单季结算业绩下滑，销售投资维持稳健

事件 2023年10月27日保利发展披露2023年三季报，前三季度实现营 业收入1925.5亿元，同比+23.1%；归母净利润132.9亿元，同比 +1.3%。单三季度实现营业收入555.3亿元，同比+21.6%；归母净 利润10.7亿元，同比-52.8%。 点评 营收增加利润减少，结转毛利率水平仍承压：公司前三季度竣工 面积2809万方，同比+21.3%，支撑营收增长。而归母净利润累计同比增速较低，单季同比下滑，主要由于三季度结算高地价且限价项目，前三季度毛利率19.37%，较去年同期下滑5.11pct；单三季度毛利率14.69%，较去年同期下滑7.31pct。2024年随着1H22以后获取的优质项目逐步结转，预计利润水平将有所提升。 销售稳居行业第一，回款维持高效：公司前三季度签约金额3352 亿元，同比+4.7%（行业平均-12.3%）；市场在一季度经历“小阳春”后，二、三季度延续下行，公司单三季度签约金额983亿元，同比-10.5%；上海、广州、佛山、南京、北京销售贡献占比前五。 人民币(元)成交金额(百万元) 公司一季度实现销售资金回笼3334亿元，回笼率99%，保障经营 性现金流持续健康。 投资聚焦核心城市，维持合理拿地强度：公司前三季度拿地68宗，总地价1082亿元，同比-13.4%；前三季度拿地强度0.32，同比下降6.7pct；佛山、北京、上海、南京、成都拿地金额居前五。截至2023年9月底，公司共有项目729个，总建面1.74亿方，能 保障未来持续发展。 投资建议 公司基本情况（人民币） 公司销售和投资表现稳健，预计全年业绩能够实现增长。考虑公司毛利率水平处于筑底阶段，我们小幅下调盈利预测，预计2023-25年归母净利润分别为197.0亿元、243.5亿元和283.4亿元，同比增速分别为7.4%、23.6%和16.4%。公司股票现价对应PE估值为6.8x、5.5x、4.7x，维持“买入”评级。 风险提示 政策对市场提振不佳；市场信心持续走低；土地市场竞争加剧 19.00 17.00 15.00 13.00 11.00 221028 成交金额保利发展沪深300 4,000 3,500 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 项目 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 285,024 281,108 325,359 363,211 397,714 营业收入增长率 17.19% -1.37% 15.74% 11.63% 9.50% 归母净利润(百万元) 27,388 18,347 19,704 24,351 28,337 归母净利润增长率 -5.39% -33.01% 7.40% 23.59% 16.37% 摊薄每股收益(元) 2.288 1.533 1.646 2.034 2.367 每股经营性现金流净额 0.88 0.62 0.37 0.59 0.76 ROE(归属母公司)(摊薄) 14.00% 9.35% 9.38% 10.72% 11.48% P/E 6.83 9.87 6.82 5.52 4.74 P/B 0.96 0.92 0.64 0.59 0.54 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元） 2020202120222023E2024E 资产负债表（人民币百万元） 2025E 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 397,714 货币资金 146,008 171,384 176,537 184,476 191,461 206,050 9.5% 应收款项 155,697 161,042 161,480 164,745 183,897 201,381 -303,050 存货 741,475 809,656 877,893 958,7461,031,768 1,101,947 76.2% 其他流动资产 94,838 105,957 85,675 102,666109,026 115,471 主营业务收入243,208285,024281,108325,359363,211 增长率17.2%-1.4%15.7%11.6% 主营业务成本-163,951-208,631-219,228-259,424-281,492 %销售收入67.4%73.2%78.0%79.7%77.5% 毛利79,257 76,393 61,880 65,935 81,719 94,664 流动资产1,138,0171,248,0401,301,5861,410,6331,516,1521,624,850 %销售收入32.6% 26.8% 22.0% 20.3% 22.5% 23.8% %总资产 90.9% 89.1% 88.5% 88.8% 89.0% 89.2% 营业税金及附加-18,495 -15,685 -13,121 -16,268 -18,161 -19,886 长期投资 96,443 125,562 139,135 147,526 156,490 166,072 %销售收入7.6% 5.5% 4.7% 5.0% 5.0% 5.0% 固定资产 8,205 11,846 10,718 11,230 11,790 12,403 销售费用-6,877 -7,384 -7,530 -8,535 -9,683 -10,956 %总资产 0.7% 0.8% 0.7% 0.7% 0.7% 0.7% %销售收入2.8% 2.6% 2.7% 2.6% 2.7% 2.8% 无形资产 1,056 969 807 938 1,063 1,183 管理费用-4,315 -5,434 -4,744 -5,319 -6,087 -7,304 非流动资产 113,357 151,893 168,879 177,901 