2023年三季报点评：长丝景气度回升，23Q3业绩环比持续修复

桐昆股份（601233.SH）2023年三季报点评 长丝景气度回升，23Q3业绩环比持续修复2023年10月28日 事件：2023年10月27日，公司发布了2023年第三季度报告。2023年前三季度，公司实现营业收入617.42亿元，同比增长30.84%；实现归母净利润 9.04亿元，同比下滑53.23%；实现扣非归母净利润7.22亿元，同比下滑61.50%。 23Q3业绩环比高增。23Q3，公司实现营业收入248.45亿元，同比增长43.30%，环比增长18.40%；实现归母净利润7.98亿元，同比扭亏为盈，环比增长34.05%；实现扣非归母净利润7.02亿元，同比扭亏为盈，环比增长29.84%。 23年前三季度公司主产品产销量增长较快，且23Q3产销环比持续增长。23Q1-Q3，公司POY/FDY/DTY产量分别为559.87/100.41/72.64万吨，同比分别变化+19.81%/+26.32%/+21.21%；销量分别为557.83/101.01/70.98万吨，同比分别变化+31.18%/+31.66%/+28.59%。23Q3单季度来看，公司POY/FDY/DTY产量分别为228.18/40.19/26.31万吨，环比分别变化 +20.97%/+25.40%/+6.39%；销量分别为221.07/38.15/25.67万吨，环比分别变化+12.82%/+17.28%/+4.82%。 23年前三季度FDY价差大幅增长，POY和DTY价差略有波动。价格方面，23Q1-Q3，POY/FDY/DTY销售均价的分别为6821.66/7631.64/8346.86元/吨，同比变化-4.92%/-2.46%/-5.07%；成本方面，原料端采购价格同步下降，23Q1-Q3，PX/PTA/MEG采购均价分别为7487.76/5296.76/3603.14元/吨，同比分别变化-2.76%/-3.43%/-14.55%。据公告计算，23Q1-Q3，POY/FDY/DTY的价差分别为1041.38/1851.36/2566.58元/吨，同比分别变化 +1.69%/+10.63%/-2.87%，主产品价差整体扩大，从而推动公司盈利稳步修复，23Q1-Q3，公司实现综合毛利率6.11%，同比提升0.32pct；23Q3单季度，综合毛利率为6.36%，同比提升4.42pct。 布局海外市场，构建跨境产业链。2023年6月，公司结合延链、补链、强链的发展需求，计划启动泰昆石化（印尼）有限公司印尼北加炼化一体化项目，公司拟通过全资子公司桐昆香港持股该项目45.9%的权益，该项目报批总投资为 86.24亿美元，建设年限规划为4年，主要产品包含成品油430万吨/年、对二甲苯485万吨/年、苯170万吨/年、聚乙烯FDPE50万吨/年、EVA（光伏级） 37万吨/年、聚丙烯24万吨/年等。据公司测算，项目建成后，年均营业收入 104.38亿美元，年均税后利润13.28亿美元。 投资建议：随着需求回暖涤丝价差稳步修复，我们预计，公司2023-2025年归母净利润分别为16.27/37.79/53.68亿元，EPS分别为0.67/1.57/2.23元/股，对应2023年10月27日的PE分别为21/9/6倍，维持“谨慎推荐”评级。 风险提示：原料价格大幅上涨的风险，行业扩张较快导致产能过剩的风险，项目投产不及预期的风险。 谨慎推荐维持评级 当前价格：14.01元 分析师周泰 执业证书：S0100521110009 邮箱：zhoutai@mszq.com 研究助理王姗姗 执业证书：S0100122070013 邮箱：wangshanshan_yj@mszq.com 相关研究 1.桐昆股份（601233.SH）2023年一季报点评：成本持续承压，盈利环比有所改善-2023 /04/29 2.桐昆股份（601233.SH）2022年年报点评 2023公司项目密集投产，一体化能力有望增强-2023/04/22 3.桐昆股份（601233.SH）2022年三季报点评：原料高价挤压盈利空间，Q3业绩面临亏损-2022/10/30 4.桐昆股份（601233.SH）2022年半年报点评：成本承压致利润下滑，聚酯产能扩张加速 -2022/08/24 5.桐昆股份（601233.SH）2021年年度业绩预增公告点评:21年业绩高增，产能扩张有望驱动长期盈利增长-2022/01/29 盈利预测与财务指标项目/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 61,993 82,499 93,128 95,994 增长率（%） 4.8 33.1 12.9 3.1 归属母公司股东净利润（百万元） 130 1,627 3,779 5,368 增长率（%） -98.3 1149.5 132.3 42.1 每股收益（元） 0.05 0.67 1.57 2.23 PE 259 21 9 6 PB 1.0 0.9 0.8 0.8 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2023年10月27日收盘价） 公司财务报表数据预测汇总 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 主要财务指标2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 61,993 82,499 93,128 95,994 成长能力（%） 营业成本 59,988 77,373 87,197 89,845 营业收入增长率4.79 33.08 12.88 3.08 营业税金及附加 152 165 186 192 EBIT增长率-130.36 256.44 20.71 4.64 销售费用 101 82 93 96 