四季度天然橡胶期货行情展望：基本面格局维持强势，警惕不确定事件风险

策略报告 商品期货—专题报告 报告日期：2023年10月 基本面格局维持强势，警惕不确定事件风险 ──四季度天然橡胶期货行情展望 报告导读 分析师： 沈凡超 中秋国庆假期后，天然橡胶盘面价格快速回升，展望四季度天然橡胶基本 中央编号： BTT231 面，供需格局维持偏强预期，天然橡胶价格或维持震荡偏强。但根据前期 联系电话： 852-46235564 行情回顾，基本面供需分析是价格重心偏移的指引依据，而不确定事件的 邮箱： hector@cnzsqh.hk 分析和跟踪同样是重要影响因素，警惕天气端扰动的可持续性、轮储落地数量通预期的差距、贸易商非标套利行为对进口量的影响等不确定事件可能对盘面带来的不利影响。 相关报告 投资要点 未来行情展望 从当前时点来看，天然橡胶四季度基本面维持偏强预期。供需维度来看，供应端受天气端持续降雨扰动，以及四季度厄尔尼诺现象可能带来的不利影响，东南亚主产区维持减产预期，但天气情况存在较强不确定性，且原料价格抬升对产出有一定刺激作用，仍需关注具体落地数据。 需求端四季度有望维持高景气度运行，就轮胎样本企业总体运行情况来看，当前开工率维持高位运行，库存处于健康水平，预期四季度轮胎企业开工率在订单支撑下维持偏强运行。细分而言，半钢胎和全钢胎市场表现或略有分化，半钢胎维持偏强运行，而全钢胎受制于库存水平，企业或适度调整排产及检修，开工率或有所回落。就具体市场来看，配套市场和出口市场对下游需求提供支撑，替换市场同样维持缓慢恢复预期。 此外，四季度存在较多不确定因素，可能对盘面价格形成不利冲击。首先是天气端降雨量的可持续性有待验证，三季度降雨扰动导致主产区难以有效上量，而根据美国气象局预测，10月东南亚主产区降雨量仍将维持较高水平，但随时间推进，若天气扰动减弱导致产区减产预期修正，或对天然橡胶价格形成冲击；此外，轮储落地具体数量以及贸易商套利行为对进口量的影响同样可能对盘面形成较大扰动，因而需要对不确定事件进行持续跟踪，并及时调整策略及持仓。 操作建议 综合来看，预期天然橡胶四季度在基本面支撑下维持震荡偏强走势，RU2401合约或在[13500,15000]区间运行，操作建议考虑回调做多，但同样需要警惕不确定事件对天然橡胶盘面价格带来的不利影响。 风险提示 收储量落地不及预期；天气端超预期变化；贸易商非标套利行为 正文目录 1.行情回顾5 2.供给端6 2.1.海外供应6 2.2.国内供应7 2.3.进出口8 3.需求情况10 3.1.轮胎市场总体情况10 3.2.细分市场：配套市场11 3.3.细分市场：替换市场12 3.4.细分市场：出口市场13 4.库存情况15 5.行情展望17 图表目录 图表1：天然橡胶行情回顾5 图表2：天然橡胶：ANRPC成员国合计产量6 图表3：天然橡胶：泰国产量6 图表4：天然橡胶：印度尼西亚产量6 图表5：天然橡胶：马来西亚产量6 图表6：泰国原料市场价：胶水7 图表7：泰国原料市场价：杯胶7 图表8：泰国原料：胶水-杯胶7 图表9：中国天然橡胶产量8 图表10：海南：原料胶水进浓乳厂-进全乳厂价差8 图表11：天然胶乳(40011000):进口数量（万吨）8 图表12：天然橡胶烟胶片(40012100):进口数量（万吨）8 图表13：技术分类天然橡胶(TSNR)(40012200):进口数量9 图表14：天然与合成橡胶混合物(40028000):进口数量9 图表15：进口数量：天胶（万吨）9 图表16：进口数量：天胶+混合胶（万吨）9 图表17：半钢胎开工率10 图表18：全钢胎开工率10 图表19：半钢胎库存周转天数10 图表20：全钢胎库存周转天数10 图表21：汽车产量11 图表22：汽车销量11 图表23：汽车产量：乘用车11 图表24：汽车销量：乘用车11 图表25：汽车产量：商用车12 图表26：汽车销量：商用车12 