公司事件点评报告：费用改革效果初显，四季度有望迎拐点

证 券 研2023年10月28日 究 报费用改革效果初显，四季度有望迎拐点 告—酒鬼酒（000799.SZ）公司事件点评报告 买入(维持)事件 分析师：孙山山S1050521110005sunss@cfsc.com.cn 基本数据2023-10-27 当前股价（元） 总市值（亿元）总股本（百万股） 流通股本（百万股） 52周价格范围（元）日均成交额（百万元） 75.99 247 325 325 72.36-164.13 828.74 市场表现 资料来源：Wind，华鑫证券研究 1、《酒鬼酒（000799）：业绩符合预期，下半年边际改善》2023-08-31 2、《酒鬼酒（000799）：动销同比向好，改革效果初显》2023-06-293、《酒鬼酒（000799）：费用改革持续推进，边际改善望加速》2023-05-07 相关研究 公司研究 2023年10月27日，酒鬼酒发布2023年三季度报告。 投资要点 ▌业绩不及预期，利润承压明显 2023Q1-Q3总营收21.42亿元（同减39%），归母净利润 4.79亿元（同减51%），扣非归母净利润4.72亿元（同减 51%）。2023Q3总营收6.01亿元（同减37%），归母净利润 0.57亿元（同减78%），扣非归母净利润0.55亿元（同减78%），业绩不及预期，公司目前处于改革阵痛期，收入利润双承压。盈利端，2023Q3毛利率同比下降6pct至75.69%，预计受产品结构下降影响；2023Q3净利率同比下降17pct至9.45%，主要系费用投放方向和结构转变，整体费用投放增加所致。费用端，2023Q3销售费用率/管理费用率/营业税金及附加占比分别同比提升10pct/0.3pct/7pct至36.09%/5.35%/22.45%。现金流端，2023Q1-Q3经营活动现金流净额0.57亿元（同减90%），销售回款19.36亿元（同减31%）。2023Q3经营活动现金流净额为-0.26亿元（同减110%），销售回款为5.80亿元（同减33%）。截至2023Q3，合同负债2.51亿元（环比-44%）。 ▌费用改革持续推进，动销反馈同比改善 改革方面，公司持续推进费用改革，加大对消费者与终端的费用投放力度，同时提高以现金为形式的费用占比，短期提高销售费用率，长期利于加强终端和消费者的品牌认知。动销方面，公司双节期间促销活动力度较大，开瓶扫码瓶数同比增长超200%，超30万名消费者参与扫码，累计送出超4万瓶本品。同时公司加大广告投放力度，中秋户外广告累计覆盖5亿人次。 ▌盈利预测 我们看好公司持续推进费用改革，以短期业绩承压换取长期增长，内参批价上挺显现高端品牌力，红坛动销加速体现次高端影响力提升。根据公司三季报，我们调整2023-2025年EPS分别为1.83/2.26/2.90元（前值分别为3.25/3.99/4.84元），当前股价对应PE分别为41/34/26倍，维持“买入”投资评级。 ▌风险提示 宏观经济下行风险、内参增长不及预期、省外扩张不及预期、红坛放量不及预期等。 预测指标 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入（百万元） 4,050 2,680 3,178 3,809 增长率（%） 18.6% -33.8% 18.6% 19.9% 归母净利润（百万元） 1,049 596 733 942 增长率（%） 17.4% -43.2% 23.0% 28.5% 摊薄每股收益（元） 3.23 1.83 2.26 2.90 ROE（%） 25.3% 13.0% 14.2% 16.0% 资料来源：Wind，华鑫证券研究 公司盈利预测（百万元） 资产负债表 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产: 营业收入 4,050 2,680 3,178 3,809 现金及现金等价物 3,077 3,872 4,419 5,164 营业成本 825 608 740 867 应收款 53 37 52 73 营业税金及附加 656 477 540 609 存货 1,417 892 947 971 销售费用 1,024 777 890 1,040 其他流动资产 195 113 127 145 管理费用 175 129 149 175 流动资产合计 4,743 4,913 5,546 6,352 财务费用 -54 -108 -124 -145 非流动资产: 研发费用 17 11 13 16 金融类资产 0 0 0 0 费用合计 1,161 808 928 1,086 固定资产 517 630 647 628 资产减值损失 -4 -3 -2 -1 在建工程 246 98 39 16 公允价值变动 0 0 0 0 无形资产 211 201 190 180 投资收益 1 0 0 0 长期股权投资 31 31 31 31 营业利润 1,421 791 973 1,249 其他非流动资产 87 87 87 87 加:营业外收入 5 5 4 3 非流动资产合计 1,091 1,046 994 941 减:营业外支出 27 2 1 0 资产总计 5,834 5,960 6,539 7,293 利润总额 1,400 794 976 1,252 流动负债: 所得税费用 351 199 243 311 短期借款 0 0 0 0 净利润 1,049 596 733 942 应付账款、票据 442 297 316 324 少数股东损益 0 0 0 0 其他流动负债 768 768 768 768 归母净利润 1,049 596 733 942 流动负债合计 1,644 1,322 1,345 1,373 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 成长性营业收入增长率 18.6% -33.8% 18.6% 19.9% 归母净利润增长率 17.4% -43.2% 23.0% 28.5% 盈利能力毛利率 79.6% 