三季度盈利超预期，内蒙项目释放长期成长性

宝丰能源（600989） 公司研究/公司点评 三季度盈利超预期，内蒙项目释放长期成长性 投资评级：买入（维持） 报告日期：2023-10-29 收盘价（元）14.29 近12个月最高/最低（元）16.06/11.21 总股本（百万股）7,333 流通股本（百万股）7,333 流通股比例（%）100.00 总市值（亿元）1,048 流通市值（亿元）1,048 39% 24% 9% -5%10/221/234/237/2310/23 20% 公司价格与沪深300走势比较 - 宝丰能源沪深300 分析师：王强峰 执业证书号：S0010522110002电话：13621792701 邮箱：wangqf@hazq.com 联系人：潘宁馨 执业证书号：S0010122070046电话：13816562460 邮箱：pannx@hazq.com 相关报告 1.高油煤比下成本优势显著，内蒙一期成长可期2023-08-27 2.煤化工龙头业绩坚韧，内蒙项目延续高成长2023-03-12 3.收购宁夏红墩子煤业40%股权，资源控制力提升2022-12-2 主要观点： 事件描述 10月27日晚，宝丰能源发布2023年三季报，公司2023年前三季度 实现营收204.01亿元，同比减少5.05%，实现归母净利润38.91亿元，同比下降27.58%；实现扣非净利润41.46亿元，同比下降27.86%，基本每股收益0.53元。 焦炭板块小幅承压，烯烃板块盈利明显改善 公司第三季度实现营收73.11亿元，同比增长3.11%，环比增长15.01%；归母净利润16.34亿元，同比+20.34%，环比+52.50%；扣非净利润17.10亿元，同比+16.42%，环比+47.96%。公司第三季度主要经营数据环比涨幅较大，主要原因一是宁东三期100万吨/年烯烃项目已于9月中旬投入试生产且运行稳定，带来部分烯烃产量的释放；另一方面，主营产品价格价差环比二季度明显改善；叠加炼焦煤等原材料采购价格下跌，成本端改善较为明显。 价格价差方面，根据公司经营数据披露，主要产品PE/PP/焦炭/纯苯/改质沥青/MTBE三季度均价（不含税）7208.62/6684.40/1481.71/6164.06/4330.45/6907.06元/吨，环比分别 +2.40%/+0.43%/+7.91%/+6.36%/+0.63%/+2.96%，各产品均价相比于 二季度均有不同程度的上扬。而根据我们对市场价格的跟踪，主要产品价差焦炭-精煤/聚乙烯(HDPE)-乙烯/聚乙烯(LLDPE)-乙烯/聚丙烯-丙烯/乙烯及丙烯-甲醇/甲醇-煤炭环比分别-4.46%/+9.09%/+7.25%/+12.80% /+103.66%/+7.30%。综合来看，焦炭板块盈利小幅承压，烯烃板块盈利则有明显改善。 成本方面，公司烯烃板块原材料主要采购煤炭，煤炭价格对成本影响较大，前三季度受房地产支撑不佳以及澳煤进口放量、煤矿事故频发等因素影响，煤炭价格整体下跌。根据公司披露，2023年前三季度气化原料煤/炼焦精煤/动力煤/煤焦油平均采购单价同比 -14.28%/-26.08%/-8.05%/+5.23%。 量方面，从公司披露的经营数据来看，焦炭的产量/销量环比二季度减少1.87/6.83万吨，聚烯烃的产量/销量环比二季度增加8.64/6.20万吨。其余产品量方面环比变动基本持平，预期随着后续宁东三期100万吨烯烃项目产能爬坡，第四季度仍将为公司持续释放聚烯烃产品增量。 费用控制方面，公司三季度销售费用占比环比下降0.06pct，管理费用占比环比下降1.06pct，财务费用占比环比下降0.43pct，公司费用整体保持稳定。 多项目平行建设，远期成长性充足 公司2023年多项目平行建设，新增产能众多，未来成长性可期。据公 司公告称，20万吨/年苯乙烯项目已于8月2日正式投料试车；宁东三 期烯烃项目甲醇工段已于今年3月底投入试生产，目前已达到设计产能； 100万吨/年烯烃项目已于9月中旬投入试生产，目前试生产运行稳定； 25万吨EVA工段预期10月底正式开车；内蒙古300万吨/年煤制烯烃 项目顺利建设中，部分项目建设好于预期；宁东四期50万吨煤制烯烃 项目于2023年8月进入拟审批阶段，预计于2023年四季度开工建设。 长期来看，待上述各项目顺利建设、达标达产后，公司将拥有700万吨焦炭以及670万吨煤制烯烃产能，同时配套50万吨EVA等高端产品产能，产品矩阵得到进一步丰富，远期成长性显著。 投资建议 我们认为公司的规模优势和成本控制领先全行业，盈利情况远超市场平均水平，同时不断压缩成本，成为行业内标杆企业。宁夏三期及内蒙古项目一期落地将显著增加公司竞争力，未来成长空间广阔。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为57.24、104.22、149.00亿元，同比增速为-9.2%、82.1%、43%。对应PE分别为18.31、10.06、7.03倍，维持“买入”评级。 风险提示 （1）新建项目建设进度不及预期； （2）原材料及产品价格大幅波动； （3）宏观经济下行。 