图表27：汽车产量：重卡12 图表28：汽车销量：重卡12 图表29：公路货物周转量12 图表30：中国物流业景气指数（LPI）12 图表31：半钢胎出口量13 图表32：全钢胎出口量13 图表33：新的充气橡胶轮胎出口条数（万条）13 图表34：青岛地区：保税区库存15 图表35：青岛地区：一般贸易库存15 图表36：青岛地区：合计库存15 图表37：全乳胶库存15 图表38：越南胶：华东库存（除山东地区）16 图表39：云南库存16 图表40：中国浅色胶库存16 图表41：中国深色胶库存16 图表42：中国天然橡胶社会库存16 1.行情回顾 对于2023年天然橡胶行情走势，可以大体划分为以下三个阶段： 阶段一：春节前的复苏预期与节后的下修。春节前，受国内疫情政策转变，管控放松，市场对于2023年下游需求 普遍存复苏预期，大宗商品普涨，叠加节前市场对于05合约可交割全乳胶存偏紧预期，盘面价格持续走强；春节后，受宏观环境转弱，天胶基本面不及预期，青岛港口库存持续累库，节前乐观预期落空，盘面价格承压下修预期；元宵节后下游轮胎企业复产复工，开工率快速回升，成品库存持续去化，需求端提振对天胶价格略有托动，天然橡胶价格企稳；进入3月后，宏观因素占据主导，市场对于硅谷银行、瑞信银行等暴雷引发系统性风险担忧加剧，商品承压快 速下行，沪胶主力合约（RU2305）价格最低下探至11550元/吨；后市场担忧情绪降温，天然橡胶随基本面边际变化低位区间震荡。 阶段二：轮储炒作带动情绪升温与降温。进入5月，市场炒作收储轮储消息情绪升温，沪胶价格快速上行，9-1价差迅速走阔至-1400元/吨；但天然橡胶基本面边际变化有限，且基本在预期内，市场炒作收储消息一直并未落地，随时间推进情绪逐步降温，沪胶价格震荡盘整，无明显驱动，9-1价差缓慢回缩；后续随抛储消息落地，盘面价格逐步回落。 阶段三：资金博弈配合基本面推动胶价走强。进入9月，受主产区降雨持续扰动等基本面因素影响，供应端持续难以上量，且下游轮胎开工率维持高企运行，青岛地区天胶库存持续去化，基本面边际走强带动天胶盘面价格反弹，脱离底部；但9月主要行情在于资金对新上市期货品种顺丁橡胶期货的炒作，BR自身产量相对其他大宗商品较少，且交割品对品牌的限制进一步导致了可交割货源偏紧，在多头资金拉涨下，交割品偏紧情况博弈加剧，BR率先涨停，随后情绪外溢至橡胶系其他品种，不同品种的多个合约纷纷涨停；进入9月中旬，这一阶段天胶主要受NR驱动，盘面维持强势，但涨势放缓；随临近中秋国庆假期，盘面避险情绪上升，天然橡胶期货价格回落；节后市场对于泰国减产预期升温，且预期收储量或上调，从而促使RU和NR价格快速回升。 对于天然橡胶2023年前三季度的行情回顾中可以发现，天然橡胶行情更多受到超预期事件影响，如：收储轮储事件、合成橡胶资金博弈、天气扰动带来的减产预期。因而在对四季度行情判断过程中，基本面供需分析虽然仍是价格重心的偏移指引依据，但对于不确定事件的分析和跟踪同样是关注要点。 图表1：天然橡胶行情回顾 资料来源：IFIND，浙商国际 2.供给端 供应端的分析主要分为三个维度进行考量：海外产区、国内产区、进口端。 对于天然橡胶的供应端，由于天然橡胶上游为天然橡胶树，树木的作物习性存在限制，天然橡胶主产区一般集中在赤道范围内的国家和地区，具体而言，主要有东南亚传统产胶国和非洲以科特迪瓦为主的非洲国家，国内产地集中在云南和海南两地，但由于国内天然橡胶需求量远高于自身产量，天然橡胶长期处于净进口格局。海外产区通过进出口量最终作用于国内天然橡胶供需平衡。 2.1.海外供应 根据ANRPC的数据，2023年1-7月，全球天然橡胶产出量约752.1万吨，同比增加仅0.6%，即2.2万吨。这一产量数据同前期预期相比下降较多，主要原因在于东南亚多个产区的意外情况导致： 1.泰国产区主要受降雨影响，影响割胶工作开展，导致胶水产出不畅，而就NOAA目前对东南亚地区未来两周降雨量预测，降雨情况在10月中下旬仍无明显好转迹象，降雨量的高企阻碍了原料上量。 