23年Q3毛利率超预期，不断深化“连接+算力”龙头地位

事件：公司2023年三季报，2023年1-9月，公司实现营业收入893.9亿元，同比下降3.4%；归母净利润78.4亿元，同比增长15.0%；扣非归母净利润71.0亿元，同比增长27.9%；经营性现金流净额达92.6亿元。 23年Q3单季度营收略低预期，盈利能力超预期：公司23年Q3单季度实现营收286.9亿元，同比下降12.4%；归母净利润23.7亿元，同比增长5.1%；扣非后归母净利润21.9亿元，同比增长20.1%；毛利率为44.63%，同比提升 6.5pct。得益于公司基于长期积累的ICT全栈核心能力，研发上的投入正逐步兑现到毛利率的提升上。 基于全栈核心技术自研能力，公司不断深耕国产算力领域：在智算领域，公司聚焦高算效、高能效、高时效和高安全，提供包括万卡大规模集群、训推一体机等在内的端到端全栈智算解决方案。同时，公司推出满足未来十年数据中心流量承载和传输需求的ZXR10 9900X系列数据中心交换机、大容量核心路由器ZXR10 T8000-X16及超高速光传输设备等，打造算力主动脉。在大模型方面，公司采用“1+N+X”策略，自主研发通用大模型，通过领域知识增量预训练“N”个领域大模型，包括研发代码大模型、通信大模型、政务大模型、园区大模型等，进而衍生出“X”种应用，构筑产业数智化转型新引擎。我们认为，公司基于固有的ICT龙头地位，其服务器具有关键器件自研、客户渠道资源、供应链稳定等核心优势，随着国内AI大模型的兴起公司服务器业务将迎来黄金发展机遇。 布局5G-A，持续引领运营商网络产品：在5G-A领域，中兴通讯持续深耕5G应用场景创新与拓展，携手运营商加速技术和产业成熟，以超双万兆极限网络、智能超表面、通感一体等系列5G-A创新技术赋能亚洲体育盛会；完成业界首个基于5G-A技术的工业现场网预商用验证、首例5G-A通感算一体车联网架构技术验证、NR-NTN低轨卫星宽带业务的实验室验证。在PON领域，中兴通讯完成首个50G PON & XGS-PON Combo现网试点，同时发布新一代FTTR产品RoomPON 5.0，进一步以光筑基打造智家新生态。 盈利预测、估值与评级：维持公司23~25年归母净利润101/122/145亿元的预测，对应PE为13X/11X/9X。我们持续看好在数字中国建设以及AI算力需求高增背景下，公司作为全球前四大主设备商的市场前景，目前公司估值较低，维持公司“买入”评级。 风险提示：运营商资本开支下降风险、AI算力需求不及预期、中美科技博弈。 公司盈利预测与估值简表