原油聚酯10月月度投资策略：需求计价提速发酵，宏观成波动主因

有投资咨询业务资格：证监许可[2011]1771号 东海研究 东海策略 2023年10月9日需求计价提速发酵，宏观成波动主因 ——原油聚酯10月月度投资策略 能源化工 分析师：王亦路： 从业资格证号：F03089928投资咨询证号：Z0019740电话：021-68757827 邮箱：wangyil@qh168.com.cn 分析师冯冰 从业资格证号：F3077183投资咨询证号：Z0016121电话：021-68758859 邮箱：fengb@qh168.com.cn 投资要点： 原油：供应变化有限，当下计价逻辑更多在需求现状以及宏观变动带来的需求预期变化。供应端口至年底都将处于小幅偏紧局面，但是月差结构的走弱也显示出前期供应计价过度，当下已经纠偏。需求目前明显下行，叠加宏观情绪发酵，加息预期再起引发的预期下行，导致回调明显，后期供需将回归正常小幅偏紧局面，油价或将在85美元左右震荡。 PTA：PX成本支撑下行，PTA价格自10月将会受影响而回落。另外下游需求将会转弱，近 期库存累积明显，订单前期透支，后期或压制PTA价格上限，10月可能会造成PTA价格小幅弱化。 乙二醇：煤价短期继续强势，抬升煤制成本，盘面下限也提升，但是前期价格上行后进口大幅增加，港口库存预计将累积，过剩态势不改，继续区间震荡。 结论：原油延续减产下供应变化不大，但是到淡季后需求下行明显，以及近期宏观数据导致海外需求预期走弱，原油价格或维持中枢位震荡。聚酯板块需求下行，更多带来弱化影响。 操作建议：原油短期回调风险兑现仍在，10月预计维持震荡，PTA或小幅弱化，乙二醇继续窄幅区间操作或卖出宽跨式期权。 风险因素：紧张的地缘政治影响产油国格局，伊朗伊拉克供应出现回归，俄罗斯产量情况持续保持高位，OPEC后期减产不如预期，俄乌冲突出现解决迹象，化工下游需求弱化程度大幅超预期，以及国内需求恢复水平速度仍然极低等。 正文目录 1.策略概述4 2.原油4 2.1.供应变化相对有限，计价过度有所纠偏4 2.2.需求小幅走弱，宏观影响扩大6 3.聚酯9 3.1.PTA9 3.2.乙二醇13 图表目录 图1基准油价格4 图2基准油三月月差4 图3OPEC产量情况5 图4沙特产量情况5 图5伊朗产量情况5 图6伊拉克产量情况5 图7Cushing库存情况6 图8美国进料情况6 图9主要消费地汽油库存况7 图10主要消费地柴油库存情况7 图11欧洲汽油利润7 图12欧洲柴油利润7 图13美国炼厂裂解差8 图14欧洲炼厂裂解差8 图15美国汽油持仓8 图16美国柴油持仓8 图17美国新增非农就业9 图18美国PMI9 图19国营炼厂开工率9 图20地炼开工率9 图21PX-石脑油价差10 图22PX开工率10 图23PTA加工费11 图24PTA开工率11 图25织机开工率11 图26加弹开工率11 图27POY库存指数12 图28DTY库存指数12 图29FDY库存指数12 图30短纤库存指数12 图31乙二醇开工率13 图32煤制乙二醇开工率13 图33油制乙二醇利润13 图34煤制乙二醇利润13 图35乙二醇华东港口库存14 图36乙二醇华东到港14 1.策略概述 9月原油经历了一波火箭式的上升，在沙特和俄罗斯宣布将维持原油减产规模之后，Brent价格一度突破前期阻力位，带动所有能化商品进行了一波上行冲刺。但是从技术面上看，过快的冲高已经使油价到达了超买区域，而在10月随着一波宏观数据的放出，海外加息预期再度大幅走强，带动避险情绪提升，美债悲观情绪浓厚，金价下跌，原油等商品都出现了不同程度的下行。原油自身的供需变化相对有限，供应基本保持稳定，需求在淡季的弱化兑现，成品油弱化此轮计价较充分，预计10月后减产支撑仍然存在，油市格局重新回归 略微偏紧局面，价格也继续在合理85美元左右的中枢区间。 