公司事件点评报告：利润超预期，中高端增长环比提速

证 券 研2023年10月28日 究 报利润超预期，中高端增长环比提速 告—迎驾贡酒（603198.SH）公司事件点评报告 买入(维持)事件 分析师：孙山山S1050521110005sunss@cfsc.com.cn 分析师：廖望州S1050523100001liaowz@cfsc.com.cn 基本数据2023-10-27 当前股价（元） 总市值（亿元）总股本（百万股） 流通股本（百万股） 52周价格范围（元）日均成交额（百万元） 72.69 582 800 800 46.25-79.15 307.57 市场表现 (%)迎驾贡酒沪深300 80 60 40 20 0 -20 资料来源：Wind，华鑫证券研究 1、《迎驾贡酒（603198）：业绩超预期，洞藏势能高增》2023-08-192、《迎驾贡酒（603198）：一季度开门红，洞藏继续发力》2023-04-26 3、《迎驾贡酒（603198）：业绩符合预期，洞藏势能不减》2022-10-29 相关研究 公司研究 2023年10月27日，迎驾贡酒发布2023年三季报业绩公告。 投资要点 ▌经营情况稳健，业绩延续高增态势 2023前三季度总营收48.04亿元（+23%），归母净利润 16.55亿元（+38%）。2023Q3总营收16.61亿元（同增22%），归母净利润5.91亿元（+39%），中高档产品持续放量，延续二季度高增态势。2023前三季度毛利率71.64% （+3pcts），2023Q3毛利率72.96%（+4pcts）。2023前三季度净利率34.55%（+3pcts），2023Q3净利率35.62% （+4pct），产品结构持续升级，盈利能力同比、环比看均有所提升。2023前三季度销售费用率为8.47%（-1pct），2023Q3为8.26%（-0.5pct）。2023前三季度管理费用率为 3.13%（-0.5pct），2023Q3为3.07%（-0.2pct）。2023前三季度营业税金及附加占比为14.97%（+0.4pct），2023Q3为14.71%（基本持平）。2023前三季度经营活动现金流净额为10.49亿元（+26%），2023Q3为7.56亿元（+16%）。 2023前三季度销售回款51.78亿元（+25%），2023Q3为 18.50亿元（+18%）。截至2023三季度末，合同负债5.06 亿元（环比基本持平）。 ▌中高端增长环比提速，优势市场基本盘稳固 分产品看，2023Q3酒类业务方面，中高档白酒/普通白酒营收分别为12.1/3.70亿元，分别同比+30%/+5%，分别占酒类业务比重为77%/23%。中高端白酒增长环比提速，我们判断主要为洞6、洞9快速放量，洞16、洞20较好地承接了升级需求。分渠道看，2023Q3直销/批发代理营收分别为0.90/14.89亿元，分别同比+28%/+23%，批发代理渠道增速亮眼。分区域看，2023Q3省内/省外营收分别为10.45/5.35亿元，分别同比+30%/+12%，分别占比66%/34%，省内收入增速较高主要系公司重视并深耕下沉市场，基本盘稳固。截至2023三季度末，经销商为1396家，三季度净增加1家。 ▌盈利预测 我们看好洞藏系列结构升级顺利，享省内消费升级红利。根据三季报，我们调整2023-2025年EPS为2.86/3.60/4.41元 （2.76/3.45/4.23元），当前股价对应PE分别为25/20/17 倍，维持“买入”投资评级。 ▌风险提示 宏观经济下行风险、洞藏系列增长不及预期、重点区域扩张不及预期等。 预测指标 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入（百万元） 5,505 6,803 8,473 10,077 增长率（%） 20.3% 23.6% 24.6% 18.9% 归母净利润（百万元） 1,705 2,287 2,882 3,526 增长率（%） 23.4% 34.1% 26.0% 22.3% 摊薄每股收益（元） 2.13 2.86 3.60 4.41 ROE（%） 24.5% 26.5% 26.7% 26.0% 资料来源：Wind，华鑫证券研究 公司盈利预测（百万元） 资产负债表 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产: 营业收入 5,505 6,803 8,473 10,077 现金及现金等价物 1,137 2,803 4,723 7,455 营业成本 1,760 1,983 2,455 2,841 应收款 55 60 70 77 营业税金及附加 826 1,020 1,262 1,491 存货 4,010 4,114 4,583 4,748 销售费用 505 571 720 857 其他流动资产 2,568 2,685 2,793 2,861 管理费用 191 231 280 322 流动资产合计 7,771 9,662 12,168 15,141 财务费用 -1 -78 -132 -209 非流动资产: 研发费用 61 76 94 112 金融类资产 2,197 2,277 2,327 2,357 费用合计 755 800 962 1,082 固定资产 1,746 1,734 1,661 1,567 资产减值损失 0 0 0 0 在建工程 175 70 28 11 公允价值变动 2 -8 -5 -1 无形资产 174 165 156 148 投资收益 76 60 50 30 长期股权投资 0 0 0 0 营业利润 2,281 3,081 3,864 4,711 其他非流动资产 195 195 195 195 加:营业外收入 2 2 3 4 非流动资产合计 2,290 2,165 2,040 1,921 减:营业外支出 33 28 22 18 资产总计 10,060 11,827 14,209 17,062 利润总额 2,249 3,055 3,845 4,697 流动负债: 所得税费用 541 764 957 1,165 