公司简评报告：云南神火复产，Q3利润显著改善

云南神火复产Q3利润显著改善 神火股份(000933)公司简评报告|2023.10.26 评级：增持 吴轩 有色行业首席分析师 SAC执证编号：S0110521120001 wuxuan123@sczq.com.cn 刘崇娜 有色行业研究助理liuchongna@sczq.com.cn电话：010-81152687 0.4神火股份 沪深300 0.2 0 -0.2 市场指数走势（最近1年） 21-Oct 10-Aug 30-May 19-Mar 6-Jan 26-Oct 资料来源：聚源数据 公司基本数据 最新收盘价（元）16.80 一年内最高/最低价（元）19.33/12.50市盈率（当前）3.65 市净率（当前）2.12 总股本（亿股）22.51 总市值（亿元）378.17 资料来源：聚源数据 核心观点 Q3利润同环比均回升。2023年前三季度公司实现营业收入286.29亿元，同比-10.91%；归母净利润41.03亿元，同比-29.94%；扣非归母净利润 40.48亿元，同比-32.51%。其中，Q3公司实现营业收入95.20亿元，同比-9.22%；归母净利润13.63亿元，同比3.14%，环比14.25%；扣非归母净利润13.06亿元，同比-10.42%，环比8.74%。 云南神火复产，电解铝业务利润显著改善。云南神火从6月18号开始启动复产，8月中旬已全部启动。三季度云南神火产能全部复产，新疆煤电生产稳定。云南地区处于丰水期，水电供应充足，用电成本下移。同时，三季度铝价小幅走高，均价同比上涨2.4%，环比上涨1.7%，电解铝价格吨铝毛利走高。量价齐升下，三季度电解铝业务盈利改善。另外，公司收购云南神火14.85%股权后，将进一步提高公司在云南地区的电解铝权益产能。公司计划通过收购电解铝产能指标等方式扩大成本优势明显地区电解铝产能规模，未来成长性可期。 铝加工业务持续扩张，分拆上市稳步推进。公司目前拥有铝箔产能8万吨，神隆宝鼎高端双零铝箔项目二期6万吨预计明年年初投产、下半年达产。云南新材料11万吨水电铝箔正在进行项目前期，预计未来2-3年内铝加工板块形成25万吨的铝箔生产能力。神隆宝鼎分拆上市计划有序推进，目前正在进行铝加工板块的业务整合，把铝加工板块相关业务全部纳入到神隆宝鼎，其中：神隆宝鼎收购云南新材料100%出资权事宜已完成，上海铝箔收购阳光铝材51%股权相关手续正在办理中。 四季度水电供应存不确定性，铝价有望高位运行。目前全国电解铝运行产能及开工率处于高位，随着西南地区逐步进入枯水期，水电供应存在较高不确定性，进而影响电解铝生产。从中长期来看，国内电解铝产能逼近天花板，海外项目释放仍需时间，近两年电解铝供给弹性小。新能源领域用铝保持高增长，电解铝供需结构良好，铝价有望高位运行。 投资建议：公司是国内电解铝头部企业，区位优势+产业协同打造高盈利能力，电解铝、铝箔及煤炭产能扩张打造公司高成长性。在四季度西南地区水电供应存不确定性下，铝价有望保持高位运行，公司将明显受益。预计公司2023-2025年实现营业收入分别为400.96/426.23/457.21亿元，归母净利润分别为58.56/62.65/70.54亿元，对应EPS分别为2.60 /2.78/3.13。维持公司“增持”评级。 风险提示：铝价大幅下跌，煤价大幅下跌，项目建设进度不及预期。 盈利预测 2022A 2023E 2024E 2025E 营收（亿元） 427.04 400.96 426.23 457.21 营收增速（%） 23.95% -6.11% 6.30% 7.27% 归母净利润（亿元） 75.71 58.56 62.65 70.54 归母净利润增速（%） 134.11% -22.66% 6.99% 12.60% EPS(元/股) 3.39 2.60 2.78 3.13 PE 4.81 6.27 5.86 5.20 资料来源：Wind，首创证券 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元）2022 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元）2022 2023E 2024E 2025E 流动资产23,644.69 31,481.71 40,226.96 33,365.79 经营活动现金流14,060.76 9,688.11 7,602.77 11,454.87 现金17,907.31 26,062.60 34,098.31 27,432.69 净利润8,576.39 5,855.53 6,264.55 7,053.93 应收账款690.37 322.49 754.19 400.75 折旧摊销1,700.68 1,302.48 1,320.00 1,335.76 其它应收款657.14 657.14 657.14 657.14 财务费用1,024.22 0.00 426.23 457.21 预付账款461.87 718.44 517.27 789.79 投资损失228.30 -228.30 -228.30 -228.30 存货3,099.79 2,903.81 3,381.59 3,266.70 营运资金变动2,908.66 1,980.99 -1,011.42 1,899.76 其他748.63 748.63 748.63 748.63 其它-377.48 777.41 831.71 936.51 非流动资产36,832.69 35,372.77 33,895.32 32,686.02 投资活动现金流-462.17 53.78 53.78 53.78 长期投资3,575.72 3,675.72 3,775.72 3,875.72 资本支出39.91 150.21 150.21 150.21 固定资产20,734.47 19,900.63 19,005.31 18,059.07 长期投资-205.97 0.00 0.00 0.00 无形资产5,244.82 