2.缅甸地区年内产量同样缩减明显，一方面是受极端天气影响，如降雨和冰雹天气；另一方方面，受产区天然橡胶经济效益下降，胶农弃割较多影响导致。 3.马来产区产量的缩减在预期内，主要受去年底季风季以来洪涝灾害影响，随后厄尔尼诺现象带来的高温干旱同样带来不利影响，此外，马来自身对于橡胶产业的转型同样也带来一定的缩减。 展望四季度，天气因素仍将是产区产出的最大扰动因素，需要持续关注东南亚产区降雨情况边际变化。目前来看，相比前期预期，市场对于泰国产区产量预期下调，主要考虑到受降雨扰动较为明显，或对产量形成不利冲击，但降雨扰动的可持续性仍有待验证。此外，结合泰国产区原料价格走势，三季度以来泰国合艾市场胶水及杯胶价格持续走强，有助于提高胶农割胶积极性，若天气端扰动减弱，或对原料产出形成明显刺激，因而对于泰国产区原料产出情况，下修前期产量增速，但对于后续产量预期通过跟踪降雨情况和实际产出数量进行修正。 图表2：天然橡胶：ANRPC成员国合计产量图表3：天然橡胶：泰国产量 资料来源：QINREX，浙商国际资料来源：QINREX，浙商国际 图表4：天然橡胶：印度尼西亚产量图表5：天然橡胶：马来西亚产量 资料来源：QINREX，浙商国际资料来源：QINREX，浙商国际 图表6：泰国原料市场价：胶水图表7：泰国原料市场价：杯胶 资料来源：qinrex，浙商国际资料来源：qinrex，浙商国际 图表8：泰国原料：胶水-杯胶 资料来源：qinrex，浙商国际 2.2.国内供应 国内供应方面主要关注两个维度，一个是供应总量，另一个是供应结构问题。 1.对于供应总量而言，年内有缩减预期。根据ANPRC最新一期数据，2023年1-7月国内天然橡胶累计产量同比下降5.7%，主要是年内产区受到了病虫害和极端天气的影响，前期主要是云南产区受病虫害和高温干旱天气影响，导致 开割时间相对较晚，后期则是国内产区受降雨天气影响，导致胶水产出不畅，导致年内天然橡胶在总量方面有一定缩减。根据ANRPC最新发布的2023年8月报告预测，2023年中国天胶产量料同比降0.1%。 2.对于供应结构而言，主要是浓乳和全乳的切换问题，随国内疫情政策放开，浓乳下游需求明显走弱，前几年的浓乳分流现象在年内明显消失，今年就云南市场和海南市场收购价格来看，绝大多数时间浓乳原料和全乳原料的收购价差维持0值，这一现象也进一步验证了浓乳需求的大幅走差。叠加全乳胶前期存在明显交割利润，所以市场主流预 期本年全乳新胶产量较去年将有所增加，预期在25万吨左右。 结合这一情况，国内产区预期将呈现总量持平或略微减少，但结构上交割品全乳胶增长明显，对应01合约今年炒作交割品的可能性或将偏低。 图表9：中国天然橡胶产量图表10：海南：原料胶水进浓乳厂-进全乳厂价差 资料来源：QINREX，浙商国际资料来源：隆众资讯，浙商国际 2.3.进出口 2023年1-8月中国天然橡胶（含技术分类、胶乳、烟胶片、初级形状、混合胶、复合胶）累计进口432.65万吨，累计同比上涨17.08%。累计增幅相比年中1-5月份累计增幅（+20.37%）呈现回落，但就三季度进口量来看，仍处于同期较高水平。 同比增长的原因同年中预期相符，主要差异在于累计增幅的下降，这一现象同海外主产区的降雨情况有关，年内产区降雨导致胶水产出不畅，主产区上量不及预期，传导至出口量下降。 展望四季度，产区的天气情况仍将是进口端的主导因素，建议持续关注产区降雨的可持续性。另一个重要因素是非标套利对进口量的影响，年内受收储消息的扰动以及BR资金炒作下RU盘面快速拉涨，导致非标价差走阔明显，对于市场非标套利商造成了不利影响，目前非标套利商对非标套行为相对谨慎，但当前价差水平已经相对偏大，不排除随盘面进一步上涨，非标套利增加，进而推动进口量增加的可能。总体而言，非标套利仍将是四季度进口端的一个重要影响因素，但贸易商行为较难预测，建议谨慎看