77.3% 76.7% 77.2% 四项费用/营收 28.7% 30.2% 29.2% 28.5% 净利率 25.9% 22.2% 23.1% 24.7% ROE 25.3% 13.0% 14.2% 16.0% 偿债能力资产负债率 28.8% 22.8% 21.2% 19.4% 净利润 1049 596 733 942 营运能力 少数股东权益 0 0 0 0 总资产周转率 0.7 0.4 0.5 0.5 折旧摊销 43 45 52 53 应收账款周转率 75.8 73.0 60.8 52.1 公允价值变动 0 0 0 0 存货周转率 0.6 1.2 1.4 1.5 营运资金变动 -692 303 -63 -34 每股数据(元/股) 经营活动现金净流量 401 944 722 961 EPS 3.23 1.83 2.26 2.90 投资活动现金净流量 -243 34 42 43 P/E 23.5 41.4 33.7 26.2 筹资活动现金净流量 638 -149 -176 -217 P/S 6.1 9.2 7.8 6.5 现金流量净额 795 829 588 787 P/B 5.9 5.4 4.8 4.2 非流动负债:长期借款 0 0 0 0 其他非流动负债 38 38 38 38 非流动负债合计 38 38 38 38 负债合计 1,682 1,361 1,383 1,412 所有者权益股本 325 325 325 325 股东权益 4,152 4,599 5,156 5,881 负债和所有者权益 5,834 5,960 6,539 7,293 现金流量表 2022A 2023E 2024E 2025E 资料来源：Wind、华鑫证券研究 ▌食品饮料组介绍 孙山山：经济学硕士，6年食品饮料卖方研究经验，全面覆盖食品饮料行业，聚焦饮料子板块，深度研究白酒行业等。曾就职于国信证券、新时代证券、国海证券，于2021年11月加盟华鑫证券研究所担任食品饮料首席分析师，负责 食品饮料行业研究工作。获得2021年东方财富百强分析师食品饮料行业第一名、2021年第九届东方财富行业最佳分析师食品饮料组第一名和2021年金麒麟新锐分析师称号。注重研究行业和个股基本面，寻求中长期个股机会，擅长把握中短期潜力个股；勤于思考白酒板块，对苏酒有深入市场的思考和深刻见解。 肖燕南：湖南大学硕士，金融专业毕业，于2023年6月加入华鑫证券研究所。 廖望州：香港中文大学硕士，CFA，3年食品饮料行业研究经验，覆盖啤酒、卤味、徽酒领域。 ▌证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 ▌证券投资评级说明 股票投资评级说明： 投资建议 预测个股相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 买入 >20% 2 增持 10%—20% 3 中性 -10%—10% 4 卖出 <-10% 行业投资评级说明： 投资建议 行业指数相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 推荐 >10% 2 中性 -10%—10% 3 回避 <-10% 以报告日后的12个月内，预测个股或行业指数相对于相关证券市场主要指数的涨跌幅为标准。 相关证券市场代表性指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基 准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以道琼斯指数为基准。 ▌免责条款 华鑫证券有限责任公司（以下简称“华鑫证券”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告由华鑫证券制作，仅供华鑫证券的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告中的信息均来源于公开资料，华鑫证券研究部门及相关研究人员力求准确可靠，但对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。我们已力求报告内容客观、公正，但报告中的信息与所表达的观点不构成所述证券买卖的出价或询价的依据，该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时结合各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就财务、法律、商业、税收等方面咨询专业顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华鑫证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露。 本报告中的资料、意见、预测均只反映报告初次发布时的判断，可能会随时调整。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。在不同时期，华鑫证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。华鑫证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。 本报告版权仅为华鑫证券所有，未经华鑫证券书面授权，任何机构和个人不得以任何形式刊载、翻版、复制、发布、转发或引用本报告的任何部分。若华鑫证券以外的机构向其客户发放本报告，则由该机构独自为此发送行为负责，华鑫证券对此等行为不承担任何责任。本报告同时不构成华鑫证券向发送本报告的机构之客户提供的投资建议。如未经华鑫证券授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。华鑫证券将保留随时追究其法律责任的权利。请投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的华鑫证券研究报告。