主业增长稳健，盈利能力持续优化

公司公布2023年三季报，前三季度公司实现营业总收入102.71亿元，同比增长25.93%；实现归母净利润11.22亿元，同比增长62.69%；实现扣非归母净利润10.26亿元，同比增长69.79%。公司第三季度实现营业总收入33.77亿元，同比增长17.21%；实现归母净利润3.86亿元，同比增长63.75%；实现扣非归母净利润3.31亿元，同比增长47.95%。 主业经营韧性强，经销渠道保持稳健。2023年第三季度安井主业（含安井小厨）收入超过28亿元，同比增长15.5%，体现了较强的经营韧性。分产品看，米面制品/鱼糜制品/肉制品/菜肴制品收入分别同比增长6.2%/18.1%/13.6%/26.7%。米面制品受到C端消费疲软、商超流量下滑影响犹在，火锅料产品中锁鲜装收入保持高成长。分渠道看，第三季度经销商/商超/特通/电商/新零售渠道收入同比+19%/-18%/+11%/+137%/+16%，经销商渠道收入增长延续稳健态势，电商渠道增速明显源于抖音平台增量明显。 规模效应不断显现，盈利能力持续优化。2023年第三季度公司毛利率同比/环比+2.4/+2.1pcts至22.0%，主要源于原材料价格回落，鱼浆、油脂、肉类等采购价格均同比下降。公司持续优化渠道结构，同时受益于规模效应，期间费用率稳中有降，2023年第三季度公司销售/管理/研发费用率6.1%/2.1%/0.8%，同比-0.2/-0.2/-0.02pcts。在此基础上2023年第三季度公司归母净利润率同比+3.3pcts至11.4%，为近年来单季度归母利润率最高。 期待旺季表现，全年利润展望积极。随气温下降，速冻食品逐渐进入旺季，但是受到今年消费环境较弱、渠道表现分化影响，中低端产品和串烤类产品表现有待旺季检验。我们认为公司原料把控能力强劲，受益于成本价格下降、高毛利产品占比提升，毛利端改善或将延续，叠加公司公告股份支付费用下调亦将对利润有所贡献，全年盈利水平展望积极。 风险提示：下游餐饮需求恢复不及预期，行业竞争加剧，成本大幅上行。 投资建议：考虑到公司盈利能力持续提升及股权激励费用摊销减少，我们上调此前盈利预测，预计2023/24收入为151.6/181.4亿元（同前次），同比+24.4%/+19.7%，预计2023/24年归母净利润为16.3/18.7亿元（此前为14.9/17.3亿元），同比+48.4%/+14.5%，当前股价对应2023/2024年21/18倍P/E，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 公司公布2023年三季报，前三季度实现营业总收入102.71亿元，同比增长25.93%； 实现归母净利润11.22亿元，同比增长62.69%；实现扣非归母净利润10.26亿元，同比增长69.79%。公司第三季度实现营业总收入33.77亿元，同比增长17.21%；实现归母净利润3.86亿元，同比增长63.75%；实现扣非归母净利润3.31亿元，同比增长47.95%。 主业延续强韧增长，经销渠道保持稳健。2023年第三季度安井主业（含安井小厨）收入超过28亿元，同比增长15.5%，延续较高韧性。分产品看，米面制品/鱼糜制品/肉制品/菜肴制品收入分别同比增长6.2%/18.1%/13.6%/26.7%。米面制品受到C端消费疲软、商超流量下滑影响犹在，火锅料产品中锁鲜装收入保持高成长。分渠道看，第三季度经销商/商超/特通/电商/新零售渠道收入同比+19%/-18%/+11%/+137%/+16%，经销商渠道收入增长延续稳健态势，电商渠道增速明显源于抖音平台增量明显。 规模效应不断显现，盈利能力改善明显。2023年第三季度公司毛利率同比/环比+2.4/+2.1pcts至22.0%，主要源于原材料价格回落，鱼浆、油脂、肉类等采购价格均同比下降。公司持续优化渠道结构，同时受益于规模效应，期间费用率稳中有降，2023年第三季度公司销售/管理/研发费用率6.1%/2.1%/0.8%，同比-0.2/-0.2/-0.02pcts。 在此基础上3Q23公司归母净利润率同比+3.3pcts至11.4%，为近年来单季度归母利润率最高点。 期待旺季表现，全年利润展望积极。随气温下降，速冻食品逐渐进入旺季，但是受到今年消费环境较弱、渠道表现分化影响，中低端产品和串烤类产品表现有待旺季检验。 我们认为公司原料把控能力强劲，受益于成本价格下降、高毛利产品占比提升，毛利端改善或将延续，叠加公司公告股份支付费用下调亦将对利润有所贡献，全年盈利水平展望积极。 图1：安井食品分季度营业收入及增速（单位：百万元、%） 图2：安井食品分季度归母净利润及增速（单位：百万元、%） 图3：安井食品分季度毛利率变化 图4：安井食品分季度净利率变化 考虑公司收入增长强韧，我们基本维持此前收入预测,预计公司2023-2025年营业收入分别为151.6/181.5/213.2亿元。公司考虑到原料价格下滑带来成本改善，叠加公司公告股权支付费用预计减少，公司盈利能力有望提升，我们上调此前盈利预测 ， 预计2023-2025年归母净利润为16.3/18.7/22.4亿元（ 此前为14.9/17.3/21.5亿元，同比+48.4%/+14.5%/19.6%，当前股价对应2023/2024年21/18倍P/E，维持“买入”评级。 表1：盈利预测调整表 表2：可比公司估值表 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元） 免责声明