短期借款 0 0 0 0 净利润 1,708 2,291 2,888 3,532 应付账款、票据 901 987 1,120 1,187 少数股东损益 3 4 5 7 其他流动负债 1,403 1,403 1,403 1,403 归母净利润 1,705 2,287 2,882 3,526 流动负债合计 2,964 3,080 3,266 3,363 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 成长性营业收入增长率 20.3% 23.6% 24.6% 18.9% 归母净利润增长率 23.4% 34.1% 26.0% 22.3% 盈利能力毛利率 68.0% 70.8% 71.0% 71.8% 四项费用/营收 13.7% 11.8% 11.4% 10.7% 净利率 31.0% 33.7% 34.1% 35.1% ROE 24.5% 26.5% 26.7% 26.0% 偿债能力资产负债率 30.8% 27.1% 23.9% 20.5% 净利润 1708 2291 2888 3532 营运能力 少数股东权益 3 4 5 7 总资产周转率 0.5 0.6 0.6 0.6 折旧摊销 199 125 124 119 应收账款周转率 99.2 114.1 121.7 130.4 公允价值变动 2 -8 -5 -1 存货周转率 0.4 0.7 0.8 0.9 营运资金变动 -72 -30 -350 -114 每股数据(元/股) 经营活动现金净流量 1840 2383 2662 3543 EPS 2.13 2.86 3.60 4.41 投资活动现金净流量 -767 36 66 81 P/E 34.1 25.4 20.2 16.5 筹资活动现金净流量 593 -640 -692 -776 P/S 10.6 8.5 6.9 5.8 现金流量净额 1,666 1,779 2,036 2,848 P/B 8.4 6.8 5.4 4.3 非流动负债:长期借款 0 0 0 0 其他非流动负债 130 130 130 130 非流动负债合计 130 130 130 130 负债合计 3,094 3,210 3,396 3,493 所有者权益股本 800 800 800 800 股东权益 6,966 8,617 10,813 13,570 负债和所有者权益 10,060 11,827 14,209 17,062 现金流量表 2022A 2023E 2024E 2025E 资料来源：Wind、华鑫证券研究 ▌食品饮料组介绍 孙山山：经济学硕士，6年食品饮料卖方研究经验，全面覆盖食品饮料行业，聚焦饮料子板块，深度研究白酒行业等。曾就职于国信证券、新时代证券、国海证券，于2021年11月加盟华鑫证券研究所担任食品饮料首席分析师，负责 食品饮料行业研究工作。获得2021年东方财富百强分析师食品饮料行业第一名、2021年第九届东方财富行业最佳分析师食品饮料组第一名和2021年金麒麟新锐分析师称号。注重研究行业和个股基本面，寻求中长期个股机会，擅长把握中短期潜力个股；勤于思考白酒板块，对苏酒有深入市场的思考和深刻见解。 肖燕南：湖南大学硕士，金融专业毕业，于2023年6月加入华鑫证券研究所。 廖望州：香港中文大学硕士，CFA，3年食品饮料行业研究经验，覆盖啤酒、卤味、徽酒领域。 ▌证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 ▌证券投资评级说明 股票投资评级说明： 投资建议 预测个股相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 买入 >20% 2 增持 10%—20% 3 中性 -10%—10% 4 卖出 <-10% 行业投资评级说明： 投资建议 行业指数相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 推荐 >10% 2 中性 -10%—10% 3 回避 <-10% 以报告日后的12个月内，预测个股或行业指数相对于相关证券市场主要指数的涨跌幅为标准。 相关证券市场代表性指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基 准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以道琼斯指数为基准。 ▌免责条款 华鑫证券有限责任公司（以下简称“华鑫证券”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告由华鑫证券制作，仅供华鑫证券的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告中的信息均来源于公开资料，华鑫证券研究部门及相关研究人员力求准确可靠，但对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。我们已力求报告内容客观、公正，但报告中的信息与所表达的观点不构成所述证券买卖的出价或询价的依据，该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时结合各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就财务、法律、商业、税收等方面咨询专业顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华鑫证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露。 本报告中的资料、意见、预测均只反映报告初次发布时的判断，可能会随时调整。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。在不同时期，华鑫证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。华鑫证券没有将此意见及建议