2023Q3业绩超预期，中药管线稳健增长

│ 天士力(600535) 2023Q3业绩超预期，中药管线稳健增长 事件： 公司发布2023年三季报，2023年前三季度公司实现收入65.71亿元（调整后yoy+7.15%），归母净利润10.32亿元（调整后yoy+400.03%），扣非归母净利润10.53亿元（调整后yoy+36.97%），其中2023Q3实现收入21.79亿元（调整后yoy+3.81%）,归母净利润约3.25亿元（调整后yoy+349.03%），扣非归母净利润约3.63亿元（yoy+15.45%），利润超出我们预期。 核心业务稳健增长，毛利率持续提升 公司2023年前三季度医药工业实现收入55.77亿元，同比增长10.61%，其中中药管线收入实现45.17亿元，在总营收占比达68.75%，2023年前三季度同比增长16.72%（2023上半年同比增速为18.28%），保持稳健增长。公司经营质量稳步提升，生产控费能力突出，2023年前三季度医药工业毛利率与2022年同期相比增加1.31pct，主要是中药产品毛利率提升（与2022年同期相比增加2.25pct），带动工业板块毛利率提升。 创新管线丰富，多个产品进入临床Ⅲ期 公司研发管线布局丰富，分别在现代中药、生物药、化学药布局26款、12款、57款产品。2023年前三季度多个产品研究进入临床Ⅲ期试验阶段，中药品种（安神滴丸、脊痛宁片、青术颗粒、安体威颗粒）正开展临床Ⅲ期研究，新增急性缺血性脑卒中（脑梗）适应症的生物药普佑克启动Ⅲ期验证性试验，治疗腓骨肌萎缩症的PXT3003亦完成Ⅲ期全部病例入组，酒石酸匹莫范色林胶囊治疗帕金森病精神病召开Ⅲ期临床试验首次研究者会议。我们认为公司在研产品储备丰富，业绩长期增长的驱动力强劲。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2023-2025年收入分别为91.75/99.50/108.337亿元（原值为92.43/99.68/108.25亿元），同比增速分别为6.77%/8.46%/8.87%；归母净利润分别11.06/13.24/15.05亿元（原值为8.93/10.96/12.44亿元），同比增速分别为531.15%/19.69%/13.69%，EPS分别为0.74/0.88/1.00元 /股，对应PE分别为20/16/14倍。鉴于公司为中药创新龙头企业，在研产品管线丰富，且具备较高的商业转化能力，核心产品有望稳健增长。参考可比公司相对估值，我们给予公司2024年21倍PE，目标价18.54元，维持“买入”评级。 证券研究报告 2023年10月30日 行业：医药生物/中药Ⅱ 投资评级：买入（维持） 当前价格：14.43元 目标价格：18.54元 基本数据 总股本/流通股本(百万股)1,499.70/1,499.70流通A股市值(百万元)21,640.67每股净资产(元)8.27 资产负债率(%)28.03 一年内最高/最低(元)17.14/10.49 股价相对走势 天士力 沪深300 60% 37% 13% -10% 2022/102023/22023/62023/10 作者 分析师：郑薇 执业证书编号：S0590521070002邮箱：zhengwei@glsc.com.cn 风险提示：医药行业政策风险、研发失败风险、原材料价格风险、经营管理风险等 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 7952 8593 9175 9950 10833 增长率（%） -41.43% 8.06% 6.77% 8.46% 8.87% EBITDA（百万元） 3183 317 2293 2640 2912 归母净利润（百万元） 2359 -257 1106 1324 1505 增长率（%） 109.51% -110.87% 531.15% 19.69% 13.69% EPS（元/股） 1.57 -0.17 0.74 0.88 1.00 市盈率（P/E） 9.2 -84.4 19.6 16.3 14.4 市净率（P/B） 1.7 1.7 1.5 1.4 1.2 EV/EBITDA 6.9 44.7 7.9 6.1 4.7 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2023年10月27日收盘价 相关报告 公司报告 公司季报点评 公司报告│公司季报点评 财务预测摘要资产负债表 利润表 单位:百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 货币资金 2304 3110 4327 6154 8275 营业收入 7952 8593 9175 9950 10833 应收账款+票据 3796 3343 3569 3871 4215 营业成本 2678 3090 3055 3274 3512 预付账款 62 78 74 80 87 营业税金及附加 117 134 117 127 138 存货 1548 1516 1260 1350 1448 营业费用 2906 2880 3165 3433 3737 其他 1540 1182 1271 1284 1298 管理费用 1012 1212 1128 1224 1332 流动资产合计 9249 9228 10500 12739 15322 财务费用 39 30 52 23 -2 长期股权投资 484 1026 1086 1166 1256 资产减值损失 -267 -372 -115 -100 -108 固定资产 3920 3769 3269 2837 2380 公允价值变动收益 -80 -1104 -50 0 0 在建工程 168 103 176 169 151 投资净收益 1758 -22 -10 0 10 无形资产 475 456 539 592 613 其他 122 97 28 36 35 其他非流动资产 2246 1847 1660 1460 1269 营业利润 2733 -153 1510 1806 2051 非流动资产合计 7292 7202 6730 6223 5670 营业外净收益 -9 -8 -11 -11 -11 资产总计 16542 16430 17230 18962 20992 利润总额 2724 -160 1500 1795 2041 短期借款 178 184 0 0 0 所得税 316 180 300 359 408 应付账款+票据 729 869 650 697 747 净利润 2408 -341 1200 1436 1632 其他 949 1055 989 1066 1151 少数股东损益 49 -84 94 112 128 流动负债合计 1855 2109 1639 1763 1899 归属于母公司净利润 2359 -257 1106 1324 1505 长期带息负债 1116 1451 1052 662 286 长期应付款 0 0 0 0 0 财务比率 其他 257 201 201 201 201 2021 2022 2023E 2024E 2025E 非流动负债合计 1373 1652 1252 863 486 成长能力 负债合计 3228 3760 2891 2626 2385 营业收入 -41.43% 8.06% 6.77% 8.46% 8.87% 少数股东权益 333 265 359 471 598 EBIT 59.75% -104.71%1,291.49% 17.20% 12.11% 股本 1513 1500 1500 1500 1500 EBITDA 37.23% -90.03% 622.52% 15.11% 10.31% 资本公积 1530 1327 1327 1327 1327 归属于母公司净利润 109.51% -110.87% 531.15% 19.69% 13.69% 留存收益 9938 9578 11153 13038 15182 获利能力 股东权益合计 13314 12670 14339 16336 18607 毛利率 66.33% 64.05% 66.70% 67.09% 67.58% 负债和股东权益总计 16542 16430 17230 18962 20992 净利率 30.28% -3.97% 13.08% 14.43% 15.07% ROE 18.17% -2.07% 7.91% 8.34% 8.36% 现金流量表 ROIC 19.64% 7.64% 12.45% 14.03% 15.95% 单位:百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 偿债能力 净利润 2408 -341 1200 1436 1632 资产负债率 19.51% 22.89% 16.78% 13.85% 11.36% 折旧摊销 420 448 742 822 873 流动比率 5.0 4.4 6.4 7.2 8.1 财务费用 39 30 52 23 -2 速动比率 4.1 3.6 5.6 6.4 7.2 存货减少（增加为“-”） -194 32 256 -90 -98 营运能力 营运资金变动 1276 568 -340 -287 -327 应收账款周转率 2.1 2.6 2.6 2.6 2.6 其它 -1231 1464 -203 88 88 存货周转率 1.7 2.0 2.4 2.4 2.4 经营活动现金流 2718 2201 1707 1991 2167 总资产周转率 0.5 0.5 0.5 0.5 0.5 资本支出 -573 -460 -210 -235 -230 每股指标（元） 长期投资 -21 -920 -100 -100 -100 每股收益 1.6 -0.2 0.7 0.9 1.0 其他 551 114 -13 22 20 每股经营现金流 1.8 1.5 1.1 1.3 1.4 投资活动现金流 -43 -1265 -323 -313 -310 每股净资产 8.7 8.3 9.3 10.6 12.0 债权融资 -363 342 -584 -389 -377 估值比率 股权融资 0 -13 0 0 0 市盈率 9.2 -84.4 19.6 16.3 14.4 其他 -2120 -565 417 538 641 市净率 1.7 1.7 1.5 1.4 1.2 筹资活动现金流 -2483 -236 -167 149 264 EV/EBITDA 6.9 44.7 7.9 6.1 4.7 现金净增加额 194 730 1217 1828 2121 EV/EBIT 7.9 -108.9 11.6 8.8 6.7 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2023年10月27日收盘价 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们 对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的6到12个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A股市场以沪深300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准；韩国市场以柯斯达克指数或韩国综合股价指数为基准。 股票评级 买入 相对同期相关证券市场代表指数涨幅20%以上 增持 相对同期相关证券市场代表指数涨幅介于5%~20%之间 持有 相对同期相关证券市场代表指数涨幅介于-10%~5%之间 卖出 相