聚酯方面，9月PX上市后给出了内盘的原料定价工具，而上市后PX连续走弱，也契合了淡季下成品油的下行影响。PTA自身供应变量相对有限，更多计价中心在成本支撑，所以此轮跟随原料波动幅度较大，后期PX仍然处于较长期的偏瑾格局，所以PTA价格深跌可能部大，但是下游需求的弱化仍然会对价格产生明显的影响。 2.原油 2.1.供应变化相对有限，计价过度有所纠偏 9月的火箭式上升后，油价在高位平稳了较长时间，而10月第一周，油价上演了大跳水。价格大幅走弱的同时，月差的大幅弱化也支持绝对价格的下行。目前Brent的3月月差虽然仍然在比较强的3美金以上，但是距离9月下旬超过6美元的极致强势支撑结构已经有较大差距，这反映出当下油市仍然是偏紧的，只不过前期过度超买的局面已经被扭转，目前的月差水平仍然比较强势，也支撑油价托底，只不过短期在加息预期影响下，整体的波动会继续被放大。 图1基准油价格图2基准油三月月差 资料来源：东海期货研究所，Wind资料来源：东海期货研究所，Wind 沙特和俄罗斯的减产将会维持到年底，由此油市的供应变化将较为有限。此前俄罗斯曾经对国内成品油颁布了出口的禁令，但是10月其柴油的出口禁令已经解除，仅剩汽油出口仍然存在，但是俄罗斯汽油出口量相对较低，主要出口仍然在中重质油品，因此，禁令解除基本意味着近期的成品油供应问题相对有限。出口禁令解禁后，欧洲的成品油利润尤其是柴油利润就出现了大幅的下调。而9月的原油供应上来看，OPEC及俄罗斯做的仍然相对出色，沙特的产量维持在，而俄罗斯的产量则维持在950万桶/天左右，减产施行度较高。OPEC+内部阿联酋以及科威特的产量均有小幅增加，但是幅度也极为有限，总体来看目前的减产施行率是较高的，按此外推，沙特和俄罗斯至年底的减产也将会给油市供应持续带来偏紧的格局。 图3OPEC产量情况图4沙特产量情况 资料来源：Bloomberg，东海期货研究所资料来源：Bloomberg，东海期货研究所 伊朗的出口情况可能在之后的回归量相对有限。从目前的信息来看，虽然伊朗收回了此前的出口油品回款，但是短期的谈判继续陷入到僵局，近期的产量回归已经是当下情况中比较充分的释放，9月的产量同样出现了小幅下降，仅有290万桶/天左右，预计10月将会继续维持偏稳定的产量及出口。 图5伊朗产量情况图6伊拉克产量情况 资料来源：Bloomberg，东海期货研究所资料来源：Bloomberg，东海期货研究所 其他供应方面，伊拉克北部经由土耳其的出口管道目前仍然未能投入运行，在商业和金融问题得到解决之前，通过土耳其管道重新启动伊拉克石油出口的谈判会持续进行。而委内瑞拉以及其他地区的供应增量短期的可能性更加小，所以10月来看，整体供应偏紧仍然是较大概率。 美油方面，前期Cushing库存过低的情况导致了WTI持续的供应担忧，现货溢价持续走高。但是从10月的数据来看，终于出现了多周以来的首次累库，也说明10月整体供应 有所缓解，炼厂总进料在接近4个月以来首次下降至1600万桶/天以下，预计后期在检修季进料持续保持低位的情况下，Cushing库存将会迎来一阶段的小幅累库阶段。 图7Cushing库存情况图8美国进料情况 资料来源：Bloomberg，东海期货研究所资料来源：Bloomberg，东海期货研究所 供应层面，从原油端到成品油，10月整体的变化并不大，和我们此前所说的一样，油价当下供应计价已经比较充分，后期更多将会是需求计价以及宏观带来的预期变化影响。 2.2.需求小幅走弱，宏观影响扩大 在供应变化相对有限的情况下，当下油市最主要的逻辑在向需求端口靠拢。同样的俄沙维持减产，9月带动油价大幅走高，10月却大幅压制油价，也说明了当下供应并不是市场的主要矛盾，真正的计价中心在实物端的需求以及宏观端口的需求预期变化。 从库存上看，9月成品油结束旺季之后，各地区或多或少均有累库情况，欧洲和亚太地区累库幅度一般，美国累库幅度较大，带动整体消费地库存大幅回升。 