公司点评报告：盈利能力稳步提升，改革成效逐步兑现

燕京啤酒（000729）公司点评报告 盈利能力稳步提升，改革成效逐步兑现 方正证券研究所证券研究报告 分析师 王泽华登记编号：S1220523060002 薛涵登记编号：S1220523060005 推荐(维持) 公司信息 行业啤酒 最新收盘价(人民币/元)9.44 总市值(亿)(元)266.07 52周最高/最低价(元)14.19/8.53 历史表现 54%42%30%18% 6% -6% 22-10-2623-1-2523-4-2623-7-26 燕京啤酒沪深300 数据来源：wind方正证券研究所 相关研究 《燕京啤酒(000729)：改革优化持续推进，人效提升将长期激发公司市场化活力》2023.07.15 《燕京啤酒：经营效率优化路径明确，盈利能力有望持续提升》2023.04.18 《燕京啤酒：业绩超预期，改革成效持续兑现》2023.04.14 《燕京啤酒：产品结构升级空间大，盈利能力提升可期》2022.08.26 事件：公司发布2023年三季报，23Q1-Q3公司实现营业总收入124.16亿元，同增9.66%；实现归母净利润9.56亿元，同增42.16%；实现扣非归母净利润8.66亿元，同增37.58%。单Q3公司实现营业总收入47.91亿元，同增8.53%；实现归母净利润4.42亿元，同增37.37%；实现扣非归母净利润为4.28亿元，同增35.09%。 Q3收入符合预期，毛利率小幅提升。23Q3公司实现营业总收入47.91亿元 （+8.53%），啤酒业务实现销量114.09万千升（+4.25%），高于行业规模以上产量Q3同比增速（-3.48%）。单Q3吨营收口径+4.11%，我们预计主要系U8增长带动产品结构持续升级，叠加投放减少所致。单Q3吨成本同比 +3.67%，毛利率提升0.22pcts至47.96%，我们预计毛利率提升主要受益于产品结构优化。 相关费用持续优化，盈利能力持续提升。费用率方面，单Q3，销售/管理费用率分别同比下降0.08pct/1.62pct至15.89%/9.10%。带动Q3净利率提升2.29pct至11.42%；归母净利率提升1.94pct至9.23%。我们认为主要系公司费效提升及用工模式优化所致。公司所得税率同比-0.14pct，预计主要受益于子公司减亏持续推进，盈利增加。 看好公司“二次创业”新战略下，盈利能力逐步提升。2022年5月，公司管理层全面调整，并启动“二次创业、复兴燕京”新战略。在产品结构、营销方式等方面持续推动燕京高端化进程：形成燕京U8大单品与特色产品组合的完整矩阵；从无到有创建狮王精酿燕京酒號旗舰店、小酒馆，开启创新空间消费场景体验等，引领公司中高端产品占比不断提升。同时，公司持续推进九大变革，积极促进产能和人员优化，提升经营效率。我们认为当前公司吨价、净利率仍远低于同行，改善空间广阔。 报表兑现改革成效，未来业绩弹性可期。展望未来，我们认为公司高端化势能持续，产品结构有望继续升级，带动公司毛利率提升；同时公司效率优化进一步兑现，叠加成本端24年澳麦双反取消红利的释放，公司盈利弹性有望进一步显现。 盈利预测：我们预计公司23-25年实现营收145.6/159.0/170.1亿元，同比+10.3%/9.2%/7.0%，实现归母净利润5.7/8.5/10.8亿元，同比+61.6%/50.0%/26.6%，EPS分别为0.20/0.30/0.38元/股，维持“推荐”评级。 风险提示：U8全国化推广不及预期、市场竞争加剧，原材料价格上涨等 盈利预测 （人民币） 单位/百万 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 13202 14557 15896 17013 (+/-)% 10.38 10.26 9.20 7.03 归母净利润 352 569 854 1082 (+/-)% 54.51 61.63 50.03 26.64 EPS(元) 0.13 0.20 0.30 0.38 ROE(%) 2.62 4.12 5.94 7.15 PE 84.96 49.10 32.73 25.84 PB 2.23 2.02 1.94 1.85 数据来源：wind方正证券研究所注：EPS预测值按照最新股本摊薄 附录:公司财务预测表单位：百万元(人民币) 资产负债表 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 10806 11925 13281 14895 营业总收入13202 14557 15896 17013 货币资金 6110 6726 7937 9350 营业成本8259 8845 9411 9923 应收票据 6 0 0 0 税金及附加1153 1271 1388 1485 应收账款 189 223 230 235 销售费用1634 1772 1903 2020 其它应收款 178 85 113 149 管理费用1413 1543 1574 1582 预付账款 122 163 168 169 研发费用236 261 269 281 存货 4141 4666 4769 4928 财务费用-153 -143 -157 -182 其他 62 61 65 64 资产减值损失-90 -76 -77 -81 非流动资产 9888 9659 9563 9459 公允价值变动收益0 0 0 0 长期投资 573 621 669 720 投资收益42 47 48 51 固定资产 8050 7876 7741 7595 营业利润692 1105 1556 1947 无形资产 894 883 876 866 营业外收入5 10 12 9 其他 371 278 278 278 营业外支出2 11 8 7 资产总计 20695 21584 22844 24354 利润总额695 1104 1560 1949 流动负债 6232 6457 6821 7217 所得税146 254 390 487 短期借款 300 180 20 20 净利润549 