采购推迟、人员投入等造成短期波动，高端化进程持续推进

事件：公司发布2023年三季度报告，公司2023年前三季度实现营业收入14.68亿元，同比增长17.31%，实现归母净利润3.21亿元，同比增长30.65%，实现扣非归母净利润3.21亿元，同比增长43.11%。 分季度来看：2023年单三季度公司实现营业收入4.24亿元，同比增长2.10%，实现归母净利润0.48亿元，同比下降32.60%，实现扣非归母净利润0.48亿元，同比下降22.05%。公司单季度收入增速有所放缓，预计主要由于医疗监管政策趋严，部分招投标活动推迟，我们预计内镜等医院需求急迫、国产化率低的高端产品仍有不错增长，超声设备等部分成熟项目受政策影响可能相对明显，同时公司持续扩大人员团队、增加费用投入，叠加2022Q3同期基数等因素，公司三季度利润有所波动。随着前期递延采购活动的逐渐落地以及监管政策的边际缓和，我们预计公司四季度业绩有望迎来改善。 高端化产品占比增加驱动利润水平持续提高。2023年前三季度，公司期间费用率43.37%，同比下降2.33pp，其中销售费用率24.03%，同比提升1.22pp，管理费用率3.62%，同比下降1.99pp，财务费用率-2.24%，同比提升下降0.12pp，研发费用率17.96%，同比下降1.44pp，随着公司收入规模的不断增长，期间费用摊薄效应持续显著，同时580系列内镜、S90 Exp系列彩超等高端产品占比的持续增加带动毛利率进一步提高，2023年前三季度公司毛利率68.98%，同比提升4.00pp，实现净利率21.84%，同比提升2.23pp。 新一代高端内镜平台上市，有望加速高等级医院突破。公司立足自主研发和技术创新，不断实现高端产品突破，近期公司推出全新系列HD-580内镜产品，相比原有的HD-550平台图像质量全面提升，对比度、信噪比、对病灶边界及不同血管的区分、电子染色算法等均有显著优化，并且全面支持高端放大镜体、可变刚度镜体，以及近两年新增的重要功能，产品技术水平和性能质量得到下游客户的高度认可，未来有望在终端客户群快速推广，加速三级医院等重点客户突破。在超声领域公司于年初也正式推出超高端彩超—S90 Exp，迈入更高端影像领域，有望驱动超声业务持续保持稳健增势。 盈利预测与估值：根据财报数据我们调整盈利预测，预计新品上市+规模效应有望带动盈利能力提升，监管政策变化可能造成一定不确定性，预计2023-2025年公司营收21.43、27.01、34.35亿元，同比增长26%、26%、27%（调整前22.17、27.99、35.64亿元）；归母净利润4.64、5.82、7.38亿元（调整5.35、6.56、8.58亿元），同比增长26%、25%、27%。公司当前股价对应2023-2025年PE分别约为39、31、25倍，考虑到公司彩超和内镜有望持续进口替代，新产品支气管镜、腹腔镜、超声内镜等成长性较强，维持“买入”评级。 风险提示：海外销售风险，产品质量控制风险，政策变化风险，研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。 图表1：开立医疗主要财务指标变化（百万元） 图表2：开立医疗历年营业收入变化（百万元） 图表3：开立医疗历年归母净利润变化（百万元） 图表4：开立医疗分季度财务数据（百万元） 图表5：开立医疗分季度营业收入变化（百万元） 图表6：开立医疗分季度归母净利润变化（百万元） 图表7：公司期间费用率变化情况 图表8：公司盈利能力变化情况 图表9：开立医疗财务模型预测