图9主要消费地汽油库存情况图10主要消费地柴油库存情况 资料来源：Bloomberg，东海期货研究所资料来源：Bloomberg，东海期货研究所 俄罗斯柴油出口的解禁也推波助澜，一定程度上缓解了成品油的供应担忧，所以当下的成品油利润来看，至少欧洲的汽柴利润都出现了较大幅度的转弱。也说明当下成品油消费在旺季过后已经出现了较为明显的下行态势。 图11欧洲汽油利润图12欧洲柴油利润 资料来源：Bloomberg，东海期货研究所资料来源：Bloomberg，东海期货研究所 成品油裂解利润下行也带动了炼厂利润的弱化，并且这是在近期炼厂进料下降，成品油供应小幅下降的情况下的情况，更加确定了成品油消费的转弱。后期炼厂供应在10月预计 会继续下行，此前我们所说的成品油库存的印证已经显现，如果10月主要消费地的库存继续累积，那么油品价格会继续下降至区间下沿。后期柴油仍然将成为更重要的计价点，从利润来看柴油虽然下降较多，但是仍然在除2022年以外的历年高位。相比于完全下行至政策水平汽油仍然要强势不少。后期柴油消费的两个关键点，取暖需求及工业需求如何发酵，则更多涉及到需求预期情况的变化。 图13美国炼厂裂解差图14欧洲炼厂裂解差 资料来源：Bloomberg，东海期货研究所资料来源：Bloomberg，东海期货研究所 从利润来看，海外炼厂利润的大幅下行，可能会影响到后期的进料情况。但是从当下的数据来看，现货市场贴水并未出现过大的跟幅，也说明目前油市基本盘仍然偏紧，价格波动的逻辑仍然锚定在预期偏多，供需自身带来的购买变化相对有限。 另外在持仓方面，10月海外整体多头持仓增加，资金总体仍然偏向增持近月合约，另外柴油的持仓也在增加中，从资金角度看后期油价仍不能过分看空。 图15美国汽油持仓图16美国柴油持仓 资料来源：Bloomberg，东海期货研究所资料来源：Bloomberg，东海期货研究所 而从宏观角度看，近期就业数据的超预期增量再度提升了对联储的加息预期，美债近期再度走高，商品消费预期再度走弱，导致原油等商品价格大幅回落。 图17美国新增非农就业图18美国PMI 资料来源：Bloomberg，东海期货研究所资料来源：Bloomberg 最后中国需求近期可能和海外形成劈叉，需求虽然有波动，但是整体需求仍然处于逐渐恢复过程中。从油轮数据上看，仍然处在中性水平以上。 图19国营炼厂开工率图20地炼开工率 资料来源：Bloomberg，东海期货研究所资料来源：Bloomberg，东海期货研究所 综合来看，油市供应计价已经较为充分，当下需求有明显转弱，但是幅度不足以大幅压制油价中枢。宏观计价是接下来一段时间的主要波动来源，但是随着时间推移，利率高企的不合理终将得到纠正，后期油价偏强的格局仍然不变。 3.聚酯 3.1.PTA：成本支撑下降，终端需求下行 PTA价格在9月经历了先跟随原料走强，再受到下游和原料支撑双重影响刺激后走弱的行情。PX的上市给了国内市场一个相对方便的价格发现工具，上市后持续的走弱也是对前期过于强势的原料进行了纠偏，也带动了PTA价格的弱势稳定。后期在10月，由于需求将进一步下行，成本支撑也将走弱，PTA价格将继续跟随走低。 原料方面，国内盘面PX上市后一直持续跟随外盘定价的低位区间运行，目前PX对石脑油价差小幅走弱到400美金左右，对PTA的成本支撑也体现在了现货上，节后现货价格已经下行到了5800左右。但是从长期来看，PX的短缺仍然是比较确定的，此次的原料下行更多是资金对于此前过于超额强势的幅度的纠偏。PX在今年乃至明年上半年都没有新投产计划，但是PTA仍然会有装置投产，这让本身就偏紧的PX将会继续保持紧缺的基本格局，只是前期由于调油带来的强势逐渐被抹平，体现在了目前的成本价格上。 图21PX-石脑油价差图22PX开工率 资料来源：东海期货研究所，Wind资料来源：东海期货研究所，Wind 另外前期国内PX装置检修较多，近期开工总体小幅回升也是近期PX价格下降的原因。之前浙石化