Q3减水剂业绩承压，功能性材料稳步增长

公司三季度实现扣非归母净利润0.41亿元，同比下降26.49% 公司发布23年三季报，前三季度实现收入/归母净利润25.76/1.41亿元，同比-5.10%/-39.93%，前三季度实现扣非归母净利润1.30亿元，同比-38.84%。其中Q3单季度实现收入/归母净利润9.16/0.44亿元，同比-5.15%/-37.70%，扣非归母净利润0.41亿元，同比-26.49%。 减水剂收入下滑，功能性材料稳步增长 23年前三季度实现高性能减水剂/高效减水剂/功能性材料收入分别14.79/0.79/3.59亿元，同比-15%/+14%/+0.4%，其中Q3单季度收入分别为5.07/0.26/1.38亿元，同比-21%/+49%/+10%，环比-15%/-19%/+10%。高性能减水剂业绩下滑主要系销量下滑较多所致，Q3销量同比/环比分别-21%/-18%，价格同比/环比分别-0.6%/+3.8%。公司产能持续扩张，截止23H1，高性能减水剂合成产能扩充至64.9万吨，广东江门基地项目建成投产后进一步完善华南地区布局。功能性材料业绩增长主要受销量提升拉动，Q3销量同比/环比分别+3%/+15%，价格同比/环比分别+6.7%/-4.2%。 我们继续看好抗裂防水材料、高性能风电灌浆料、交通材料等功能性材料的中长期成长性。 费用率提升拖累净利率，现金流经营良好 前三季度公司整体毛利率35.04%，同比+0.89pct，其中Q3单季度毛利率33.06%，同比/环比分别+2.40/-2.78pct，公司环氧乙烷平均采购价格较上年同期下降15.73%。前三季度期间费用率25.14%，同比+2.21pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别+1.30/+0.96/-0.12/+0.07pct，最终实现净利率7.71%，同比-2.69pct。公司前三季度末资产负债率39.84%，同比-1.73pct，资本结构优化。Q3经营性现金流净流入3.26亿元，同比大幅增长225%。因收现比提升同时付现比下降，测算Q3收现比116%，同比+26pct，付现比68%，同比-9.6pct。 减水剂市占率提升空间仍存，维持“买入”评级 我们认为随着公司产能投放+渗透率提升，减水剂主业盈利弹性有望充分体现，功能性材料、海外板块更具增长潜力。考虑到公司三季度净利润有所下滑，下调公司23-25年归母净利润预测至2.0/3.5/4.4亿元（前值2.3/3.7/4.7亿元），参考可比公司估值，给予公司24年18倍目标PE，对应目标价14.94元（下调，前值24.12元），维持“买入”评级。 风险提示：产能投放不及预期，需求下滑，原材料价格上涨等。 财务数据和估值 公司历年经营情况及可比公司估值 图1：公司2018-2023年Q1-3营收及同比增速 图2：公司2018-2023年Q1-3归母净利润及同比增速 表1：可比公司估值表