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 28430 27199 45247 61551 收入同比（%） 22.0% -4.3% 66.4% 36.0% 归属母公司净利润 6303 5724 10422 14900 净利润同比（%） -10.9% -9.2% 82.1% 43.0% 毛利率（%） 32.9% 32.7% 34.1% 34.8% ROE（%） 18.6% 14.8% 21.3% 23.3% 每股收益（元） 0.86 0.78 1.42 2.03 P/E 14.03 18.31 10.06 7.03 P/B 2.61 2.72 2.14 1.64 EV/EBITDA 12.35 12.16 7.09 4.63 资料来源：wind，华安证券研究所 财务报表与盈利预测 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 4497 6616 21301 39753 营业收入 28430 27199 45247 61551 现金 2158 3958 16569 34733 营业成本 19084 18311 29801 40139 应收账款 71 7 132 68 营业税金及附加 412 388 662 890 其他应收款 65 103 228 152 销售费用 72 69 114 155 预付账款 299 363 578 734 管理费用 676 647 1076 1463 存货 1348 1262 2631 2628 财务费用 234 707 928 917 其他流动资产 556 923 1164 1438 资产减值损失 0 0 0 0 非流动资产 53082 60474 65290 70346 公允价值变动收益 0 0 0 0 长期投资 0 0 0 0 投资净收益 0 2 1 2 固定资产 26412 32504 36955 41929 营业利润 7720 6903 12353 17545 无形资产 4664 5144 5592 5923 营业外收入 6 24 24 18 其他非流动资产 22006 22825 22743 22494 营业外支出 419 358 373 383 资产总计 57578 67090 86591 110099 利润总额 7307 6569 12005 17180 流动负债 11518 10827 15993 19287 所得税 1005 845 1583 2280 短期借款 0 0 0 0 净利润 6303 5724 10422 14900 应付账款 657 776 1262 1492 少数股东损益 0 0 0 0 其他流动负债 10861 10051 14730 17795 归属母公司净利润 6303 5724 10422 14900 非流动负债 12186 17688 21602 26916 EBITDA 8184 9954 15838 21470 长期借款 10912 16412 20323 25644 EPS（元） 0.86 0.78 1.42 2.03 其他非流动负债 1274 1277 1279 1272 负债合计 23704 28515 37595 46202 主要财务比率 少数股东权益 0 0 0 0 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 股本 7333 7333 7333 7333 成长能力 资本公积 7268 7268 7268 7268 营业收入 22.0% -4.3% 66.4% 36.0% 留存收益 19274 23974 34395 49296 营业利润 -8.3% -10.6% 79.0% 42.0% 归属母公司股东权 33875 38575 48996 63897 归属于母公司净利 -10.9% -9.2% 82.1% 43.0% 负债和股东权益 57578 67090 86591 110099 获利能力毛利率（%） 32.9% 32.7% 34.1% 34.8% 现金流量表 单位:百万元 净利率（%） 22.2% 21.0% 23.0% 24.2% 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E ROE（%） 18.6% 14.8% 21.3% 23.3% 经营活动现金流 6626 8143 17429 22545 ROIC（%） 14.3% 11.4% 15.9% 17.3% 净利润 6303 5724 10422 14900 偿债能力 折旧摊销 129 2292 2451 2848 资产负债率（%） 41.2% 42.5% 43.4% 42.0% 财务费用 256 752 1011 1265 净负债比率（%） 70.0% 73.9% 76.7% 72.3% 投资损失 0 -2 -1 -2 流动比率 0.39 0.61 1.33 2.06 营运资金变动 -174 -1011 3092 3006 速动比率 0.21 0.41 1.09 1.85 其他经营现金流 6589 7123 7786 12422 营运能力 投资活动现金流 -11177 -10070 -7722 -8430 总资产周转率 0.56 0.44 0.59 0.63 资本支出 -9977 -10044 -7694 -8395 应收账款周转率 520.67 700.47 652.32 614.60 长期投资 -435 0 0 0 应付账款周转率 33.75 25.56 29.24 29.14 其他投资现金流 -765 -26 -27 -35 每股指标（元） 筹资活动现金流 4469 3727 2903 4049 每股收益 0.86 0.78 1.42 2.03 短期借款 0 0 0 0 每股经营现金流薄） 0.90 1.11 2.38 3.07 长期借款 6551 5500 3911 5321 每股净资产 4.62 5.26 6.68 8.71 普通股增加 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 0 0 0 0 P/E 14.03 18.31 10.06 7.03 其他筹资现金流 -2082 -1773 -1008 -1272 P/B 2.61 2.72 2.14 1.64 现金净增加额 -81 1800 12611 18164 EV/EBITDA 12.35 12.16 7.09 4.63 资料来源：公司公告，华安证券研究所 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息