短期业绩承压，关注后续招聘市场回暖

投资要点 事件：公司发布]2023年三季报，2023Q1-Q3公司营收为71.7亿元，同比增长5.2%，归母净利润为1.5亿元，同比下降30.3%；Q3单季度看，实现营收24.2亿元，同比增长0.2%，受去年同期高基数影响，归母净利润为0.5亿元，同比下降36.9%。 公司营收端承压，但费用端仍保持稳定。2023Q1-Q3公司毛利率、净利率水平逐渐从疫情影响中恢复，毛利率为7.8%，同比下降2.2个百分点，净利率为2.4%，同比下降1.7个百分点。2022Q1-Q3期间费用率为4.9%，同比基本保持不变，其中公司销售、财务费用率分别为1.9%、-0.07%，同比分别下降0.2、0.1个百分点，管理费用率为3.1%，同比增长0.3个百分点。招聘市场景气度恢复缓慢，公司运营效能持续优化，期间费用率整体保持稳定。 持续增加技术投入，平台开发初见成效。2023Q1-Q3公司技术投入金额共计1.5亿元，同比增长27.3%，公司通过持续优化旗下多种技术服务产品，广泛链接区域长尾客户，垂直招聘平台、产业互联平台、SaaS技术平台触达各类客户约3.4万家，同比增长52.7%，运营招聘岗位约18.2万个，同比增长65.1%，链接生态合作伙伴约1.2万家，同比增长36.7%。 国内宏观经济环境逐步企稳向好，招聘市场有望受益于经济的持续复苏。2023年三季度国内实际GDP增长4.9%，超出市场此前预期的4.5%，预计能够顺利完成全年5.0%的增速目标。9月制造业PMI为50.2%，已回到扩张区间；PPI同比实现连续3个月回升，企业经营环境和预期好转，招聘市场景气度有望回暖。 盈利预测与投资建议。预计公司2023-2025年归母净利润分别为2.1、3.2、4.1亿元，未来三年归母净利率复合增长率12.5%。公司为人力资源服务行业龙头企业，受益于宏观经济环境复苏后的招聘市场高景气，给予一定龙头溢价，给予公司2024年23倍PE，对应目标价37.49元，维持“买入”评级。 风险提示：政策法规变化风险、宏观经济波动风险、市场竞争加剧风险、灵活用工业务增速不及预期的风险。 指标/年度 盈利预测与估值 关键假设： 假设1：2023年上半年，公司在国内招聘市场需求下降的情况下，各项业务均承压明显，未来随着国内经济逐步复苏，市场需求有望逐步释放，我们预计公司灵活用工业务将恢复高增长趋势，我们预计2023-2025年公司灵活用工业务实现营收同比增速15.0%/35.0%/30.0%，对应收入分别为92.4/124.8/156.0亿元；随着灵活用工市场认可度的提升，毛利率将保持上升趋势，2023-2025年预计分别6.6%/6.9%/7.1%。 假设2：公司中高端人才访寻及招聘流程外包业务在2023Q1-Q3受招聘市场需求下降的形势较为明显，我们预计今年Q4开始有望逐步修复。 基于以上假设，我们预测公司2023-2025年收入拆分预测如下表： 表1：分业务收入及毛利率 我们选取了行业中与科锐国际业务最为相近的北京人力、外服控股作为可比公司，2家可比公司2023-2025年平均PE分别为18、15、13倍。预计公司2022-2024年归母净利润分别为2.1、3.2、4.1亿元，未来三年归母净利率复合增长率12.5%。公司为人力资源服务行业龙头企业，受益于宏观经济环境复苏后的招聘市场高景气，给予一定龙头溢价，给予公司2024年23倍PE，对应目标价37.49元，维持“买入”评级。 表2：可比公司估值（截止至2023年10月27日） 风险提示 1）政策法规变化风险。 2）市场竞争加剧风险。 3）宏观经济波动风险。 4）灵活用工业务增速不及预期。