23Q3经营短期承压，关注四季度库存去化情况

公司研究/公司快报 2023年10月26日 李宁（02331.HK）买入-A(维持) 23Q3经营短期承压，关注四季度库存去化情况 纺织服装 公司近一年市场表现 资料来源：最闻，山西证券研究所 市场数据：2023年10月24日 收盘价（港元）：30.000 年内最高/最低（港元）：82.700/29.200流通A股/总股本（亿）：26.36/26.36流通A股市值（亿港元）：790.81 总市值（亿港元）：790.81 资料来源：最闻，山西证券研究所 分析师：王冯 执业登记编码：S0760522030003邮箱：wangfeng@sxzq.com 孙萌 执业登记编码：S0760523050001邮箱：sunmeng@sxzq.com 事件描述 公司披露2023年第三季度运营情况。23Q3，李宁（不含李宁YOUNG）全平台零售流水同比增长中单位数，同店销售同比下降中单位数，截至23Q3末，李宁（含李宁YOUNG）门店共7664家。 事件点评 23Q3全渠道零售流水平稳增长，线下折扣同比改善。23Q3李宁（不含李宁YOUNG）全渠道零售流水同比增长中单位数，预计23Q3公司线下零售折扣同比低单位数改善，线上零售折扣较上年同期仍有差距，但降幅环比改善，预计期末库销比5倍左右，库龄结构同比与环比均保持稳定。 23Q3线下自营渠道同店稳健增长，电商渠道短期承压。具体看23Q3李宁（不含李宁YOUNG）各渠道表现，线下渠道流水同比增长高单位数，其中：1）线下直营渠道零售流水同比增长20%-30%低段，同店销售增长中单位数，截至23Q3末，公司直营门店共1487家，环比净增加64家，较年初净增加57家。2）线下批发渠道零售流水同比增长低单位数，其中同店销售下降10%-20%低段，截至23Q3末，公司批发门店共4807家，环比净增加63家，较年初净减少58家。23Q3，公司电商渠道零售流水同比下降低单位数，其中同店销售同比下降低单位数，新兴平台如得物、快手、抖音增速较快，传统电商平台天猫、京东面临较大压力。整体而言，公司线下渠道表现好于线上，消费市场波动复苏背景下，公司自营奥莱门店表现更优。 童装零售流水增速显著好于公司整体。李宁YOUNG方面，23Q3零售流水同比增长接近30%，截至23Q3末，李宁YOUNG门店共1370家，环比净增加89家，较年初净增加62家。 投资建议 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1 今年三季度，受制于同期基数较高，以及消费波动复苏大环境、渠道窜货问题，公司全渠道零售流水增长平稳，库存压力有所加大。短期角度，考虑4季度以来，公司为保证品牌长远健康发展，改善渠道库存情况，主动控制批发渠道发货节奏，以及消费波动复苏状态下，预计零售折扣优化有限，我们调整公司盈利预测，预计公司2023-2025年EPS分别为1.41、1.73、2.01元，对应公司2023-2025年PE为19.6、16.0、13.8倍，展望明后年，公司在品类方面研发新系列跑鞋、完善篮球鞋产品矩阵，提升大众市场份额，在渠道方面强化高线城市优质门店建设，注重提升门店经营效率，中长期继续 看好公司凭借产品研发及渠道精细化管理能力，提升在我国运动服饰市场的份额，维持“买入-A”建议。 风险提示 电商渠道表现不及预期；行业竞争激烈致折扣改善不及预期；中国李宁调整不及预期。 财务数据与估值： 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 22,572 25,803 27,911 31,489 35,692 YoY(%) 56.1 14.3 8.2 12.8 13.3 净利润(百万元) 4,011 4,064 3,718 4,559 5,308 YoY(%) 136.1 1.3 -8.5 22.6 16.4 毛利率(%) 53.0 48.4 46.7 47.5 48.0 EPS(摊薄/元) 1.52 1.54 1.41 1.73 2.01 ROE(%) 19.0 16.7 13.8 14.8 15.0 P/E(倍) 18.2 18.0 19.6 16.0 13.8 P/B(倍) 3.5 3.0 2.7 2.4 2.1 净利率(%) 17.8 15.7 13.3 14.5 14.9 数据来源：最闻，山西证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元) 利润表(百万元) 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 18672 12395 24079 24065 31429 营业收入 22572 25803 27911 31489 35692 现金 15146 8026 19726 19277 25876 营业成本 10603 13319 14876 16532 18560 应收票据及应收账款 903 1020 1148 1171 1515 营业税金及附加 0 0 0 0 0 预付账款 0 0 0 0 0 营业费用 6138 7314 8178 9006 10137 存货 1773 2428 2399 2739 3141 管理费用 1111 1113 1256 1386 1535 其他流动资产 850 921 806 878 897 研发费用 0 0 0 0 0 非流动资产 11603 21252 14381 16538 17509 财务费用 -33 -327 -510 -691 -797 长期投资 1267 1369 1675 2000 2311 资产减值损失 0 0 0 0 0 固定资产 2959 5257 4850 4632 4473 公允价值变动收益 16 24 24 24 24 无形资产 350 376 355 313 276 投资净收益 0 0 53 32 28 其他非流动资产 7027 14249 7501 9593 10448 营业利润 4928 4610 4188 5312 6310 资产总计 30275 33647 38461 40603 48938 营业外收入 400 805 750 750 750 流动负债 7704 7241 