2023年三季报点评：渠道结构优化调整，经营质量提升

事件：公司发布2023年三季报。2023Q1-3公司实现营收45.45亿元，同比-3.17%；归母净利润3.33亿元，同比+190.35%。其中，单Q3实现营收16.35亿元，同比-7.60%；归母净利润1.69亿元，同比+42.94%。 经销业务稳健增长，渠道结构优化。2023Q1-3公司营收增速分别为+3.55%/-2.80%/-7.60%，受市场需求偏弱影响，营收规模有所下滑。公司持续优化销售结构，持续开拓和维护销售渠道，经销商渠道网络进一步提升，经销渠道保持稳定增长；同时加强风控管理，把经营活动现金流管理作为重要抓手，公司主动对回款慢、风险高的工程项目控制投入。 2023Q1-3公司经销业务收入28.98亿元，同比增长9.13%，工程战略业务收入16.47亿元，同比减少17.23%。 毛利率显著修复，降本增效成效渐显。2023Q3公司销售毛利率32.56%，同比变动+5.47pct，环比变动+2.56p Ct ，公司实施各项降本增效措施，能源及部分原材料价格有所下降致毛利率修复；销售净利率11.60%，环比变动+2.02pct。期间费用率方面，23Q3销售/管理/研发/财务费用率分别同比变动-0.71/+0.52/+0.38/+0.24pct，销售费用率下降主要系调整和优化销售结构，战略工程渠道收入下降。 经营活动现金流同比改善，经营质量提升。2023Q3公司经营活动产生的现金流量净额为3.08亿元，同比+17.02%。1）收现比：2023Q3公司收现比109.00%，同比变动-7.23pct；2023Q3末公司应收账款及应收票据余额10.99亿元，同比-15.09%。2）付现比：2023Q3公司付现比100.45%，同比变动-7.96pct；2023Q3末公司应付账款及应付票据余额15.38亿元，同比-24.79%。 盈利预测与投资评级：公司经销与战略工程渠道双轮驱动，公司近年来与多家地产商达成战略合作，同时拓展整装、家装等小B渠道，零售端继续加大渠道下沉开拓力度，经销占比继续提升。随着下游需求逐步修复以及原材料和能源价格高位回落，预计业绩有望逐步修复。考虑到需求端恢复缓慢，而毛利率修复较快，我们维持预计2023-2025年归母净利润为5.12/6.12/7.13亿元，对应PE分别为12X/10X/9X，维持“增持”评级。 风险提示：原材料价格大幅波动风险；房地产行业波动的风险；市场竞争加剧风险；信用减值损失计提不充分的风险。