850 1170 1462 应付账款 1658 1601 1791 1892 少数股东损益197 280 316 380 其他 4274 4676 5010 5305 归属母公司净利润352 569 854 1082 非流动负债 197 194 192 191 EBITDA1242 1582 2020 2393 长期借款 0 0 0 0 EPS（元）0.13 0.20 0.30 0.38 其他 197 194 192 191 负债合计 6429 6650 7014 7408 主要财务比率2022A 2023E 2024E 2025E 少数股东权益 840 1121 1437 1817 成长能力(同比增长率%) 股本 2819 2819 2819 2819 营业总收入10.38 10.26 9.20 7.03 资本公积 4374 4374 4374 4374 营业利润59.11 59.78 40.86 25.12 留存收益 6298 6685 7266 8002 归属母公司净利润54.51 61.63 50.03 26.64 归属母公司股东权益 13426 13813 14394 15130 获利能力(%) 负债和股东权益 20695 21584 22844 24354 毛利率37.44 39.24 40.79 41.67 净利率4.16 5.84 7.36 8.59 现金流量表 2022A 2023E 2024E 2025E ROE2.62 4.12 5.94 7.15 经营活动现金流 1718 1282 2097 2197 ROIC2.71 4.89 6.64 7.81 净利润 549 850 1170 1462 偿债能力 折旧摊销 741 621 617 626 资产负债率(%)31.06 30.81 30.70 30.42 财务费用 22 10 4 1 净负债比率(%)-43.09 -47.36 -54.99 -61.66 投资损失 -42 -47 -48 -51 流动比率1.73 1.85 1.95 2.06 营运资金变动 398 -220 295 104 速动比率1.04 1.09 1.21 1.35 其他 49 69 59 55 营运能力 投资活动现金流 -2001 -330 -447 -436 总资产周转率0.66 0.69 0.72 0.72 资本支出 -415 -363 -447 -436 应收账款周转率69.60 70.66 70.07 73.10 长期投资 -249 0 0 0 应付账款周转率5.41 5.43 5.55 5.39 其他 -1337 33 0 0 每股指标(元) 筹资活动现金流 2 -336 -439 -348 每股收益0.13 0.20 0.30 0.38 短期借款 300 -120 -160 0 每股经营现金0.61 0.45 0.74 0.78 长期借款 0 0 0 0 每股净资产4.76 4.90 5.11 5.37 普通股增加 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 -223 0 0 0 P/E84.96 49.10 32.73 25.84 其他 -76 -216 -279 -348 P/B2.23 2.02 1.94 1.85 现金净增加额 -282 616 1211 1413 EV/EBITDA19.45 13.54 9.93 7.78 数据来源：wind方正证券研究所 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，保证报告所采用的数据和信息均来自公开合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。研究报告对所涉及的证券或发行人的评价是分析师本人通过财务分析预测、数量化方法、或行业比较分析所得出的结论，但使用以上信息和分析方法存在局限性。特此声明。 免责声明 本研究报告由方正证券制作及在中国（香港和澳门特别行政区、台湾省除外）发布。根据《证券期货投资者适当性管理办法》，本报告内容仅供我公司适当性评级为C3及以上等级的投资者使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。若您并非前述等级的投资者，为保证服务质量、控制风险，请勿订阅本报告中的信息，本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。 在任何情况下，本报告的内容不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求，方正证券不对任何人因使用本报告所载任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者需自行承担风险。 本报告版权仅为方正证券所有，本公司对本报告保留一切法律权利。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处且不得进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 评级说明： 类别 评级 说明 公司评级 强烈推荐 分析师预测未来12个月内相对同期基准指数有20%以上的涨幅。 推荐 分析师预测未来12个月内相对同期基准指数有10%以上的涨幅。 中性 分析师预测未来12个月内相对同期基准指数在-10%和10%之间波动。 减持 分析师预测未来12个月内相对同期基准指数有10%以上的跌幅。 行业评级 推荐 分析师预测未来12个月内行业表现强于同期基准指数。 中性 分析师预测未来12个月内行业表现与同期基准指数持平。 减持 分析师预测未来12个月内行业表现弱于同期基准指数。 基准指数说明 A股市场以沪深300指数为基准；香港市场以恒生指数为基准，美股市场以标普500指数为基准。 方正证券研究所联系方式： 北京：西城区展览馆路48号新联写字楼6层上海：静安区延平路71号延平大厦2楼 深圳：福