超算云服务和算力运营服务龙头，下游需求驱动业绩稳增

投资要点 推荐逻辑：1）中国超算云] 渗透率不断提升，预计超算云服务市场规模在2025 年达到111.9亿元，预期2022年至2025年复合增长率达到52.4%；2）下游汽车、AIGC等领域算力需求提升，存在巨大市场空间。如我国汽车仿真市场的市场规模预期从2021年的33.0亿元增长到2026年的77.8亿元；3）公司率先提出“互联网+HPC”概念，将云计算和互联网领域的最新技术引入超算算力领域，建立其在超算算力公有云领域的超算云服务平台，占据行业先发优势。 营业收入快速增长，行业云与AI云收入增长显著。2020-2022年，公司营业收入由1.2亿元增长至3.1亿元，年化复合增长率达38.9%。2023年1-9月，营收为3.3亿元，同比增长70.8%，行业云和AI云业务收入高速增长，其中智谱华章、深势科技、智源研究院、中科闻歌等AIGC客户带来了大额的收入增长。 超算云渗透率不断提升，为国内整体超算服务商业化提供巨大动能。根据弗若斯特沙利文数据，2021年中国超算云服务市场规模为20.7亿元，预计2025年将达到111.9亿元，2022-2025年复合增长率达到52.4%，为中国整体超算服务的商业化和市场拓展提供巨大动能。 公司新用户高速增长，存量用户复购双轮驱动公司收入规模提升。以汽车行业为例，随着新能源车企间的竞争加剧，各车企为进行新车研发对算力的需求将越来越大。目前，赛力斯已与公司合作搭建了智能研发仿真平台，实现了“夕发朝看”的工作模式。根据头豹研究院的《汽车仿真技术》，我国汽车仿真市场从2021年33.0亿元的市场规模，以15.4%的复合增长率在2026年达77.8亿元。随着各下游领域对算力需求的增加，公司客户数有望保持高速增长。 公司率先提出“互联网+HPC”概念，将云计算和互联网领域的最新技术引入超算领域，建立其在超算算力公有云领域的超算云服务平台。公司将包括国家超级计算广州中心、国家超级计算无锡中心、国家超级计算济南中心等多家超算中心的超算集群接入并行超算网格云平台，通过多地域跨网络跨集群的算力资源智能调度技术，将传统的用户应用计算搬迁到云环境中，然后将任务结果数据返回给用户。 盈利预测与投资建议。本次公司发行价为29.0元/股。当前可比公司PS（ TTM ）平均值14.9倍。考虑到公司作为国内超算云领域龙头，在行业内具有经验、技术以及先发优势。随着中国超算云市场渗透率不断提高，公司扩大市场份额，在不同下游领域内新客户快速增长，老客户稳定复购，资源利用率维持在合理水平，公司业绩将呈现高增长趋势，建议积极关注。 风险提示：尚未盈利及持续亏损风险、固定资产不断增加导致成本上升风险、毛利率波动风险、系统故障风险、流动性风险、业务开拓风险、业务成长不确定性风险和退市风险。 1中国超算云行业第一梯队，具领先技术实力与先发优势 国内领先的超算云服务和算力运营服务提供商，公司创新研发实力强劲。公司主要服务包括并行通用超算云、并行行业云、并行AI云等，同时也为用户提供超算软件及技术服务、超算云系统集成、超算会议及其他服务，打造超算云服务生态闭环，全方位服务用户。为支撑自身业务的开展，公司拥有包括大规模分布式超算集群运行数据采集与分析技术、应用全生命周期监控与分析技术、多地域跨网络跨集群的算力资源智能调度技术等全部核心技术，其中部分技术为公司特有技术，具有较强的独特性及较为显著的技术突破。另外，公司还是国家级高新技术企业、北京市“专精特新”中小企业、中关村高新技术企业。 深耕行业十五余载，在超算云行业具有较高的市场地位。公司成立于2007年，在其他业内同类型公司多数仍处于起步阶段时，公司已经过多年发展，在业务规模、技术能力、行业人才培养等方面均保持行业较高水平。根据弗若斯特沙利文数据，按2021年度收入规模排名，公司系中国第一大独立超算服务商及中国第一大通用超算云服务商；按2019至2021年收入增速排名，公司亦是超算云业务增速最快的头部企业；公司目前拥有约65万个超算云计算核心，具备成熟且强大的技术服务能力，与阿里云、华为云等头部企业处在同一梯队。 