23Q3利润触底，行业下行阵痛期

仅供机构投资者使用证券研究报告|公司点评报告 2023年10月25日 23Q3利润触底，行业下行阵痛期 志特新材(300986) 评级： 增持 股票代码： 300986 上次评级： 买入 52周最高价/最低价： 43.95/14.12 目标价格： 总市值(亿) 36.91 最新收盘价： 14.98 自由流通市值(亿) 15.80 自由流通股数(百万) 105.48 事件概述。公司发布2023年三季度报告，23Q1-Q3实现营业收入15.92亿元，同比+22.30%，实现归母净利润33万元，同比-99.74%，实现扣非归母净利润-3179万元，同比-130.49%；其中，23Q3实现营业收入5.80亿元，同比+11.59%，归母净利润-3521万元，同比-162.08%，实现扣非归母净利润-4684万元，同比-193.11%。 ►需求放缓竞争加剧利润端短期承压。受房地产景气低迷影响，铝模板和防护平台产品单价承压，推动利润端数据下行，前三季度公司毛利率/净利率为24.33%/0.57%，同比-7.84%/-9.67%。费用端，为了满足未来扩大业务规模的战略需求，公司加大了营销队伍建设，提高了研发投入，销售研发费用率相应提高；受广东爬架新规影响，防护平台对外出租业务收入减少，成本抬升，折旧影响当期管理费用；上半年公司发行了可转债，财务费用率有所提升，受以上因素综合影响，销售/管理/研发/财务费用率为7.27%/11.67%/6.28%/3.31%，同比+0.93%/+1.46%/+0.82%/+1.37%，23Q3公司信用减值约3000万元，当期净利率进一步承压。 ►产品及服务优势显现，逆势扩产突破成长天花板。铝模板行业已形成“大行业，小企业”的格局，小公司物资储备不足，以租赁为主的商业模式对管理精细化程度要求更高，当前地产支持政策效果显现仍需时日，底部运行延续，我们认为公司凭借优质的产品及服务能力，铝模板及配套防护平台的议价能力仍有优势。短期来看，我们预计公司将优化客户结构，以国央企客户项目为主，加强回款控制，保证应收款质量，降低应收账款坏账风险，23Q1-Q3公司经营现金流净额-2.25亿元，净流出规模同比扩大31.33%；其中，23Q3经营现金流净额为-9277万元，净流出规模同比减少14.22%，现金流有所改善。长期来看，依旧看好铝模板渗透率提升逻辑，公司逆势扩张，根据公司9月7日公告，江门基地二期项目产能规模提升至年产70万平方米铝模及1.5万个机位防护平台 （原计划为30万平方米及1万个机位），投资总额由2.68亿元增加至5.49亿元；重庆基地一期项目拟新增“装配式产业园项目”，总投资1.89亿元，拟经过2年建设期，形成年产15万立方米PC构件生产能力，待行情转好、行业集中度提升持续演化，公司增长上限将有所突破，扩产奠定高成长基础。 ►聚焦管理，降本增效。根据公司半年报，公司对内重视管理提升，制定降本增效方案，有望提高项目定制化设计、生产、工程服务、模板回收、模板翻新、模板再周转等环节的全链条运行效率，发挥信息化全流程管理优势，提高资产周转率，达到规模效应最大化。管理环节的改善将有望拉降管理成本，有效应对毛利率、净利率下滑情况，抬升潜在利润空间，为后续大规模扩张打下坚实基础。 投资建议 我们认为铝模板及配套产品长期渗透率提升逻辑，但考虑到公司爬架业务影响暂未完全消退，且地产行业仍有不确定，我们下调公司2023-2025年营业收入预测至24.05/30.19/38.43亿元 （原：25.68/32.38/39.65亿元），下调归母净利润为0.47/1.28/1.94亿元（原： 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 1.52/2.14/2.94亿元），EPS相应调整为0.19/0.52/0.79元（原0.62/0.87/1.19元），对应10月25日14.98元收盘价78.46/28.93/19.06xPE。评级由“买入”调整为“增持”。 风险提示 财务摘要2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元)1,481 1,930 2,405 3,019 3,843 YoY（%）32.3% 30.3% 24.6% 25.5% 27.3% 归母净利润(百万元)164 177 47 128 194 YoY（%）-2.4% 7.9% -73.5% 171.3% 51.7% 毛利率（%）32.5% 30.9% 22.5% 23.1% 23.4% 每股收益（元）1.09 1.08 0.19 0.52 0.79 ROE13.3% 12.7% 3.3% 8.3% 11.2% 市盈率13.74 13.87 78.46 28.93 19.06 需求不及预期，成本高于预期，产能扩张慢于预期，系统性风险。