2023年三季报点评：Q3电池盈利表现亮眼，业绩略超市场预期

盈利预测与估值 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元）同比 36,304 115%3,509 21%1.72 24.72 51,416 42%4,380 25%2.14 19.81 71,164 38%6,016 37%2.94 14.42 95,386 34%8,031 34%3.93 10.80 归属母公司净利润（百万元）同比 每股收益-最新股本摊薄（元/股） [投资要点 23Q3盈利水平明显提升，业绩略超预期。23年前三季度公司营收355亿元，同增46%，归母净利润34亿元，同增28%，扣非净利润22亿元，同减0.99%。其中Q3公司营收126亿元，同增34％，环增6%，归母净利润13亿元，同减2.5%，环增26％，扣非归母净利润9亿元，同减8.5%，环增39%；Q3毛利率为18.34%，同增1.0pct，环增3.3pct，归母净利率10.1%，同减3.82pct，环增1.57pct，业绩略超市场预期。 动储23Q3出货环增20%，全年预计同增80%+。公司Q1-Q3动储收入近295亿元，同增近65%+，对应出货超35gwh，同增75-80%，其中储能出货近17gwh，同增近150%。我们预计Q3动储出货14-15gwh，环增近20%，国内乘用车份额提升明显，我们预计其中动力7gwh，环增10%，储能7.5gwh，环增60%，Q4排产环增15%，动储出货环增30%，全年出货56gwh+，同增80%+，其中储能占比50%。公司年底产能预计达100gwh，我们预计24年出货超90gwh，同增60%+。新技术方面，大圆柱已在国内乘用车正式商用，产线运行情况趋稳，560K仍处于测试阶段，预计24年年底投产。 23Q3受益于产线良率提升，动储单wh利润逆势提升至0.035元+。Q3动储电池收入102亿元+，环增3%，我们预计对应均价低于0.8元/wh，环比下降约15%，主要由于储能占比提升+原材料下行+竞争加剧。但伴随产线爬坡良率提升、自动化水平提升，Q3盈利环比提升亮眼，我们预计毛利率提升3pct至16%+，单位毛利0.11元/Wh+，环增5%，单位利润0.035-0.04元/Wh，环增0.01元/Wh+，合计Q3贡献5.6亿元利润，环比翻番以上。Q4碳酸锂波动影响减弱，我们预计盈利维持稳定，全年单wh盈利约0.035元/wh，合计贡献近20亿元利润。24年看，随着产线的进一步爬坡，叠加新技术产品的放量，我们预计盈利维持0.03-0.04元/wh。 小圆柱去库周期结束，盈利预计开启恢复。我们预计锂原电池Q3收入5.5亿元，环增5%，其他消费电池预计收入16.5亿元，二者毛利率稳中有升，合计贡献2-3亿元净利润，环增15%，其中小圆柱已恢复正常出货，目前单月出货超6000万颗，全年出货预计7-8亿颗。投资收益Q3实现0.96亿元，环比微增，其中思摩尔Q3贡献投资收益1.5亿元，环增5%，碳酸锂及中游材料有所改善，我们测算贡献1-2千万元利润，较Q2亏损0.4亿元，明显改善。 23Q3费用率环比增加、VMI模式持续优化库存。23年前三季度公司费用率为9.1%，同减0.4pct，其中Q3期间费用12.6亿元，同增38%，环增58%，费用率10.0%，同环比+0.3/3.3pct，财务费用率环增1.0pct，研发费用环增1.6pct。Q3末存货87.9亿元，较年初增长2.4%，已与供应商达成VMI模式，后续库存有望持续优化；Q3经营活动净现金流20.6亿元，同环比+92%/-11%；Q3资本开支12.5亿元，同环比-66%/+3%，产能扩张有所放缓，期末在建工程204亿元，较年初增54%。 盈利预测与投资评级：考虑到竞争加剧，我们下修23-25年归母净利预测至43.8/60.2/80.3亿元 （ 原预测52.9/74.7/105.6亿元）， 同增25%/37%/34%，对应PE20/14/11x，给予24年25x，目标价73.5元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动超市场预期，销量及政策不及预期。 2023年Q3公司实现归母净利润12.73亿元，环比增长25.93%，符合市场预期。 2023年前三季度公司营收355.29亿元，同比增长46.31%；归母净利润34.24亿元，同比增长28.47%；扣非净利润21.55亿元，同比减少0.99%；23年前三季度毛利率为16.78%，同比提升0.92pct；销售净利率为10.92%，同比下降0.02pct。