图1：公司历史沿革 1.1董事长夫妇为公司实控人，存在长期股权激励机制 董事长夫妇为实控人，前十大股东持股均存在限售情况。陈健、贺玲夫妇为公司的共同实际控制人。截至2023年10月18日，陈健直接持有公司16.3%的股权，贺玲直接持有公司5.1%的股权，两人通过鼎健投资、嘉健投资、信健投资和汇健科技等公司员工持股平台间接控制公司16.5%的股权，合计通过直接或间接的方式控制公司38.0%的股权。另外，除兴健投资外，公司的前十大股东所持股票在发行后都规定了严格的限售条件。 图2：公司股权结构（截至2023年10月18日） 1.2超算云服务为核心业务，公司围绕其开展各项配套业务 公司以超算云服务为核心业务，同时也通过超算云系统集成、超算软件及技术服务为用户提供全方位服务。公司业务可分为超算云服务、超算云系统集成、超算软件及技术服务以及超算会议及其他服务。其中，超算云服务又主要包括并行通用超算云、并行行业云、并行AI云等，其业务实质是通过算力资源池、自主研发的超算云PaaS平台及丰富的管理实施经验有效解决用户面临的计算能力、软件环境、技术支持、业务化环境等诸多难点、痛点。 表1：公司主要产品类型 1.3公司处于快速发展阶段，销售业绩逐年增长 营业收入快速增长，净利润符合公司发展阶段。2020-2022年，公司营业收入由1.2亿元增长至3.1亿元，年化复合增长率达38.9%。公司主要面向高等院校、科研院所及企业客户提供超算云服务等相关业务，随着我国科研经费的投入力度加大与下游用户课题研究开展需求的增加，再加上公司不断增加销售费用投入提高超算云服务渗透率，公司收入呈现快速增长趋势。另外，目前公司尚未实现盈利，主要为公司超算云业务尚处于成长期，收入规模偏小，市场推广力度、研发投入以及相关技术服务成本均保持较高水平所致。2023年1-9月，营业收入为3.3亿元，同比增长70.8%，其增长由公司行业云和AI云收入增长拉动，其中包括智谱华章、深势科技、智源研究院、中科闻歌等在内的AIGC客户带来了大额的收入增长；公司归母净利润为-5196.7万元，同比亏损大幅收窄，收窄幅度为36.0%。 图3：营业总收入及增速 图4：归母净利润及增速 公司以直销模式为主，少量业务通过经销模式展开。公司产品及服务销售基本以直销进行，近三年公司直销模式收入占主营业务收入的比例维持在97%以上。但公司为进一步提高超算云服务的市场推广，少量采取了与行业合作伙伴以买断式经销的形式进行客户拓展。随着公司销售收入的快速增长，经销模式的收入占比在逐渐下降。 公司收入呈现季节性波动，全年超1/3的收入集中在第四季度。近三年，公司收入呈现出一定的季节性特征，其中第四季度收入占比均在38%以上，一方面由于公司超算云服务中的高等院校用户，受院校节假日安排及相关研究课题项目较为集中在年度末计划完成等因素影响，导致超算作业的需求较为集中在第四季度，另一方面公司超算云系统集成业务根据客户对下一年度的集成业务采购需求进行实施，较多集中在第四季度。 图5：公司主营业务收入按销售方式构成情况 图6：公司主营业务收入按季度分类情况 超算云服务是公司收入主要来源，行业云和AI云占比快速提升。从2019年-2022年，公司经营战略不断向超算云服务聚焦，超算云服务收入从6223.9万元增长至2.7亿元，对应收入占比也从53.4%提升至85.4%，已成为公司主营业务收入的核心来源。超算云服务可分为通用超算云、行业云和AI云三类。其中行业云和AI云业务增速较快，占比快速提升。 2020-2022年行业云CAGR达174.4%，AI云CAGR达550.5%。通用超算云的占比从2019年的94.0%下降至2023H1的49.4%。在公司经营战略向超算云服务聚焦及下游需求存在固有波动的背景下，超算云系统集成收入和超算软件与技术服务收入呈现出一定波动。