双节动销旺盛，盈利快速增长

买入（维持） 股价（2023年10月27日）270.31元 双节动销旺盛，盈利快速增长 公司研究|季报点评古井贡酒000596.SZ 目标价格377.97元 52周最高价/最低价304.24/191.31元 总股本/流通A股（万股）52,860/52,860 A股市值（百万元）142,886 事件：公司近期发布2023年三季报，前三季度实现营业收入159.5亿元 （yoy+25.0%）；实现归母净利润38.1亿元（yoy+45.4%）。单三季度来看，公司 实现营业收入46.4亿元（yoy+23.4%），实现归母净利润10.3亿元 （yoy+46.8%），盈利超出市场预期。 古5、古8动销领先，合同负债环比增长。前三季度，安徽省GDP同比增长6.1%，增速高于全国平均水平；预计安徽省经济增长背景下，公司为代表的安徽酒企动销较旺盛。预计双节期间古5、古8动销较为领先，引领公司Q3收入高增。 23Q3末，公司合同负债为33.2亿元，环比增长9.6%，体现公司订单较为充足。 毛利率增长，盈利水平大幅提升。2023年前三季度，公司毛利率为79.0% （yoy+2.6pct）；销售费用率为27.4%（yoy-1.0pct），管理费用率为5.5%（yoy-0.3pct），预计收入基数增大摊薄费用率。23Q3，公司毛利率为79.4% （yoy+5.7pct），预计受益于产品结构提升；销售费用率为28.3% （yoy+1.0pct），预计双节期间公司加大广告促销费投力度；管理费用率为6.2% （yoy+1.6pct），营业税金及附加占收入比重为14.8%（yoy-3.4pct）。综合，23 年前三季度公司销售净利率为24.5%（yoy+3.3pct），23Q3净利率为23.0% （yoy+3.4pct），盈利水平大幅提升。 省内受益经济增长，23年200亿收入目标在望。公司为省内龙头酒企，充分受益于安徽省经济快速增长，消费升级驱动产品结构提升，古16、古20有望接力。省 外，公司以古20布局长三角市场，有望成为加码全国化的重要支点；同时，伴随和 百川名品的合作、高费用投放，有望加速拓展省外市场。2023年公司收入目标200 亿，考虑到24年春节时间前移，经销商备货提前，预计Q4完成任务概率较大。 盈利预测与投资建议 根据三季报，对23-25年上调毛利率，下调费用率。我们预测公司23-25年每股收益分别为8.79、11.03、13.16元（原预测为8.62、10.53、12.57元）。我们采用历史估值法，维持给予23年43倍PE，对应目标价377.97元，维持买入评级。 风险提示： 黄鹤楼业绩不及预期、消费升级不及预期、食品安全事件风险。 国家/地区中国 行业食品饮料 核心观点 报告发布日期2023年10月27日 1周 1月 3月 12月 绝对表现% 6.38 -2 1.61 35.07 相对表现% 4.9 1.73 10.32 36.96 沪深300% 1.48 -3.73 -8.71 -1.89 叶书怀yeshuhuai@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517090002 蔡琪021-63325888*6079 caiqi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860519080001 姚晔yaoye@orientsec.com.cn 业绩高增，盈利改善 2023-08-30 业绩增速亮眼，合同负债高增 2023-05-08 三季度业绩稳定增长，徽酒龙头拾级而上 2022-10-31 公司主要财务信息 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 13,270 16,713 20,982 24,968 29,016 同比增长(%) 28.9% 25.9% 25.5% 19.0% 16.2% 营业利润(百万元) 3,102 4,453 6,407 8,056 9,611 同比增长(%) 27.4% 43.6% 43.9% 25.7% 19.3% 归属母公司净利润(百万元) 2,298 3,143 4,648 5,832 6,957 同比增长(%) 23.9% 36.8% 47.9% 25.5% 19.3% 每股收益（元） 4.35 5.95 8.79 11.03 13.16 毛利率(%) 75.1% 77.2% 79.0% 79.8% 80.4% 净利率(%) 17.3% 18.8% 22.2% 23.4% 24.0% 净资产收益率(%) 17.3% 17.9% 22.3% 22.4% 21.4% 市盈率 62.2 45.5 30.7 24.5 20.5 市净率 8.6 7.7 6.2 4.9 4.0 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 附表：财务报表预测与比率分析 明，见本报告最 资产负债表利润表 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 11,925 13,773 17,452 24,001 30,676 营业收入 13,270 16,713 20,982 24,968 29,016 应收票据、账款及款项融资 634 280 1,641 1,201 1,406 营业成本 3,304 3,816 4,414 5,056 5,687 预付账款 157 234 294 350 406 营业税金及附加 2,032 2,824 3,357 3,995 4,643 存货 4,663 6,058 4,414 5,056 5,687 营业费用 4,008 4,668 5,729 6,617 7,690 其他 2,911 1,983 2,028 2,042 2,061 管理费用及研发费用 1,074 1,223 1,433 1,705 