5,170.47 5,096.12 5,021.76 其他-296.11 -96.43 -96.43 -96.43 其他5,329.71 5,329.71 5,329.71 5,329.71 筹资活动现金流-11,403.14 -1,586.60 379.16 -18,174.28 资产总计60,477.38 66,854.48 74,122.28 66,051.81 短期借款3,544.76 1,960.12 2,288.74 -13,987.86 流动负债34,694.49 37,985.36 39,640.25 27,308.54 长期借款-1,672.55 -1,586.60 0.00 -1,632.01 短期借款21,918.17 23,878.29 26,167.02 12,179.16 其他-13,275.35 -1,960.12 -1,909.58 -2,554.41 应付账款3,405.91 3,378.46 3,537.05 3,741.26 现金净增加额2,195.45 8,155.29 8,035.71 -6,665.62 其他2,109.15 2,109.15 2,109.15 2,109.15 主要财务比率2022 2023E 2024E 2025E 非流动负债4,601.59 3,014.99 3,014.99 1,382.98 成长能力 长期借款3,218.61 1,632.01 1,632.01 0.00 营业收入 23.95% -6.11% 6.30% 7.27% 其他1,382.98 1,382.98 1,382.98 1,382.98 营业利润 103.91% -22.16% 6.79% 12.26% 负债合计39,296.08 41,000.36 42,655.24 28,691.53 归属母公司净利润 134.11% -22.66% 6.99% 12.60% 少数股东权益 5,137.31 5,914.72 6,746.43 7,682.94 获利能力 归属母公司股东权益 16,043.99 19,939.40 24,720.61 29,677.34 毛利率 31.30% 25.25% 26.38% 27.41% 负债和股东权益 60,477.38 66,854.48 74,122.28 66,051.81 净利率 17.73% 14.60% 14.70% 15.43% 利润表（百万元） 2022 2023E 2024E 2025E ROE 40.49% 25.66% 22.55% 21.39% 营业收入 42,703.85 40,096.31 42,622.89 45,721.14 ROIC 43.04% 28.45% 35.97% 39.93% 营业成本 29,338.27 29,971.91 31,378.76 33,190.42 偿债能力 营业税金及附加 711.74 668.28 710.39 762.03 资产负债率 64.98% 61.33% 57.55% 43.44% 营业费用 328.64 308.58 328.02 351.86 净负债比率 12.17% -21.96% -39.73% -56.67% 研发费用 183.78 172.56 183.43 196.77 流动比率 0.68 0.83 1.01 1.22 管理费用 763.76 717.12 762.31 817.72 速动比率 0.59 0.75 0.93 1.10 财务费用 769.72 0.00 426.23 457.21 营运能力 资产减值损失 -21.89 0.00 0.00 0.00 总资产周转率 0.75 0.63 0.60 0.65 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 应收账款周转率 79.17 79.17 79.17 79.17 投资净收益 228.30 228.30 228.30 228.30 应付账款周转率 12.91 11.82 12.33 12.56 营业利润 10,901.72 8,486.16 9,062.04 10,173.43 每股指标(元) 营业外收入 144.06 144.06 144.06 144.06 每股收益 3.39 2.60 2.78 3.13 营业外支出 386.04 386.04 386.04 386.04 每股经营现金 6.25 4.30 3.38 5.09 利润总额 10,659.74 8,244.18 8,820.06 9,931.45 每股净资产 7.13 8.86 10.98 13.18 所得税 2,083.35 1,611.25 1,723.80 1,941.01 估值比率 净利润 8,576.39 6,632.93 7,096.26 7,990.44 P/E 4.81 6.27 5.86 5.20 少数股东损益 1,005.19 777.41 831.71 936.51 P/B 2.29 1.84 1.48 1.24 归属母公司净利润 7,571.20 5,855.53 6,264.55 7,053.93 EBITDA 12,909.93 9,788.64 10,808.27 11,966.40 EPS（元） 3.39 2.60 2.78 3.13 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明1 分析师简介 吴轩，金融硕士，曾就职于长城证券。2021年12月加入首创证券，负责有色金属板块研究。刘崇娜，有色行业助理研究员，FRM，2022年5月加入首创证券。 分析师声明 本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者将对报告的内容和观点负责。 免责声明 本报告由首创证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告所在资料的来源及观点的出处皆被首创证券认为可靠，但首创证券