10093 8174 11927 营业外支出 0 0 0 0 0 短期借款 0 0 0 0 0 利润总额 5328 5415 4938 6062 7060 应付票据及应付账款 5624 5233 7986 6242 9604 所得税 1317 1351 1220 1503 1752 其他流动负债 2080 2008 2107 1933 2323 税后利润 4011 4064 3718 4559 5308 非流动负债 1467 2074 1477 1672 1741 少数股东损益 0 -0 -0 -0 -0 长期借款 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 4011 4064 3718 4559 5308 其他非流动负债 1467 2074 1477 1672 1741 EBITDA 5967 5174 5325 6347 7348 负债合计 9171 9315 11570 9847 13668 少数股东权益 3 2 2 2 2 主要财务比率 股本 239 240 240 240 240 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 资本公积 20901 24270 24270 24270 24270 成长能力 留存收益 0 0 1859 4139 6793 营业收入(%) 56.1 14.3 8.2 12.8 13.3 归属母公司股东权益 21102 24329 26888 30753 35268 营业利润(%) 161.3 -6.5 -9.2 26.9 18.8 负债和股东权益 30275 33647 38461 40603 48938 归属于母公司净利润(%) 136.1 1.3 -8.5 22.6 16.4 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 53.0 48.4 46.7 47.5 48.0 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 净利率(%) 17.8 15.7 13.3 14.5 14.9 经营活动现金流 6525 3914 6661 2387 8419 ROE(%) 19.0 16.7 13.8 14.8 15.0 净利润 4011 4064 3718 4559 5308 ROIC(%) 16.6 15.0 12.2 12.9 13.1 折旧摊销 1140 0 803 870 965 偿债能力 财务费用 -33 -327 -510 -691 -797 资产负债率(%) 30.3 27.7 30.1 24.3 27.9 投资损失 0 0 -53 -32 -28 流动比率 2.4 1.7 2.4 2.9 2.6 营运资金变动 791 0 2869 -2353 2987 速动比率 2.1 1.3 2.1 2.5 2.3 其他经营现金流 616 177 -165 33 -16 营运能力 投资活动现金流 -6539 -9481 6115 -2946 -1890 总资产周转率 1.0 0.8 0.8 0.8 0.8 筹资活动现金流 7596 -1887 -1076 110 69 应收账款周转率 28.9 26.8 25.7 27.2 26.6 应付账款周转率 2.3 2.5 2.3 2.3 2.3 每股指标（元） 估值比率 每股收益(最新摊薄) 1.52 1.54 1.41 1.73 2.01 P/E 18.2 18.0 19.6 16.0 13.8 每股经营现金流(最新摊薄) 2.48 1.48 2.53 0.91 3.19 P/B 3.5 3.0 2.7 2.4 2.1 每股净资产(最新摊薄) 8.01 9.23 10.20 11.67 13.38 EV/EBITDA 9.9 12.9 10.2 8.7 6.6 数据来源：最闻、山西证券研究所 分析师承诺： 本人已在中国证券业协会登记为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本人对证券研究报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规，研究方法专业审慎，分析结论具有合理依据。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接受到任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位或执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利。 投资评级的说明： 以报告发布日后的6--12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯 达克综合指数或标普500指数为基准。 无评级：因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见的结果的重大不确定事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。（新股覆盖、新三板覆盖报告及转债报告默认无评级） 评级体系： ——公司评级 买入：预计涨幅领先相对基准指数15%以上； 增持：预计涨幅领先相对基准指数介于5%-15%之间；中性：预计涨幅领先相对基准指数介于-5%-5%之间；减持：预计涨幅落后相对基准指数介于-5%--15%之间；卖出：预计涨幅落后相对基准指数-15%以上。 ——行业评级 领先大市：预计涨幅超越相对基准指数10%以上； 同步大市：预计涨幅相对基准指数介于-10%-10%之间；落后大市：预计涨幅落后相对基准指数-10%以上。 ——风险评级 A：预计波动率小于等于相对基准指数； B：预计波动率大于相对基准指数。 免责声明： 山西证券股份有限公司(以下简称“公司”)具备证券投资咨询业务资格。本报告是基于公司认为可靠的已公开信息，但公司不保证该等信息的准确性和完整性。入市有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任