另外，公司超算会议及其他服务收入占比基本稳定。 图7：公司分产品收入占比 图8：超算云服务收入按产品拆分占比 盈利能力短期承压，费用率持续摊薄。2020年-2023年1-9月，公司毛利率从43.0%降至25.4%，主要原因是随着2021年和2022年公司超算设备固定资产持续增加，折旧成本上升，自有算力资源利用率有所下降，毛利率也相应下滑。2023年1-9月，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为21.0%/8.7%/8.2%/1.9%，较去年同期都有所下降，其中销售费用率和研发费用率占比仍然较高，主要原因是公司处于高速发展阶段，在市场推广、研发活动方面均存在较高投入。总体来看，2023年1-9月公司期间费用率降低至39.7%，期间费用率持续下降主要为公司收入保持高速增长，规模效应显现所致。 图9：公司毛利率及净利率情况 图10：公司期间费用率情况 2第三方超算云行业稳步增长，公司位处行业第一 2.1政策法规助力，支持超算服务行业发展 超级计算是国家高精尖技术发展的重要保障，受到国家政策的长期支持。超级计算作为国家科技发展的重要制高点之一，不仅是国家综合科技实力的体现，更是国家高精尖技术发展的重要保障。近年来国家颁布了一系列政策与法规对超算行业进行直接和间接支持，例如国家发改委、工信部、中国人民银行等部门联合发布《关于印发促进工业经济平稳增长的若干政策的通知》，强调要加快实施大数据中心建设专项行动，实施“东数西算”工程，加快8个国家级数据中心枢纽节点建设。国家政策的相继出台，有利于推动行业长期稳定发展。 表2：近年出台的行业政策及法规 超算云帮助用户通过云计算形态使用算力资源，开展科研实验或处理并行工作负载。超算云业务根据云服务模式，可分为为IaaS、PaaS及SaaS三类；根据服务场景，可分成通用超算云、业务超算云及人工智能超算云三类。 表3：超算云服务分类 2.2“东数西算”提升优质算力资源需求，超算云渗透率稳步增长 我国超算服务市场进入成熟期，未来预计保持增长趋势。2016年以来，中国超算服务市场逐渐进入成熟期，我国依托自主可控技术，面向用户提供便捷可靠的超算服务。下游用户一般通过自建高性能计算机集群（或国家及地方政府投资建设）的超算中心、第三方超算服务商获取算力资源。根据弗若斯特沙利文数据，2021年中国超算服务市场规模达到196.6亿元，其中第三方超算服务市场规模为32.0亿元；预计2025年中国超算服务市场规模将达到466.0亿元，2022-2025年复合增长率达24.1%。 “东数西算”促使优质算力资源需求转向，第三方独立超算服务市场快速扩张。过去，自建高性能计算机集群存在资金投入大、采购周期长、维护难度高、资源更新慢等使用痛点，随着“东数西算”工程的实施，全国一体化算力网络国家枢纽节点持续布局建设，算力基础设施化全面推进，使用超算服务的高等院校及企业将加速转向第三方超算服务商提供的优质算力资源。其中，超算云服务商采购超算中心的优质算力资源，为下游用户提供超算云服务，与各地超算中心同属独立超算服务商；互联网云服务商作为超算行业的新兴从业者，主要凭借自有计算机及服务器集群提供超算服务。根据弗若斯特沙利文数据，2021年中国第三方超算服务市场中，独立超算服务市场规模达到18.3亿元；预计2025年独立超算服务市场规模达到75.5亿元，2022-2025年复合增长率为42.6%。 图11：我国超算服务市场历史规模及预测 图12：我国第三方超算服务市场历史规模及预测 超算云具备超算和云服务双重优势，未来渗透率将快速提升。超算云结合了超级计算和云服务的双重优势，将传统算力资源实现算力虚拟化，是传统超算服务的拓展与进化。中国超算云服务市场目前仍然处于早期阶段，同时超算云服务市场的核心下游场景需要兼顾服务质量和服务性价比的双重要求，根据弗若斯特沙利文数据，2021年中国超算云服务市场渗透率仅为10.5%，预计2025年