凯基证券、兴业证券。2016年加入兴业证券社会服务团队，2019年担任社会服务首席分析师，2020年接管商贸零售团队，2021年任现代服务业研究中心总经理。2022年加入信达证券，任研究开发中心副总经理。2021年获新财富批零与社服第2名、水晶球社服第1名/零售第1名、新浪 财经金麒麟最佳分析师医美第1名/零售第2名/社服第3名、上证报最佳分析师批零 社服第3名，2022年获新浪财经金麒麟最佳分析师医美第2名/社服第2名/零售第2 名、医美行业白金分析师。 王越，美护&社服高级分析师。上海交通大学金融学硕士，南京大学经济学学士，2018年7月研究生毕业后加入兴业证券社会服务小组，2022年11月加入信达新消费团队。主要覆盖化妆品、医美、社会服务行业。 周子莘，美容护理分析师。南京大学经济学硕士，华中科技大学经济学学士，曾任兴业证券社会服务行业美护分析师，2022年11月加入信达新消费团队。主要覆盖化妆品、医美。 涂佳妮，社服&零售分析师。新加坡南洋理工大学金融硕士，中国科学技术大学工学学士，曾任兴业证券社服&零售行业分析师，2022年11月加入信达新消费团队，主要覆盖免税、眼视光、隐形正畸、宠物、零售等行业。 蔡昕妤，商贸零售分析师。圣路易斯华盛顿大学金融硕士，曾任国金证券商贸零售研究员，2023年3月加入信达新消费团队，主要覆盖黄金珠宝、线下零售、培育钻石板块。 李汶静，伊利诺伊大学香槟分校理学硕士，西南财经大学经济学学士，2022年11月加入信达新消费团队。主要覆盖化妆品、医美。 分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。 免责声明 信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。 本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。客户应当认识到有关本报告的电话、短信、邮件提示仅为研究观点的简要沟通，对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。 本报告是基于信达证券认为可靠的已公开信息编制，但信达证券