187,567 197,718 %销售收入1.8% 1.9% 1.7% 1.6% 1.7% 1.8% %总资产 9.1% 10.9% 11.5% 11.2% 11.0% 10.8% 研发费用-1,260 -1,436 -1,238 -1,301 -1,453 -1,591 资产总计1,251,3751,399,9331,470,4641,588,5341,703,7181,822,568 %销售收入0.5% 0.5% 0.4% 0.4% 0.4% 0.4% 短期借款 64,576 64,668 81,145 87,942 92,339 102,785 息税前利润（EBIT）48,309 46,455 35,246 34,512 46,336 54,927 应付款项 292,004 287,011 297,939 340,516 354,720 373,181 %销售收入19.9% 16.3% 12.5% 10.6% 12.8% 13.8% 其他流动负债 395,178 467,138 463,197 497,418 550,829 590,540 财务费用-3,160 -3,386 -3,686 -4,188 -4,350 -4,544 流动负债 751,758 818,817 842,280 925,876 997,888 1,066,506 %销售收入1.3% 1.2% 1.3% 1.3% 1.2% 1.1% 长期贷款 207,160 231,904 242,482 254,607 267,337 280,704 资产减值损失779 -58 -1,277 -768 -886 -665 其他长期负债 25,819 46,298 63,510 64,779 66,716 69,147 公允价值变动收益 53 246 -142 0 0 0 负债984,7371,097,0191,148,2731,245,2621,331,9411,416,357 投资收益6,141 6,211 4,201 4,698 4,614 5,234 普通股股东权益 180,231 195,561 196,264 210,057 227,103 246,939 %税前利润11.7% 12.4% 11.9% 13.3% 9.9% 9.3% 其中：股本 11,968 11,970 11,970 11,970 11,970 11,970 营业利润52,265 49,670 34,693 34,607 46,066 55,303 未分配利润 124,468 141,052 151,544 165,336 182,382 202,218 营业利润率21.5% 17.4% 12.3% 10.6% 12.7% 13.9% 少数股东权益 86,407 107,354 125,927 133,215 144,674 159,272 营业外收支 273 365 607 668 735 808 负债股东权益合计 1,251,3751,399,9331,470,4641,588,5341,703,718 1,822,568 税前利润 52,538 50,035 35,301 35,275 46,801 56,112 利润率 21.6% 17.6% 12.6% 10.8% 12.9% 14.1% 比率分析 所得税-12,490 -12,845 -8,290 -8,283 -10,990 -13,176 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 所得税率23.8% 25.7% 23.5% 23.5% 23.5% 23.5% 每股指标 净利润 40,048 37,189 27,011 26,991 35,811 42,935 每股收益 2.419 2.288 1.533 1.646 2.034 2.367 少数股东损益 11,100 9,802 8,664 7,288 11,459 14,598 每股净资产 15.060 16.337 16.396 17.548 18.972 20.629 归属于母公司的净利润 28,948 27,388 18,347 19,704 24,351 28,337 每股经营现金净流 1.266 0.881 0.620 0.374 0.588 0.755 净利率11.9%9.6% 6.5% 6.1% 6.7% 7.1% 每股股利 0.730 0.580 0.450 0.494 0.610 0.710 现金流量表（人民币百万元） 回报率净资产收益率 16.06% 14.00% 9.35% 9.38% 10.72% 11.48% 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 2.31% 1.96% 1.25% 1.24% 1.43% 1.55% 净利润 40,048 37,189 27,011 26,991 35,811 42,935 投入资本收益率 6.53% 5.38% 3.83% 3.53% 4.46% 4.90% 少数股东损益 11,100 9,802 8,664 7,288 11,459 14,598 增长率 非现金支出 516 2,163 3,576 1,611 1,776 1,607 主营业务收入增长率 3.06% 17.19% -1.37% 15.74% 11.63% 9.50% 非经营收益 -3,347 -2,866 -1,413 976 1,255 1,098 EBIT增长率 -2.84% -3.84% -24.13% -2.08% 34.26% 18.54% 营运资金变动 -22,067 -25,935 -21,751 -25,102 -31,805 -36,602 净利润增长率 3.54% -5.39% -33.01% 7.40% 23.59% 16.37% 经营活动现金净流 15,150 10,551 7,422 4,477 7,036 9,038 总资产增长率 21.12% 11.8