业绩超预期，突破下半年淡季亏损瓶颈

23Q3公 司 收 入/归 母 净 利/扣 非 归 母 净 利 分 别 为5.42/0.28/0.17亿 元 ， 同 比 增 长32.09%/173.08%/138.05%。非经常性损益主要为非流动资产处置损益1033万。过去两年下半年公司均 为亏损，业绩超市场预期。 2023前三季度公司收入/归母净利/扣非归母净利/经营性现金流分别为17.93/1.17/1.15/6.69亿元，同比增长22.25%/1365.08%/2136.26%/133.27%，经营性现金流净额高增长主要由于教育培训业务预收款提升。 分析判断: Q3收入进一步改善。公司23Q3收入同比增长32.09%，我们预计暑期一对一业务招生增长以及全日制业务增长较快。 Q3净 利率增幅高于毛利率主要由于期间费用率下降及信用减值损失减少。（1）23Q3公司毛利率为32.93%、同比提升10PCT；归母净利率/扣非净利率为5.2%/3.1%，22Q3扣非亏损；23Q3销售/管理/研发/财务费用率分别为8.4%/15.9%/1.5%/2.5%,同比下降1.12/0.77/-0.09/1.61PCT；投资净收益占比上升1.02PCT；信用减值损失占比同比减少1.24PCT；所得税/收入提升0.68PCT。（2）23前三季度公司毛利率为34.43%、同比提升6PCT；23前三季度归母净利率为6.53%、同比增长5.99PCT，归母净利率增幅低于毛利率主要由于所得税费用增长。从费用率来看，23前三季度销售/管理/研发/财务费用率分别为6.52%/14.40%/1.12%/2.54%，同比下降0.08/0.39/0.14/0.99PCT。投资净收益占比下滑0.52PCT，其他收益占比减少0.2PCT；资产处置收益占比同比减少0.17PCT；所得税/收入增长1.12PCT至2.75%。 预收款项大幅增长。23Q3公司预收款为0.05亿元、同比增长117%，我们分析主要由于教育培训业务预收款增加。Q3合同负债为3.51亿元，同比增长23.5%，我们分析主要由于课程订单增加。 投资建议： 我们分析，（1）短期来看，公司业务迎来政策和疫情双底，公司也是唯一一个在政策之前完成再 融资、在手现金最为充裕的。（2）中长期来看，我们判断一对一业务仍有自然拓店空间，我们预计叠加小班 组业务带动净利率改善；（3）我们判断高利润率的全日制复读及艺考业务有望保持较快增长；（4）教育信息化、职业教育、文化空间（句象书店、LUKA智能绘本馆）有望成为未来增长点。考虑公司Q3业绩超预期，上调23/24/25年收入预测20.97/24.21/27.64亿元至22.11/23.54/25.09亿元，上调23/24/25年归母净利预测1.15/1.39/1.61亿 元 至1.31/1.72/2.83亿 元 ， 对 应 调 整23/24/25年EPS预 测0.98/1.18/1.36元 至1.11/1.46/2.41元，2023年10月27日收盘价37.90元对应PE分别为34/26/16X，维持“买入”评级。 风险提示 政策调整风险、市场竞争加剧风险、管理团队和师资流失风险、运营成本上升风险。 分析师：唐爽爽邮箱：tangss@hx168.com.cnSAC NO：S1120519090002 唐爽爽：中国人民大学经济学硕士、学士，11年研究经验，曾任职于中金公司、光大证券、海通证券等，曾获得2011-2015年新财富纺织服装行业最佳分析师团队第4/5/3/1/1名、2012-2015年水晶球纺织服装行业最佳分析师团队5/4/4/4名，2013-2014年金牛奖纺织服装行业最佳分析师团队第5/5名，2015年华尔街见闻金牌分析师第1名，2020年Wind“金牌分析师”纺织服装研究领域第2名，2020年21世纪金牌分析师评选之消费深度报告第3名。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。