利润超出预期，底部再启回购

事项： 公司发布2023年三季报，前三季度实现营收22.34亿元，同比+17.04%；归母净利润3.20亿元，同比+31.16%。单Q3实现营收8.08亿元，同比+16.39%； 归母净利润1.13亿元，同比+44.06%。业绩超出此前预期。 公司发布公告，计划以集中竞价交易方式回购公司股份不低于200万股且不超过400万股，用于实施股权激励计划或员工持股计划，回购价格不超18元/股。 评论： 主业接近双位数增长，加上食萃并购贡献，最终Q3收入同比+16.4%。受上半年压货影响，7月份公司发货稍有放缓，但8-9月持续改善，预计Q3主业增速在9-10％，再加上食萃并表贡献，最终Q3营收同比+16.4％。分产品来看，单Q3火锅底料同比-5.9%，主要系去年宅家基数较高，而中式调料同比+41.2%，若剔除食萃并表贡献预计增长在20-25％左右，香肠腊肉调料受益于今年猪价较低，单Q3同比+17.7%延续稳增。分渠道看，单Q3经销商同比+8.4%，增速环比Q2有所改善，同时经销商环比减少20个至3285个，渠道质量进一步优化，同时定制餐调同比+16.4%，电商渠道在食萃并表下同比+91.0%。分地区看，核心区域保持稳步增长，其中西南地区同比+43.7%，除东北地区同比-16.5%外，华中/华东/西北/华北/华南地区收入分别同比+6.5%/+7.7%/+20.9%/+1.1%/+9.0%。 原料价格下行，结合费用结构优化调整，单Q3盈利显著改善。单Q3毛利率38.1%，同比+5.4pcts，环比+6.9pcts，主要与油脂、花椒等主要原料价格回落、Q3产品搭赠力度收窄、冬调产品占比提升等有关。而费用方面，单Q3销售费用率同比+2.9pcts，主要系旺季来临背景下，公司配合新品厚火锅、不辣汤等适当加强广宣投放所致，管理/研发/财务费用率保持稳定，单Q3分别同比-0.3/基本持平/+0.1pct。最终公司归母净利率13.9%，同比+2.7pct，此外毛销差同比+2.4pcts。 渠道管理优化，产品稳健放量，年内平稳增长可期。公司稳步推进扶商优商政策，同时自Q2起优化费投策略，重心更加侧重终端动销，此外又新收购食萃补齐线上+小B禀赋，C端则是新推小块装、厚火锅等新品，企业整体渠道、产品、供应链能力不断得到提升。往后展望，公司Q3末合同负债环比增加约0.6亿，同时今年猪价较低有利冬调动销，但考虑到Q4促销力度或延续收窄+今年春节后置等情况，预计全年营收大概率平稳增长，而利润端成本红利+费投优化延续，预计维持较高净利率水平。而展望来年，看点一是主业与食萃协同加强，B端业务加速，二是小块装、零添加等次新品，以及各类区域性单品放量进一步加快，三是渠道配合度、执行力持续提升，新增5-10万网点如期兑现。 投资建议：利润超出预期，底部再启回购，维持“推荐”评级。Q2收入低于预期后，Q3动销环比改善，但整体进度仍稍有滞后，我们预计全年大概率平稳增长，但Q4若是全力冲刺，全年营收/利润双20%增速目标仍有概率达成，后续可再关注旺季下渠道动作及相关新品放量情况。此外公司自22年5月回购后，此次拟再斥不超7200万元回购股份，用于股权激励或员工持股计划，充分彰显长期发展信心。基于三季报情况，我们调整23-25年EPS预测0.40/0.49/0.60元（此前预测为0.38/0.47/0.58元），对应P/E估值35/28/24倍，维持目标价16.45元，对应24年约34倍PE，维持“推荐”评级。 风险提示：新品拓展不及预期、行业竞争加剧、食品安全问题。 主要财务指标 图表1公司分季度情况（单位:百万元） 图表2天味食品PE-Band 图表3天味食品PB-Band