2023年三季报点评：核心金融主业营运利润彰显韧性

事件：中国平安披露2023年三季报： 9M23 实现归母营运利润（OPAT）1,124.82亿元，同比下降9.8%（3Q23同比降幅22.4%）；实现归母净利润875.75亿元，同比下降5.6%（3Q23同比降幅19.6%）。具体来看 9M23 寿险及健康险、财产保险、银行、资产管理业务、科技业务分部OPAT累计同比增速分别为-1.3%、-8.0%、+8.1%、转亏和-60%（3Q23单季同比增速分别为0.0%、-70.9%、-2.2%、转亏和-29.3%）。集团三大核心业务OPAT1,178亿元，累计同比微降0.2%，保持平稳，业绩符合预期。 我们搭建了新准则下利源分析框架，投资利差亏损收窄是当期净利润提升的核心。 9M23 新准则下产寿险净利润合计增长6%，其中寿险净利润同比增长8%，得益于“利差”亏损收窄，寿险承保利润贡献同比下降6%，预计受当期摊销的保险服务收入同比减少所致；财险净利润同比下降8%，虽然承保利润同比大幅下降67%，但得益于财险“利差”同比大幅增长44%，缓解承保利润压力。 寿险:NBV可比同比增长40.9%，OPAT保持稳健。 9M23 公司累计实现新业务价值（NBV）达335.74亿元，同比增长29.9%，可比口径下同比增长40.9%（对应3Q23单季同比增速为28.6%），增速显著优于同业，归因来看：1）NBV新单同比增长44.8%，Margin微幅下降至23.20%，底部基本探明；2）从人均产能来看，人均NBV同比增长94.4%，抵消了代理人数量环比6月末下降3.7%至36.0万的规模影响。公司多元渠道协同发展，非个险渠道贡献NBV的15.8%： 1）银保渠道与平安银行加强协同融合，并持续拓展外部合作银行渠道；2）持续推广小区网格化经营模式，期末已组建超1.1万人的高素质专员队伍。公司本份季报中已不再提及“寿险改革”，而是提出基数利源角度的保险领域3+2改革：寿险NBV、投资收益、存量保单继续率+费用结构优化、赔付成本优化。 财险保险服务收入稳健增长，车险业务质量保持良好，车险承保综合成本率为97.4%。 9M23 公司累计实现财险保险服务收入2,355.38亿元，同比增长6.8%。 整体COR上升1.6pps至99.3%，其中台风暴雨影响1.1pps；车险COR为97.4%，品质保持良好，优于行业平均水平。 地产敞口稳中略降。险资组合年化综合投资收益率3.7%，年化净投资收益率4.0%。期末险资组合规模近4.64万亿元，较年初增长7.1%。期末不动产投资余额为2,094.82亿元，在总投资资产中占比4.5%（物权、债权和股权占比分别为76.1%、18.9%和5.0%）。 盈利预测与投资评级：在同业普遍面临净利润压力的背景下，公司营运利润表现彰显韧性。因权益市场震荡下行，我们下调盈利预测，我们预计2023-25年归母营运利润为1442、1589、1677亿元（原预测为1569、1685和1785亿元），同比增速分别为-2.8%、10.2%和5.5%，维持“买入”评级。 风险提示：长端利率持续下行，保障型产品需求复苏放缓。 表1：中国平安分部利润表现情况（新准则重述后） 表2：中国平安IFRS17新准则下利源分析（季报口径，单位：百万元，增速为合并非归母口径） 图1：平安NBV单季同比增速快速改善 图2：平安单季度NBV Margin有企稳迹象 图3：平安NBV新单单季同比增速快速改善 图4：平安队伍数量明显企稳改善 表3：中国平安预测利润表