洞藏延续势能，利润表现超预期

主要观点： 报告日期：2023-10-28 10月27日，迎驾贡酒发布2023年三季报。公司单三季度/Q1-Q3实现营业收入16.6亿元/48.0亿元，同比增长21.9%/23.4%；归母净利润5.9亿元/16.5亿元，同比增长39.5%/37.6%。利润端表现超市场预期。 ⚫洞藏系列维持高增，省内市场继续放量 分产品来看，公司中高档白酒（洞藏系列、金银星系列等）单三季度/Q1-Q3分别实现营收12.1亿元/35.8亿元，同比增长29.6%/28.6%；普通白酒（百年迎驾贡、古坊、糟坊等）分别实现营收3.7亿元/9.8亿元，同比增长5.3%/11.9%。洞藏系列再度延续上半年强劲表现，尤其在洞6/9放量氛围下，洞16以上亦有亮眼表现，终端自点率在渠道反馈中有较大提升。 区域方面，省内市场单三季度/Q1-Q3分别实现营收10.4亿元/31.5亿元，同比增长29.5%/32.1%；省外分别实现营收5.4亿元/14.1亿元，同比增长11.9%/10.5%。公司仍以合肥为核心市场打造洞藏氛围高地，取得明显效果，省外主要以江苏等地积极导入布局。 截至Q3末，公司省内经销商728家、省外经销商668家，整体基本保持稳定。 执业证书号：S0010523040002邮箱：wanpengcheng@hazq.com ⚫结构升级叠加费用优化，盈利能力显著提升 盈利能力部分，公司单三季度/Q1-Q3毛利率分别为72.96%/71.64%，同比提升3.85pct/3.07pct，推测产品结构迅速提升仍是贡献主因。费用方面，公司延续上半年态势，期间费用率稳步下滑。单三季度/Q1-Q3销售费用率分别为8.26%/8.47%，同比减少0.48pct/0.65pct，管理费用率（含研发费用）分别为4.16%/4.3%，同比减少0.04pct/0.39pct。综合来看，公司单三季度/Q1-Q3归母净利率分别为35.59%/34.45%，同比提高4.49pct/3.54pct，盈利能力显著增强。 其他方面，公司经营活动净现金流与销售收现表现稳定，Q3分别增长16.2%与18.5%。9月末合同负债5.1亿元，环比上季度基本保持不变，同比去年同期增加0.9亿元，渠道推力仍处旺势。 ⚫投资建议 今年是公司“文化迎驾”的战略元年，公司锚定管理、内容、传播三点做好提升工作。市场反馈来看，洞藏系列以强劲的渠道与终端势能反映了战略正确与布局精准。我们积极看好公司未来在该指引下的长期势头，尤其是洞6向洞16结构升级上“文化迎驾”的正向赋能。预计公司2023年-2025年营业收入增速分别22.0%、19.7%、19.1%， 归母净利润增速分别为34.7%、23.7%、21.6%，对应EPS预测为2.87、3.55、4.32元，截至10月27日对应PE分别25、20、17倍。维持公司“买入”评级。 ⚫风险提示 （1）宏观经济不确定性风险；（2）安徽省内竞争加剧；（3）洞藏系列势能不及预期。 分析师：刘略天，华安证券食品饮料首席分析师，英国巴斯大学会计与金融学硕士。6年食品饮料行业研究经验，曾任职于海通国际证券、天治基金。 分析师：万鹏程，中央财经大学本科，乌尔姆大学硕士。曾就职于公募基金、券商资管、境外券商研究所等机构。主要覆盖白酒。 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经华安证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如欲引用或转载本文内容，务必联络华安证券研究所并获得许可，并需注明出处为华安证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。如未经本公司授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。本公司并保留追究其法律责任的权利。 以本报告发布之日起6个月内，证券（或行业指数）相对于同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准，A股以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克指数或标普500指数为基准。定义如下：行业评级体系 增持—未来6个月的投资收益率领先市场基准指数5%以上;中性—未来6个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%;减持—未来6个月的投资收益率落后市场基准指数5%以上;公司评级体系 买入—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上；增持—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%；中性—未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%；减持—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%；卖出—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上；无评级—因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。