1,981 流动资产合计 20,290 22,328 25,830 32,649 40,237 财务费用 (204) (216) (306) (410) (542) 长期股权投资 5 10 8 9 8 资产、信用减值损失 23 11 16 17 15 固定资产 1,984 2,742 3,860 4,353 4,517 公允价值变动收益 7 29 30 30 30 在建工程 1,064 2,455 1,427 914 657 投资净收益 5 (11) (3) (7) (5) 无形资产 1,063 1,108 1,066 1,023 980 其他 57 48 41 44 43 其他 1,011 1,147 960 997 1,011 营业利润 3,102 4,453 6,407 8,056 9,611 非流动资产合计 5,128 7,462 7,320 7,295 7,173 营业外收入 80 51 66 58 62 资产总计 25,418 29,790 33,150 39,944 47,410 营业外支出 11 33 30 32 31 短期借款 30 83 0 0 0 利润总额 3,171 4,470 6,443 8,083 9,642 应付票据及应付账款 1,148 2,750 1,908 2,186 2,459 所得税 797 1,219 1,675 2,102 2,507 其他 6,502 7,175 6,731 7,235 7,282 净利润 2,374 3,252 4,768 5,981 7,135 流动负债合计 7,680 10,009 8,640 9,421 9,741 少数股东损益 76 109 119 150 178 长期借款 172 45 105 105 105 归属于母公司净利润 2,298 3,143 4,648 5,832 6,957 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） 4.35 5.95 8.79 11.03 13.16 其他 313 404 305 338 349 非流动负债合计 486 448 410 442 454 主要财务比率 负债合计 8,165 10,457 9,050 9,863 10,194 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 少数股东权益 715 812 931 1,081 1,259 成长能力 股本 529 529 529 529 529 营业收入 28.9% 25.9% 25.5% 19.0% 16.2% 资本公积 6,225 6,225 6,225 6,225 6,225 营业利润 27.4% 43.6% 43.9% 25.7% 19.3% 留存收益 9,787 11,767 16,415 22,247 29,204 归属于母公司净利润 23.9% 36.8% 47.9% 25.5% 19.3% 其他 (3) 0 0 0 0 获利能力 股东权益合计 17,253 19,333 24,100 30,081 37,216 毛利率 75.1% 77.2% 79.0% 79.8% 80.4% 负债和股东权益总计 25,418 29,790 33,150 39,944 47,410 净利率 17.3% 18.8% 22.2% 23.4% 24.0% ROE 17.3% 17.9% 22.3% 22.4% 21.4% 现金流量表 ROIC 15.5% 16.7% 20.7% 20.8% 19.9% 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 偿债能力 净利润 2,374 3,252 4,768 5,981 7,135 资产负债率 32.1% 35.1% 27.3% 24.7% 21.5% 折旧摊销 276 297 388 484 535 净负债率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 财务费用 (204) (216) (306) (410) (542) 流动比率 2.64 2.23 2.99 3.47 4.13 投资损失 (5) 11 3 7 5 速动比率 2.03 1.63 2.48 2.93 3.55 营运资金变动 2,854 1,208 (1,065) 510 (592) 营运能力 其它 (41) (1,443) 23 (54) (33) 应收账款周转率 169.1 220.4 222.5 181.1 179.2 经营活动现金流 5,254 3,108 3,810 6,518 6,508 存货周转率 0.8 0.7 0.8 1.1 1.1 资本支出 (1,291) (2,412) (400) (400) (400) 总资产周转率 0.7 0.6 0.7 0.7 0.7 长期投资 (0) (14) 2 (1) 1 每股指标（元） 其他 (7,571) 7,695 27 23 25 每股收益 4.35 5.95 8.79 11.03 13.16 投资活动现金流 (8,861) 5,269 (371) (379) (375) 每股经营现金流 9.94 5.88 7.21 12.33 12.31 债权融资 125 (98) 18 0 0 每股净资产 31.29 35.04 43.83 54.86 68.02 股权融资 4,954 0 0 0 0 估值比率 其他 (1,052) (1,230) 222 410 542 市盈率 62.2 45.5 30.7 24.5 20.5 筹资活动现金流 4,028 (1,329) 240 410 542 市净率 8.6 7.7 6.2 4.9 4.0 汇率变动影响 0 0 -0 -0 -0 EV/EBITDA 39.4 27.6 19.3 15.4 13.0 现金净增加额 421 7,048 3,680 6,549 6