净利润增长率-98.26 1149.52 132.28 42.05 管理费用 1,193 1,320 1,490 1,536 盈利能力（%） 研发费用 1,655 1,815 2,049 2,112 毛利率3.23 6.21 6.37 6.41 EBIT -1,181 1,848 2,231 2,334 净利润率0.21 1.97 4.06 5.59 财务费用 427 910 988 1,226 总资产收益率ROA0.14 1.63 3.54 4.57 资产减值损失 -140 0 0 0 净资产收益率ROE0.38 4.48 9.47 11.96 投资收益 1,232 825 2,847 4,697 偿债能力 营业利润 -363 1,764 4,089 5,805 流动比率0.57 0.61 0.58 0.57 营业外收支 37 7 9 2 速动比率0.35 0.43 0.39 0.38 利润总额 -325 1,771 4,098 5,808 现金比率0.30 0.40 0.35 0.34 所得税 -462 121 294 411 资产负债率（%）61.16 63.20 62.30 61.45 净利润 136 1,650 3,804 5,397 经营效率 归属于母公司净利润 130 1,627 3,779 5,368 应收账款周转天数4.68 1.70 1.67 1.67 EBITDA 1,542 4,737 5,497 5,954 存货周转天数44.94 26.45 26.48 26.74 总资产周转率0.78 0.87 0.90 0.86 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 每股指标（元） 货币资金 11,670 16,957 14,619 15,342 每股收益0.05 0.67 1.57 2.23 应收账款及票据 795 372 413 425 每股净资产14.39 15.06 16.55 18.61 预付款项 380 779 864 911 每股经营现金流0.44 2.31 2.81 2.56 存货 7,386 5,607 6,327 6,582 每股股利0.00 0.07 0.16 0.23 其他流动资产 2,232 2,166 2,261 2,286 估值分析 流动资产合计 22,462 25,881 24,483 25,547 PE259 21 9 6 长期股权投资 18,502 19,327 22,174 26,870 PB1.0 0.9 0.8 0.8 固定资产 23,399 32,353 40,096 46,863 EV/EBITDA43.64 14.21 12.24 11.30 无形资产 2,294 2,494 2,694 2,894 股息收益率（%）0.00 0.51 1.18 1.67 非流动资产合计 67,678 73,657 82,326 91,869 资产合计 90,140 99,538 106,809 117,416 短期借款 19,507 21,873 24,873 26,873 现金流量表（百万元）2022A 2023E 2024E 2025E 应付账款及票据 12,499 10,902 12,388 12,720 净利润136 1,650 3,804 5,397 其他流动负债 7,072 9,654 4,805 5,081 折旧和摊销2,723 2,889 3,267 3,620 流动负债合计 39,077 42,428 42,066 44,673 营运资金变动-860 719 1,152 254 长期借款 15,315 18,315 21,315 23,315 经营活动现金流1,073 5,567 6,775 6,162 其他长期负债 741 2,164 3,164 4,164 资本开支-15,019 -9,902 -9,069 -8,453 非流动负债合计 16,056 20,479 24,479 27,479 投资-13 0 0 0 负债合计 55,134 62,907 66,545 72,152 投资活动现金流-16,292 -7,971 -9,069 -8,453 股本 2,411 2,411 2,411 2,411 股权募资141 0 0 0 少数股东权益 308 331 356 384 债务募资16,757 8,488 1,533 5,000 股东权益合计 35,006 36,631 40,264 45,263 筹资活动现金流12,825 7,691 -44 3,015 负债和股东权益合计 90,140 99,538 106,809 117,416 现金净流量-2,390 5,287 -2,338 724 资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 评级说明 投资建议评级标准评级说明 以报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 免责声明 公司评级行业评级 推荐相对基准指数涨幅15%以上 谨慎推荐相对基准指数涨幅5%～15%之间中性相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避相对基准指数跌幅5%以上 推荐相对基准指数涨幅5%以上 中性相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避相对基准指数跌幅5%以上 民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告仅供本公司境内客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对客户的投资建议，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请