盈利预测与估值 资料来源：Wind，华西证券研究所 分析师：戚舒扬研究助理：金兵 邮箱：qisy1@hx168.com.cn邮箱：jinbing@hx168.com.cnSACNO：S1120523020003SACNO： 联系电话：联系电话： 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 1,930 2,405 3,019 3,843 净利润 183 49 133 202 YoY(%) 30.3% 24.6% 25.5% 27.3% 折旧和摊销 798 499 673 797 营业成本 1,332 1,865 2,320 2,944 营运资金变动 -1,288 221 -84 -256 营业税金及附加 18 23 28 36 经营活动现金流 -225 871 780 796 销售费用 128 176 221 277 资本开支 -222 -949 -884 -902 管理费用 86 120 151 189 投资 18 1 1 1 研发费用 39 28 35 42 投资活动现金流 -204 -947 -881 -899 财务费用 93 128 161 201 股权募资 41 0 0 0 资产减值损失 0 0 0 0 债务募资 476 121 143 157 投资收益 2 2 3 3 筹资活动现金流 457 54 103 109 营业利润 215 57 155 236 现金净流量 31 -22 2 6 营业外收支 0 1 0 0 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 利润总额 215 58 156 236 成长能力（%） 所得税 32 8 23 34 营业收入增长率 30.3% 24.6% 25.5% 27.3% 净利润 183 49 133 202 净利润增长率 7.9% -73.5% 171.3% 51.7% 归属于母公司净利润 177 47 128 194 盈利能力（%） YoY(%) 7.9% -73.5% 171.3% 51.7% 毛利率 30.9% 22.5% 23.1% 23.4% 每股收益 1.08 0.19 0.52 0.79 净利润率 9.2% 2.0% 4.2% 5.0% 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 总资产收益率ROA 4.5% 1.1% 2.5% 3.3% 货币资金 217 195 197 204 净资产收益率ROE 12.7% 3.3% 8.3% 11.2% 预付款项 9 19 23 28 偿债能力（%） 存货 289 398 486 628 流动比率 0.90 0.73 0.76 0.82 其他流动资产 1,175 1,070 1,522 1,916 速动比率 0.69 0.50 0.55 0.59 流动资产合计 1,690 1,682 2,229 2,776 现金比率 0.12 0.08 0.07 0.06 长期股权投资 0 0 0 0 资产负债率 61.4% 64.9% 67.6% 67.8% 固定资产 1,638 1,994 2,105 2,114 经营效率（%） 无形资产 234 304 371 432 总资产周转率 0.57 0.58 0.63 0.70 非流动资产合计 2,243 2,698 2,914 3,025 每股指标（元） 资产合计 3,933 4,380 5,143 5,801 每股收益 1.08 0.19 0.52 0.79 短期借款 626 741 877 1,027 每股净资产 8.54 5.74 6.25 7.04 应付账款及票据 630 651 1,008 1,095 每股经营现金流 -1.38 3.53 3.17 3.23 其他流动负债 628 916 1,045 1,258 每股股利 0.20 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 1,884 2,308 2,931 3,379 估值分析 长期借款 450 450 450 450 PE 13.87 78.46 28.93 19.06 其他长期负债 81 87 94 101 PB 4.54 2.61 2.40 2.13 非流动负债合计 530 537 544 551 负债合计 2,415 2,845 3,474 3,930 股本 164 246 246 246 少数股东权益 120 122 128 136 股东权益合计 1,519 1,535 1,669 1,870 负债和股东权益合计 3,933 4,380 5,143 5,801 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师与研究助理简介 戚舒扬：建筑建材+新材料团队首席分析师，FRM，香港中文大学金融学硕士/中山大学管理学学士。曾供职于华泰证券、国泰君安证券等机构任建材行业分析师，7年卖方从业经验。曾作为核心成员获得2016、2017年新财富非金属建材第二、第一名，2020年个人获得21世纪金牌分析师金属、非金属类建材和新材料第五名、wind金牌分析师第二名、东方财富2020年最佳分析师第二名等奖项。 金兵：建筑建材+新材料行业研究助理，土木工程学士，金融学硕士；5年工程建设和融资经验，曾任职于百强房企资金管理部、咨询公司项目管理部；全程深度参与上海迪士尼乐园、合肥离子医学中心等重大工程建设开发，建筑建材从业经历和产业积累丰富。 朱昊冉：建筑建材+新材料行业研究助理，香港理工大学理学硕士，北京交通大学工科学士，曾任职于百强房企战略部、上市公司投资部总监；主导多个基金管理和收并购项目，拥有5年 建筑建材行业研究与4年投资经验。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级 买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 为基准。 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 评级说明 公司评级标准投资说明 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公