2023年Q3公司实现营收125.53亿元，同比增加34.16%，环比增加6.47%；归母净利润12.73亿元，同比减少2.53%，环比增长25.93%，扣非归母净利润8.99亿元，同比减少8.54%，环比增长39.42%。 盈利能力方面，23年Q3毛利率为18.34%，同比提升1.04pct，环比提升3.26pct；归母净利率10.14%，同比下降3.82pct，环比提升1.57pct；23年Q3扣非净利率7.16%，同比下降3.34pct，环比提升1.69pct。 图1：公司分季度经营情况（百万元） 图2：公司分季度盈利情况 动储23Q3出货环增20%，全年预计同增80%+。公司Q1-Q3动储收入近295亿元，同增近65%+，对应出货超35gwh，同增75-80%，其中储能出货近17gwh，同增近150%。我们预计Q3动储出货14-15gwh，环增近20%，国内乘用车份额提升明显，我们预计其中动力7gwh，环增10%，储能7.5gwh，环增60%，Q4排产环增15%，动储出货环增30%，全年出货56gwh+，同增80%+，其中储能占比50%。公司年底产能预计达100gwh，我们预计24年出货超90gwh，同增60%+。新技术方面，大圆柱已在国内乘用车正式商用，产线运行情况趋稳，560K仍处于测试阶段，预计24年年底投产。 23Q3受益于产线良率提升，动储单wh利润逆势提升至0.035元+。Q3动储电池收入102亿元+，环增3%，我们预计对应均价低于0.8元/wh，环比下降约15%，主要由于储能占比提升+原材料下行+竞争加剧。但伴随产线爬坡良率提升、自动化水平提升，Q3盈利环比提升亮眼，我们预计毛利率提升3pct至16%+，单位毛利0.11元/Wh+，环增5%，单位利润0.035-0.04元/Wh，环增0.01元/Wh+，合计Q3贡献5.6亿元利润，环比翻番以上。Q4碳酸锂波动影响减弱，我们预计盈利维持稳定，全年单wh盈利约0.035元/wh，合计贡献近20亿元利润。24年看，随着产线的进一步爬坡，叠加新技术产品的放量，我们预计盈利维持0.03-0.04元/wh。 小圆柱去库周期结束，盈利预计开启恢复。我们预计锂原电池Q3收入5.5亿元，环增5%，其他消费电池预计收入16.5亿元，二者毛利率稳中有升，合计贡献2-3亿元净利润，环增15%，其中小圆柱已恢复正常出货，目前单月出货超6000万颗，全年出货预计7-8亿颗。投资收益Q3实现0.96亿元，环比微增，其中思摩尔Q3贡献投资收益1.5亿元，环增5%，碳酸锂及中游材料有所改善，我们测算贡献1-2千万元利润，较Q2亏损0.4亿元，明显改善。 公司Q3期间费用率10.03%，同环比+0.3/+3.3pct。2023年前三季度公司费用率为9.1%，同减0.4pct，2023Q3期间费用合计12.59亿元，同比增长37.54%，环比增长57.96%，期间费用率为10.03%，同比提升0.25pct，环比提升3.27pct；销售费用2.08亿元，销售费用率1.66%，同比提升0.10pct，环比提升0.53pct；管理费用2.56亿元，管理费用率2.04%，同比下降0.34pct，环比提升0.11pct；财务费用0.70亿元，财务费用率0.56%，同比提升0.51pct，环比提升0.99pct；研发费用7.25亿元，研发费用率5.77%，同比下降0.02pct，环比提升1.63pct。公司2023Q3计提资产减值损失0.55亿元；计提信用减值损失1.20亿元。 图3：公司费用情况 VMI模式持续优化库存，经营现金流表现亮眼。截至2023年Q3期末公司存货为87.91亿元，较年初增长2.4%，较Q2末增加13.4%，公司已与供应商达成VMI模式，后续库存有望持续优化；应收账款110.09亿元，较年初增长16.98%；期末公司合同负债7.15亿元，较年初减少26.1%。23年前三季度公司经营活动净现金流净额为53.59亿元，同比增长85.96%，Q3经营性净现金流20.58亿元，环比减少11.3%；前三季度投资活动净现金流净额为-63.22亿元，同比下降54.4%。Q3资本开支12.5亿元，同环比-66%/+3%，产能扩张有所放缓，期末在建工程204亿元，较年初增54%；Q3末账面现金为80.45亿元，较年初下降10.4%，短期借款54.65亿元，较年初增长36.75%。 盈利预测和投资评级：考虑到竞争加剧，我们下修23-25年归母净利预测至43.8/60.2/80.3亿元（原预测52.9/74.7/105.6亿元），同增25%/37%/34%，对应PE 20/14/11x，给予24年25x，目标价73.5元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动超市场预期，销量及政策不及预期。